特斯拉（紀要）：訂單四年最高，Robotaxi 明年見收入
以下爲海豚君整理的$特斯拉(TSLA.US) 2026 年三季度（FY26 Q3）的財報電話會紀要
一、財報核心信息回顧
1. 資本開支與融資
a. 2026 年資本開支指引調整爲約 200 億美元，主要靠經營現金流覆蓋。
b. 本季獲得最高 300 億美元的借款額度以支持資本開支增長，本自然年內不計劃提款；關稅退款將再投資於美國產能擴張。
c. 未來幾年資本開支將持續擴大：Robotaxi 車隊、Optimus 產能、太陽能製造、AI 算力基礎設施與自建晶圓廠。
2. 費用與利潤率展望
a. 運營費用如此前指引繼續環比上升，主要來自 AI 算力折舊、芯片研發，以及 Optimus、Megapack 3、Semi 等新品的量產前爬坡成本；該趨勢將持續到新品商業化。
b. 儲能需求強勁，預計 ASP 與毛利率進一步改善。
3. 本季關鍵財務指標
a. 汽車：剔除積分的汽車毛利率由 16.3% 升至 18.1%，主要因亞太交付佔比提升；大宗商品漲價與利率變化仍是逆風，已調整購車金融方案部分對沖。
b. 儲能：儲能毛利率由 20.4% 升至 33.1%，主要因本季確認關稅退款，以及與供應商就部分電芯成本補償達成一致後衝回質保準備。
c. 服務及其他：毛利率由 14.1% 升至 15.9%，創歷史新高，超充與保險等業務均有貢獻。
d. 非經營項目：SpaceX 持股按市值下調 1.42 億美元，被約 2.9 億美元的比特幣公允價值收益抵消。
e. 現金：自由現金流超 15 億美元，期末現金及投資超 450 億美元。
二、財報電話會詳細內容
2.1 高管陳述核心信息
1. 汽車與 FSD
a. 需求明顯超過產能，交付主要受產能約束；連續兩季交付超 48 萬輛，積壓訂單爲四年來最高，各工廠均在提產。
b. Model Y 初步數據顯示爲歐洲最暢銷純電車、韓國最暢銷乘用車，澳大利亞、日本、臺灣銷量創新高。
c. FSD 是最大需求驅動：北美超 75% 的交付在提車時即簽約付費 FSD 訂閱，較 Q2 高約 20%；全球付費用戶超 170 萬，訂閱佔比首次達 50%。
d. 歐洲已在多國獲批，力爭數月內獲得歐盟全境批准，晚於明年 Q1 會令人意外；獲批前對部分歐洲車型給予優惠以擴大車隊基數。
e. Q3 開始量產 Semi，併發布新款 Roadster 演示；目標約 2030 年實現年產 500 萬輛。
2. Robotaxi
a. Austin 的 Cybercab 車隊自約一個月前上線已擴大 10 倍；本季累計無人監督里程增長 8 倍，全季每週保持雙位數增長。
b. 正將 Austin 經驗用於其他市場的 Cybercab 落地，優先提升網絡密度與覆蓋；長期目標是覆蓋所有陸路運輸，而不只載人。
3. Optimus
a. Fremont 大規模產線已開始早期生產，年產 100 萬臺產線的大部分設備已到位。
b. 新品 S 曲線早期坡度平緩且有波折，達到約每週 2 萬臺的年化產能至少要一年、可能更久，原因是設計仍在調整。
c. AI、機電設計與可靠性/使用壽命預計 2027 年底前後解決，屆時開始向外部客戶交付。
4. 儲能
a. 2027 年 Megapack 幾乎售罄，正全力擴產；數據中心需求極強。
b. 本季儲能裝機 13.7 GWh，爲史上第二高；已開始交付搭載自產 LFP 電芯的 Megapack。
5. Terafab 與其他
a. Austin 研究型晶圓廠進展快：2027 年上半年開始設備調試，順利的話 5–6 月流片首顆測試芯片，目標約 2028 年三季度量產可用芯片。
b. 管理層稱 Terafab 將是全球最有價值的建築，是解決存儲、封裝、邏輯等半導體瓶頸、擴產 Optimus 的關鍵資產。
c. 不回應與 SpaceX 