2026 실버 런: 페이퍼 게임의 붕괴와 전략 자산으로 귀환하는 은

서문: 월스트리트의 실물 인출 사태

2026년 1월 중순, 은 가격이 온스당 90달러를 돌파하며 사상 최고치를 경신했습니다. 겉보기에는 금 가격의 4,600달러 급등과 지정학적 긴장 고조에 따른 단순한 위험 회피 움직임으로 보였으나, 실상은 안전 자산 수요보다 훨씬 복잡합니다.

실제로 벌어지고 있는 일은 구조적 신용 위기입니다. 글로벌 기관 투자자들이 종이 은(paper silver)에 얽힌 약속에 대한 신뢰를 버리고 대신 실물 금속을 확보하기 위해 서두르고 있습니다. 선물 계약의 인도가 실패하고 런던과 뉴욕의 재고가 고갈되는 가운데, 리스 요율(lease rates)이 전례 없는 8%까지 치솟으면서 전체 가격 체계가 붕괴되기 시작했습니다.

은은 일반 원자재에서 국가 전략 자산으로 격상되는 과정에 있으며, 그 가치 평가 논리는 완전히 새로운 체제(regime change)로 전환되고 있습니다.

제1부: 실물 인출 사태 – 종이 은 시스템의 신용 위기

실물 인출 사태가 발생한 이유

수십 년 동안 글로벌 은 가격 발견은 뉴욕 상품거래소(COMEX)와 런던 귀금속시장협회(LBMA)의 선물 트레이더들에 의해 확고하게 통제되었습니다. 종이 은의 거래량은 지상에 존재하는 은의 총 재고량을 압도했습니다. 한때 명목상 비율이 356 대 1에 달하기도 했습니다. 즉, 종이 위에서 '약속된' 은의 양이 실제로 인도될 수 있는 금속의 양을 훨씬 초과했던 것입니다.

이 시스템이 붕괴하지 않았던 것은 오직 한 가지 단순한 가정 때문이었습니다. 바로 아무도 한꺼번에 실물 인도를 요구하지 않을 것이라는 믿음이었습니다.

2026년 초, 그 가정은 깨졌습니다.

재고가 사라진 7일간의 기록

COMEX 데이터가 이 상황을 가장 명확하게 보여줍니다. 1월 초에서 중순 사이, 단 7일 만에 3,345만 온스의 은이 실물 인도를 위해 인출되었습니다. 이는 COMEX 등록 재고(registered inventory)의 약 26%가 단 일주일 만에 사라졌음을 의미합니다.

자세히 들여다보면 상황은 더욱 심각합니다. '등록된' 은으로 보고된 물량의 상당 부분은 인도 부적격(non-eligible)이거나 이미 어떤 방식으로든 담보가 설정되어 있어 실제 인도가 불가능한 상태입니다. 헤드라인 수치와 달리 실제 인도가 가능한 적격 은의 풀(pool)은 훨씬 작습니다.

3월물 계약의 인도월이 다가오면서 선물 시장에서는 이례적인 패턴이 나타났습니다. 많은 트레이더가 더 이상 차분하게 3월을 기다리려 하지 않았습니다. 대신 이들은 웃돈을 지불하고 인도 시기를 몇 주 앞당기는 쪽을 택했으며, 가능한 한 빨리 해당 은괴를 직접 보관하겠다고 주장했습니다. 이러한 행태는 역사적으로 매우 드문 일입니다. 이는 본질적으로 시장이 3월이 되었을 때 거래소가 충분한 실물 은을 인도할 수 있을지 더 이상 확신하지 못한다는 명확한 신호를 보낸 것입니다.

런던과 뉴욕의 재고 압박

LBMA는 글로벌 은 현물 거래의 중심지입니다. 과거 기록에 따르면 2021년 이 협회는 은 보유량을 약 3,300톤 과다 계상한 바 있습니다. 이후 계산 착오라고 해명했으나 시장의 신뢰에는 깊은 상처를 남겼습니다. 2025년까지 LBMA의 적격 은 재고는 약 1억 5,500만 온스(4,821톤)로 줄어든 반면, 연간 유동 수요는 9억에서 12억 온스에 달했습니다.

더욱 확실한 지표는 리스 요율입니다. 은 리스는 중앙은행과 대형 기관이 수익을 위해 금속을 빌려주는 것을 의미합니다. 공급이 풍부한 시기에는 1개월물 은 리스 요율이 보통 0.3%에서 0.5% 수준에 머뭅니다. 2026년 1월, 이 요율은 약 8%까지 폭등했습니다.

왜 그럴까요? 시장의 은 부족 현상이 분명히 비정상적인 수준이기 때문입니다. 누군가가 제때 실물을 인도받기 위해 은을 빌리는 대가로 연율 8%를 기꺼이 지불한다는 사실 자체가 실물 수급이 심각하게 불균형하다는 신호입니다. 정상적인 상황이라면 어떤 합리적인 차입자도 이처럼 비싼 조달 비용을 수용하지 않을 것입니다.

이러한 높은 리스 요율은 시장 간 차익거래 기회를 거의 완전히 차단하는 동시에, 금속을 보유하지 않은 모든 이들에게 가격을 통해 노골적인 메시지를 보냅니다. 즉, 가격이 비싸다고 느껴지더라도 추격 매수해야 한다는 것입니다. 은을 비싸게 사는 것보다 은이 아예 없는 상황이 더 치명적이기 때문입니다.

선물 기간 구조도 다른 각도에서 같은 이야기를 전합니다. 정상적인 시장에서는 원월물 선물이 근월물보다 약간 높은 가격에 거래되는데, 이는 보관비, 보험료, 금융 비용을 반영하기 때문입니다. 2025년 말부터 은의 수익률 곡선이 뒤집혔습니다. 근월물 계약이 원월물보다 비싸지는 '백워데이션(backwardation)' 상태가 된 것입니다.

선물 시장이 심각한 백워데이션에 빠지면 메시지는 매우 명확해집니다. 즉, 미래에 받기 위해 약속된 은보다 지금 당장 인도받을 수 있는 은의 가치가 훨씬 높다는 것입니다. 시장에 부족한 것은 미래의 은에 대한 종이 권리가 아니라, 오늘 당장 트럭에 실을 수 있는 실물 금속입니다.

출처: Investing.com

심리적으로 이러한 가격 패턴은 시장이 모든 참여자에게 "3개월 후에 넘겨줄 은이 충분할지 확신할 수 없다"고 말하는 것과 같습니다.

도화선이 된 지정학적 위기

2026년 초, 미국의 베네수엘라 군사 작전 확대로 글로벌 위험 회피 심리가 촉발되었습니다. 금 가격은 4,600달러를 돌파했고 은 가격도 동반 급등했습니다. 하지만 이는 표면적인 서사에 불과합니다. 근본적으로 지정학은 도화선이었을 뿐 동력은 아니었습니다. 진짜 엔진은 기관들이 이미 내면화한 사실, 즉 불확실성의 시대에는 오직 실물 자산만이 신뢰받을 수 있다는 점이었습니다.

지정학적 혼란은 SWIFT 송금이 차단되고, 계좌가 동결되며, 중앙은행 자산이 몰수될 수 있음을 의미합니다. 러시아의 금 보유고 동결 사례가 이를 명확히 보여주었습니다. 이러한 배경 속에서 누가 여전히 LBMA 창고 증권에 의존하려 하겠습니까? 기관들이 실물 인도를 고집하기 시작하자, 합리적인 요구처럼 보였던 것이 시스템적 문제를 노출시켰습니다. 실물 금속이 충분한 양으로 존재하지 않는다는 사실입니다.

종이 은 신용의 종말

점점 더 많은 보유자가 동시에 종이 은을 실물로 전환해 달라고 요구함에 따라, 뉴욕의 COMEX와 런던의 LBMA는 사실상 두 가지 선택지에 직면하게 됩니다. 남은 재고에서 적격 은괴를 하나씩 인도하며 버티거나, 실물 금속이 부족해지거나 금고에서 더 이상 출고를 원치 않을 때 은 대신 달러로 계약을 종결하는 다양한 형태의 현금 결제 방식으로 전환하는 것입니다.

그 순간부터 실물 은 가격 발견의 핵심 허브로서 이들의 지위는 잠식되기 시작합니다. 금속 대신 현금으로 결제하는 사례가 빈번해질수록 시장은 이들의 호가를 실물 은의 진정한 가격이 아닌 단순한 금융 가격으로 취급하게 됩니다.

이는 뉴욕과 런던의 선물 및 기준 가격이 더 이상 유일한 지표가 되지 않음을 의미합니다. 실물 수요가 더 강력하고, 현지 프리미엄이 더 높으며, 가격이 실제 현금 거래를 더 잘 반영하는 시장(상하이, 홍콩 및 기타 아시아 허브 등)이 달러 중심 체제와 경쟁하는 대안적 가격 네트워크를 점진적으로 구축할 것입니다.

이것이 바로 월스트리트가 가장 두려워하는 시나리오입니다. 가격 주도권이 뉴욕과 런던의 고레버리지 달러 기반 종이 시스템에서 실물 수급을 더 중시하는 시장으로 넘어가게 되면, 그들이 레버리지와 파생상품을 통해 유지해 온 가격 통제력은 조용하지만 꾸준하게 약화될 것입니다.

제2부: 중국의 수출 레드라인 – 공급망의 구조적 단절

2026년 1월 1일의 정책 충격

2026년 1월 1일, 중국 정부는 은에 대한 새로운 수출 통제 체제를 공식 시행했습니다. 이는 사소한 쿼터 조정이 아니었습니다. 은을 일반 원자재에서 전략 물자로 재분류하여 희토류와 동일한 범주에 둔 것입니다.

해당 날짜부터 은 수출에는 정부 허가가 필요합니다. 허가는 오직 44개 기업에만 부여되며, 이들 기업은 연간 정련 생산량 최소 80톤 이상, 신용 한도 3,000만 달러 이상을 충족해야 하며 국가 차원의 심사를 거쳐야 합니다.

영향은 어느 정도일까요? 중국은 세계 최고의 은 정련 허브로, 그 수출량은 전 세계 정련 은 수출의 약 60%에서 70%를 차지하는 것으로 추정됩니다. 간단히 말해, 글로벌 은 시장의 운명은 이제 상당 부분 중국 정책 입안자들의 손에 달려 있습니다.

중국이 이렇게 하는 이유

공식적인 서사는 전략적 비축과 산업 안보에 관한 것이지만, 그 이면의 논리는 더 흥미롭습니다. 중국에 은이 필요한 세 가지 주요 이유가 있습니다.

첫째는 태양광 산업입니다. 중국은 전 세계 태양광(PV) 분야의 글로벌 리더입니다. 2024년 전 세계에 신설된 태양광 설비의 약 절반이 중국에 설치되었으며, 이는 중국을 단연 최대 시장으로 만들었습니다. 표준 PV 모듈당 전류 수집용 핑거(finger) 및 버스바(busbar)에 약 15~20그램(약 0.5~0.7온스)의 은 페이스트가 사용됩니다. 전 세계가 청정 에너지 전환을 가속화함에 따라, 베이징은 자국 태양광 산업이 은 부족으로 인해 가로막히지 않도록 보장하고자 합니다.

둘째는 전기차 산업입니다. 중국은 세계 최대의 전기차 시장을 보유하고 있으며, 전기차는 더 복잡한 제어 시스템과 전력 전자 장치로 인해 내연기관차보다 차량당 은 소비량이 약 67%에서 79% 더 많습니다. 중국 정부는 미래 전기차 산업이 수입 은에 의존하는 것을 분명히 원치 않습니다.

셋째는 전자 제품과 원자력 발전 분야입니다. AI 데이터 센터, 5G 인프라, 반도체 패키징, 첨단 칩 설계 등은 중국이 점유하기로 결심한 전략적 고지입니다. 은은 이러한 모든 분야에 걸친 핵심 소재이며 다른 물질로 완전히 대체될 수 없습니다.

요약하자면, 중국은 이 전략 물자가 글로벌 시장의 변덕에 맡겨지기보다는 국내에서 우선적으로 사용되도록 조치하고 있는 것입니다.

글로벌 공급에서 지역적 고립으로

중국의 수출 통제는 사실상 대부분 통합된 시스템이었던 글로벌 은 시장을 일련의 지역별 고립된 영역(silos)으로 변화시켰습니다.

런던과 취리히는 전 세계 현물 은 거래 및 결제의 전통적인 허브였습니다. 하지만 중국이 수출을 규제하고 자국 산업 수요를 우선시함에 따라 이러한 서구 센터로의 실물 금속 유입이 눈에 띄게 감소했습니다. 동시에 상하이의 가시적 은 재고는 2016년 이후 최저 수준으로 떨어졌으며, 이는 아시아 내부에서조차 재고가 부족해지고 있음을 시사합니다.

출처: CEIC 데이터

이와 병행하여 상하이 현물 은은 때때로 COMEX 선물 대비 10% 가까운 프리미엄에 거래되기도 했다. 이처럼 크고 지속적인 가격 격차는 최근 몇 년간 매우 드문 일이며, 아시아 실물 시장의 극심한 긴장 상태를 명확히 시사한다. 정상적인 상황이라면 차익 거래자들이 뉴욕이나 런던에서 더 저렴한 은을 매수해 상하이처럼 가격이 높은 시장으로 운송함으로써 스프레드를 축소했을 것이다. 하지만 재고 부족과 수출 제약이 겹친 현재 상황에서는 실제로 이동할 수 있는 은의 물량이 매우 제한적이며, 차익 거래가 제 역할을 온전히 수행하지 못하고 있다.

한편, 런던과 뉴욕의 현물 시장 자체도 압박을 받고 있다. 다른 지역에서 충분한 실물 은괴(bar)를 유입시키기 위해 임대 요율(lease rates)을 대폭 인상해야 했다. 내재 임대 비용은 최근 약 7~8% 이상으로 급등했다. 이러한 임대료에 운송비와 보험료까지 고려하면, 런던의 재고를 보충하기 위한 대양 간 운송은 더 이상 수익성이 없다.

실제로 전 세계 은 시장은 아시아(주로 중국과 인도), 북미(COMEX 중심), 유럽(LBMA 중심)의 세 개 섬으로 나뉘었다. 각 지역은 자신이 통제할 수 있는 금속이라면 무엇이든 확보하기 위해 다투고 있다.

산업 수요의 군비 경쟁

중국의 결정은 사실상 세계가 은 부족 시대에 진입했음을 공개적으로 인정한 것이다. 2021년 이후 전 세계 은 시장은 5년 연속 적자를 기록했다. 업계 추정치에 따르면 2021년에서 2025년 사이의 누적 부족량은 약 8억 2,000만 온스에 달하며, 이는 거의 1년 치 광산 생산량에 해당한다.

이러한 부족분은 산업 및 투자 수요의 결합으로 인해 소진되었다. 한편에서는 태양광(PV), 전기차(EV), 전자 제품이 꾸준히 은을 소비하고 있으며, 다른 한편에서는 전 세계 투자자, ETF, 그리고 일부 중앙은행들이 실물 금속을 예비 자산으로 매입하고 있다. 그 결과 거래소 창고, 은행 금고, 민간 보유분 등 지상 재고가 이동하며 점차 고갈되고 있다.

이제 중국은 수출을 제한함으로써 다음과 같이 말하고 있는 셈이다. "나머지 세계는 더 이상 중국산 제련 은에 의존해 부족분을 메울 수 없다." 2026년부터는 이전까지 지상 재고를 헐어내며 간신히 가려왔던 구조적 부족 현상이 더 이상 숨길 수 없는 명백한 공급 위기로 진화하고 있다.

제3부: 탈달러화의 제2전선 - 중앙은행들이 은을 발견하다

구질서의 붕괴

70년 동안 게임의 규칙은 단순했다. 중앙은행은 금을 사지, 은을 사지 않는다는 것이었다. 2022년에서 2025년 사이 전 세계 중앙은행은 연간 1,000톤 이상의 금을 매입한 반면, 은에는 거의 관심을 보이지 않았다. 논리는 간단했다. 금은 궁극의 통화 예비 자산이자 권력의 상징인 반면, 은은 가난한 자의 금이자 주로 산업용 금속이라는 점이었다.

2026년 초, 그 논리에 균열이 가기 시작했다.

러시아가 먼저 움직였다. 서방의 제재 하에 러시아 중앙은행은 미국의 금융 압박을 견딜 수 있는 자산을 찾기 시작했다. 금은 당연한 선택이었으나, 러시아는 이미 대규모 금 예비력을 보유하고 있어 추가 매입 시 집중적인 감시를 받을 수 있었다. 반면 은은 전략적 가치 측면에서 재발견되고 있다. 은은 강력한 산업적 수요(에너지 전환, 국방, 전자 제품)를 가지고 있으면서도 통화적 특성(희소성, 가치 하락에 대한 저항력)을 유지하고 있다. 러시아 중앙은행은 은을 전략적 예비 자산에 추가하기 위해 자본을 할당하기 시작했다.

인도는 매우 실용적인 자체 논리를 따랐다. 지난 5년 동안 인도는 정부 매입, 기업 비축, 가계 투자를 통해 9억 온스 이상의 은을 확보했는데, 이는 같은 기간 보고된 LBMA 보유량을 상회하는 수준이다. 인구가 많고 빠르게 성장하는 국가인 인도에게 금은 너무 비싸다. 반면 은은 더 저렴하며 태양광, 전자 제품, 국방 분야에서 구체적인 용도를 갖는다. 인도에게 은은 예비 자산이자 전략적 산업 원자재라는 두 가지 역할을 모두 수행한다.

사우디아라비아 또한 주목할 만한 주체다. 세계 최대의 석유 수출국으로서 사우디는 달러 기반 석유 시스템에 대한 의존도를 점차 줄여나가고 있다. 사우디는 단기 투기가 아니라, 서방이 동결하기 어렵고 실제 유용성에 기반한 가치 저장 수단을 구축하기 위해 ETF를 통해 은을 축적하기 시작했다.

침묵하는 중앙은행들의 그림자 매수

서방 언론이 추적하기 어려워하는 이 이야기의 이면도 존재한다. 일부 신흥국 중앙은행들은 공식적인 예비 자산 프로그램 발표 대신 제3자 기관, 국부 펀드 또는 비공개 채널을 통해 은을 확보하는 '그림자 매수'를 시작했다. 이 방식의 장점은 분명하다. 헤드라인을 피하면서 조용히 전략적 비축량을 구축할 수 있다는 점이다.

대략적인 추정치에 따르면, 2025년 하반기부터 2026년 초까지 신흥국 중앙은행들은 이러한 경로를 통해 수억 온스의 은을 확보했을 가능성이 있다.

새로운 물물교환 수단으로서의 은

탈달러화 추진의 핵심 질문은 다음과 같다. 달러를 사용하지 않고 어떻게 국제 무역을 결제할 것인가? 금은 유력한 후보지만 매우 비싸다. 모든 국가가 대규모 무역 대금을 금으로 결제하는 것은 현실적으로 불가능하다. 반면 은은 단위당 가격이 훨씬 저렴하면서 동시에 실질적인 산업 수요를 가지고 있어, 완전히 가상화되거나 순수 디지털 토큰으로 대체될 수 없다.

이것이 바로 미래의 BRICS+ 통화 시스템에서 은이 잠재적인 기초 자산으로 점점 더 많이 거론되는 이유다. 새로운 BRICS 화폐 단위의 정확한 설계는 공개되지 않았으나, 많은 분석가들은 금 40%와 BRICS 통화 60%와 같은 바스켓 구조를 추측하고 있다. 양자 간 물물교환 무역이라는 더 실무적인 차원에서는 은이 선호되는 결제 금속으로 부상할 수 있다.

다음과 같은 상황을 가정해 보자. 러시아가 중국에 석유를 수출하고 대금을 은으로 받는다. 인도는 아프리카 국가들에 공산품을 보내고 그 대가로 은을 받는다. 그렇게 받은 은은 다른 원자재 수입 대금 결제에 사용되거나 국가 예비 자산에 추가될 수 있다. 이러한 체계에서 은의 가치는 더 이상 순수하게 금융 시장에 의해서만 결정되는 것이 아니라, 글로벌 무역의 구체적인 필요에 의해 결정된다.

가치 평가 논리의 획기적인 변화

은이 중앙은행의 예비 자산으로 확고히 자리 잡으면 가치 평가 논리는 근본적으로 변화한다.

오늘날 은 가격은 여전히 총 사용량의 약 50~60%를 차지하는 산업 수요에 의해 지배된다. 은 가격을 예측할 때 분석가들은 태양광 용량 증가, 전기차 판매량, 스마트폰 출하량 등을 모델링한다. 하지만 중앙은행이 대규모로 은을 축적하기 시작하면 서사는 바뀐다. 은은 단순한 원자재가 아닌 희소한 금융 자산으로 취급된다.

금·은 비율(gold-silver ratio)이 핵심적인 지표가 된다. 2026년 금 가격 목표치가 온스당 약 5,000달러인 상황에서, 금·은 비율이 장기 평균 대역인 55~65:1로만 복귀해도 은의 적정 가치는 온스당 약 75~90달러가 된다. 그러나 역사적으로 이 비율이 15~20:1까지 압축되었던 짧고 극단적인 강세 국면이 존재했다. 만약 그러한 극단적인 재평가가 다시 재현된다면, 은은 이론적으로 250~330달러 범위에서 거래될 수 있다.

출처: Macrotrends

비율을 그러한 극단적인 영역으로 밀어붙이기에는 투기적 자금 유입만으로는 부족한 경우가 많다. 일반적으로 중앙은행과 같이 가격에 상대적으로 둔감한 장기 매수 주체가 수년에 걸쳐 꾸준히 금속을 축적하며 이러한 변화를 뒷받침해야 가능하다.

제4부: 전략적 원자력 재가동 - 간과된 은의 진공 상태

AI 시대의 전력 위기

불편한 질문에 직면하고 싶어 하는 사람은 거의 없다. 세계가 AI 데이터 센터를 구축하는 동안 전력은 누가 공급할 것인가?

태양광과 풍력은 훌륭하지만 간헐성이라는 치명적인 결함이 있다. 실제로 태양광은 하루 약 6시간, 풍력은 약 9시간 동안 풀가동되지만, AI 데이터 센터는 일주일 내내 24시간 전력이 필요하다. 백업 배터리는 수 기가와트 규모의 저장 장치로는 너무 비싸며, 현재 기술로는 며칠 동안 충분한 에너지를 저장할 수 없다. 화석 연료는 기후 약속을 어기게 되며 ESG 기반 자본으로부터 외면받을 위험이 있다.

현재 24시간 대규모 저탄소 전력 공급이라는 세 가지 제약을 동시에 충족하면서 수십 년의 상업적 운용 이력을 보유한 유일한 기술은 원자력 발전이다.

국제에너지기구(IEA)의 최신 전망에 따르면, 2030년까지 전 세계 데이터 센터 수요는 현재의 약 두 배인 200기가와트 이상으로 증가할 것으로 보인다. 미국에서만 100~130기가와트의 데이터 센터 용량이 필요할 수 있는데, 이는 현재 공급량을 훨씬 상회한다. 80기가와트의 부족분을 저탄소 기저 부하로 채우기 위해 원자력은 즉각적인 정치적 풍파를 일으키지 않고 확장할 수 있는 몇 안 되는 옵션 중 하나다.

빅테크의 원자력 군비 경쟁

2026년 1월 9일, 메타(Meta)는 2035년까지 총 6.6기가와트 규모의 계약 용량을 확보하는 세 건의 주요 원자력 발전 계약을 발표했다. 계약 상대방으로는 테라파워(TerraPower) 및 오클로(Oklo)와 같은 차세대 원자로 기업들이 포함되었다. 한편 마이크로소프트, 아마존, 구글은 2024년과 2025년 사이에 10기가와트 이상의 장기 원자력 전력 구매 계약을 체결했다.

이것은 홍보용 수단이 아니다. 메타와 구글은 AI 학습 클러스터를 위해 보장된 전력이 필요하며, 기존 전력망으로는 이를 신뢰성 있게 제공할 수 없다. 따라서 이들은 원전 운영사와 20~30년 장기 계약을 직접 체결하고 있으며, 이러한 확실성을 확보하기 위해 프리미엄을 지불할 의사가 있다.

미국 정부도 병행하여 움직이고 있다. 2025년 에너지부(DOE)는 2026년 7월 4일까지 상업용 부지에서 최소 3개의 소형 모듈형 원자로(SMR)를 가동시키는 것을 목표로 하는 원자로 파일럿 프로그램을 시작했다. 오클로, 테레스트리얼 에너지(Terrestrial Energy), 래디언트(Radiant) 등 10개 기업이 참여하여 SMR과 차세대 개념을 연구하고 있다. 새로운 트럼프 행정부는 더 나아가 2050년까지 미국의 원자력 용량을 현재 약 100기가와트에서 400기가와트로 4배 확장하는 것을 목표로 하는 행정 명령을 내렸다.

동시에 골드만삭스 분석가들은 만약 원자력이 2023년에서 2030년 사이의 데이터 센터 추가 전력 수요를 모두 충당한다면, 이론적으로 전 세계적으로 약 85~90기가와트의 신규 원자력 용량, 즉 대형 원자로 60~90기 분량이 추가되어야 할 것으로 추정했다.

전 세계적인 원자력 부활

이것은 단지 미국만의 이야기가 아니다. 중국은 2년 연속 매년 약 10기의 신규 원자로 유닛을 승인했으며, 2024년 초 타이핑링과 진지먼에서 추가 프로젝트를 승인했다. 이 중 일부는 2026년경 착공되거나 가동될 것으로 예상된다. 인도, 터키, 폴란드도 원자력 계획을 추진 중이다. BloombergNEF는 2026년 전 세계적으로 15기의 신규 원자로가 착공되어 약 12기가와트의 용량이 추가될 것으로 추정하고 있다.

유럽연합 또한 움직이고 있다. 유럽위원회는 10년간의 대규모 배치를 위한 기반을 마련하기 위해 2026년 상반기에 공식 SMR 전략을 발표할 계획이다.

요컨대 세계는 AI, 청정에너지 전환, 지정학적 경쟁이 맞물리는 원자력 부활의 새로운 시대에 진입하고 있다.

원자로 내부의 숨겨진 은의 비밀

여기 간과된 세부 사항이 있다: 원자력 발전소는 상당한 양의 은을 소비한다.

오늘날의 경수로, 특히 가압경수로(PWR)에서 가장 흔한 제어봉 재료 중 하나는 은-인듐-카드뮴 합금이며, 통상 은 80%, 인듐 15%, 카드뮴 5%로 구성된다. 이 제어봉들은 노심에 삽입되는 중성자 스펀지 역할을 한다. 정상 운전 시에는 반응률을 미세하게 조절하고, 비상시에는 노심으로 낙하하여 중성자를 빠르게 흡수함으로써 연쇄 반응을 중단시킨다.

이 합금이 널리 사용되는 이유는 은, 인듐, 카드뮴이 넓은 에너지 범위에서 열중성자에 대해 매우 높은 포획 단면적을 가지면서도, 합금 자체가 우수한 기계적 강도와 가공성을 지니고 있기 때문이다. 스테인리스강 피복재에 밀봉된 상태로 고온, 고방사선, 부식성 냉각재 환경에서 장기간 작동할 수 있다.

전형적인 대형 원자로 한 기의 제어봉에는 약 56,000온스(약 1.74톤)의 은이 포함된다. 이는 선택 사항이 아니며 쉽게 대체할 수 없는, 발전소 건설의 필수 요건이다.

2026~2035년 은 수요의 블랙홀

이제 간단한 계산을 해보자. 2030년까지 전 세계적으로 60~90기의 대형 원자로가 신설되고 각 원자로에 약 1.74톤의 은이 필요하다면, 초기 제어봉 장전에만 104~156톤의 새로운 은 수요가 발생한다는 뜻이다. 여기에 대수는 더 많고 단위당 크기는 작지만 잠재적으로 은 밀도가 높은 소형모듈원전(SMR)의 증가와, 60년에서 80년까지 연장될 수 있는 기존 원자로의 수명 주기 동안 주기적인 제어봉 교체 및 개보수 수요를 더하면 누적 수요는 수백만 온스 범위에 쉽게 도달한다.

이러한 수요는 이전의 은 시장 전망에서 크게 과소평가되어 왔다. 그 이유는 지난 20년 동안 많은 국가에서 원자력 프로젝트가 느리게 진행되었고 승인에 10년 이상이 걸릴 수도 있었기 때문이다. 그 결과 분석가들이 산업용 은 수요를 세분화할 때 태양광(PV), 자동차, 전자 제품은 상세히 모델링했지만, '원자로 관련 은 수요'를 폭발적 성장이 가능한 변수로 분리하는 경우는 드물었다.

이제 그 가정은 깨졌다.

원자력-AI-태양광 트라이앵글

더 중요한 점은 원자력, AI, 태양광이라는 세 가지 동력이 서로를 강화한다는 것이다. AI는 전력이 필요하며, 그 전력은 갈수록 원자력 기저부하와 대규모 태양광 발전소에서 공급되고 있다. 태양광 제조에는 은이 소모되며, 원자로 제어봉에도 은이 필요하다. AI 기반 공급망과 스마트 모빌리티 생태계에 의해 미래 물량이 결정되는 전기차 역시 기존 자동차보다 더 많은 은을 사용한다.

그 결과 '록인(lock-in) 효과'가 나타나고 있다. 전 세계가 AI 인프라, 청정에너지 그리드, 원자력 설비에 수천억 달러를 쏟아붓고 있는 만큼, 은 수요는 장기적이고 지속적이며 대체하기 어려운 궤도에 고착되고 있다.

이를 종합하면 이제 전체 그림을 볼 수 있다. 2026년 은 가격 급등은 단일 요인의 결과가 아니라 네 가지 구조적 힘이 동시에 작용했기 때문이다.

첫째는 실물 확보 경쟁이다. 종이 은(paper silver) 시스템의 신뢰가 무너졌고 기관들이 실물 인도를 요구하고 있다. 이는 가격 발견에 있어 선물 시장이 오랫동안 유지해 온 지배력을 약화시키고 초점을 다시 현물 시장으로 옮긴다.

둘째는 중국의 수출 통제다. 정책적으로 전 세계 정련 은 수출의 60~70%가 차단되면서 시장은 통합에서 지역적 파편화로 나아가고 있다. 런던과 뉴욕은 재고를 채울 수 없으며 리스 금리는 치솟고 실물 프리미엄은 확대되고 있다.

셋째는 탈달러화와 중앙은행의 매수다. 러시아, 인도, 사우디아라비아 등 신흥국 중앙은행들이 은을 단순한 산업용 원자재가 아닌 화폐 자산으로 취급하며 전략적 예치금에 추가하고 있다. 이는 근본적인 가치 평가 논리를 재편한다.

넷째는 원자력 부활과 은 수요다. AI와 청정에너지 전력 수요를 충족하기 위해 전 세계가 원자력 설비를 빠르게 재가동 및 확장하고 있으며, 이는 장기적이고 과소평가된 은 소비원을 창출하고 있다.

이 중 어느 하나의 힘만으로는 역대 최고치를 경신하기에 부족할 수도 있다. 그러나 이들이 함께 작용하여 공명 효과를 일으키고 있다. 정책에 의해 공급은 의도적으로 제약되고, 수요는 다방면에서 강화되며, 전통적인 가격 결정 메커니즘은 신용 위기로 손상된 상태다. 이러한 조건 하에서 은의 랠리는 투기적 거품이라기보다 시스템 내 은의 역할에 대한 필연적인 재평가에 가깝다.

파트 V: 수급 데이터 및 전망

글로벌 수요 구조

2025년 총 은 수요는 약 11억 온스였다. 태양광, 전기차, 전자 제품, 원자력 및 전통적 용도를 포함한 산업용 수요가 약 60%를 차지했다. 투자 수요(ETF, 실물 바, 보석류)는 약 3억~4억 온스 수준이었다. 그림자 매입을 포함한 정부 및 중앙은행의 축적량은 정확히 수치화하기 어렵지만 연간 1억~2억 온스 범위로 추정된다.

2026년에는 주로 세 가지 방향에서 구조적 성장 모멘텀이 결집되고 있다.

첫째는 태양광이다. 최근 몇 년간 태양광 산업은 연간 3억 온스에 가까운 은을 소비해 왔다. 글로벌 설치량이 급제동하지 않는 한, 셀당 은 함량을 줄이는 노력이 지속되더라도 이 수준은 예외가 아닌 새로운 표준(뉴 노멀)이 될 가능성이 높다.

둘째는 차량 전기화다. 2026년까지 자동차 산업의 연간 은 사용량은 9,000만 온스에 육박할 것이며, 순수 전기차 침투율은 정점에 도달하려면 아직 멀었다. 1억 온스 돌파는 방향에 대한 논쟁이라기보다 시기의 문제다.

셋째는 원자력 및 데이터 센터 관련 전기 장비다. 현재 이 부문은 통계상 수백만 온스 수준의 작은 항목에 불과하지만, 신규 건설 및 수명 연장 프로젝트가 증가하고 AI 데이터 센터 확장에 따라 그리드와 스위치 기어 업그레이드가 뒤따르면서 향후 10년 동안 이 범주가 수천만 온스로 늘어날 것이라는 전망은 설득력이 있다.

글로벌 공급 현황

은 공급은 크게 세 가지 원천에서 발생한다. 1차 광산 생산량은 현재 연간 약 8억 1,000만 온스 수준이다. 재활용은 주로 산업용 폐기물과 수명이 다한 가전제품에서 약 1억 8,000만~1억 9,000만 온스를 기여한다. 마지막으로 지상 재고가 있다. 이는 거래소와 은행 금고 또는 개인적으로 보관된 은으로, 가격이 충분히 높아졌을 때 부족분을 메우기 위해 동원될 수 있다.

2021년 이후 시장은 지속적인 공급 부족 상태를 유지해 왔다. 2021년부터 2025년까지의 누적 부족량은 총 약 8억 2,000만 온스에 달하며, 이는 주로 지상 재고를 인출하여 충당했다.

2026년의 공급 부족

2026년에는 상황이 더욱 심각해진다. 중국의 수출 규제로 실질적인 글로벌 공급은 더욱 낮아지고, 연간 부족량은 약 2억 온스에 달할 것으로 예상된다. 대규모 신규 광산 프로젝트나 재활용 기술의 획기적인 변화와 같은 새로운 공급 채널 없이는, 이러한 부족 현상으로 인해 가격은 필연적으로 상승 압박을 받을 것이다.

한 가지 주요 변수는 고유가에 따른 수요 파괴다. 은 가격이 100달러를 넘어서면 일부 산업계 사용자는 대체재 개발을 가속화할 것이다. 태양광 제조업체는 저은량 또는 은이 필요 없는 셀 개발에 더 박차를 가할 것이고, 전기차 제조업체는 은 함량을 줄이기 위해 시스템을 재설계할 것이다. 그러나 이러한 변화에는 시간이 걸리며 단기간에 수요 구조를 급격히 바꿀 수는 없다.

가격 전망

ING, Saxo Bank, Bank of America, HSBC의 최근 전망에 따르면 2026년 평균 은 가격에 대한 컨센서스 범위는 온스당 약 55~70달러다. 위에서 설명한 네 가지 구조적 힘과 공급망의 지정학적 파편화 심화를 고려할 때, 실제 가격은 이 범위를 상회할 수 있다.

더욱 강세장 시나리오에서는 다음과 같은 상황이 동시에 발생할 수 있다. COMEX와 LBMA가 훨씬 더 강력한 스퀴즈에 직면하여 실제 재고에 대한 새로운 의구심이 제기되고 더 많은 현금 결제 인도가 강요될 수 있다. 더 많은 신흥국 중앙은행들이 공식 또는 준공식 예치금에 은을 공개적으로 추가할 수 있으며, 심리와 정책의 복합적인 압박 속에서 금-은 비율이 현재 약 50:1에서 역사적 극단치인 15~20:1 수준으로 좁혀질 수도 있다. 이 경우 은 가격은 100달러를 돌파하고 잠재적으로 150달러까지 급등할 수 있다.

결론: 은의 삼중 정체성 시대

2026년 초 은 가격의 급등은 전환점이 된다. 은은 화폐적 성격을 띤 산업용 금속에서 산업용 원자재, 화폐 금속, 전략 자산이라는 세 가지 대등한 정체성을 가진 자산으로 변화하고 있다.

종이 은의 신용이 의심받는 시대에는 실물 은만이 신뢰받을 수 있다. 중국이 수출 통제를 시행하는 시대에 글로벌 시장은 만성적인 희소성에 적응해야 한다. 탈달러화 시대에 은은 대안 화폐 시스템의 구성 요소로 떠오르고 있다. 원자력 부활의 시대에 은의 산업용 수요는 장기적인 상승 경로에 고착되어 있다.

종합하자면, 이 네 가지 힘은 하나의 결론을 가리킨다. 은의 가치 평가 체계가 질적인 변화를 겪었다는 것이다. 향후 가격은 더 이상 단순한 수급 균형에 의해서만 결정되지 않으며, 지정학, 통화 정책, 전략적 예치 결정 사이의 상호작용에 의해 결정될 것이다.

투자자들에게 이는 새로운 체제를 이해할 기회다. 시장에 있어서는 오랫동안 잘못 평가되었던 자산을 재평가하는 과정이다. 은 자체로서는 '가난한 자의 금'에서 21세기 전략 자산 중 하나로 정체성이 바뀌는 순간이다.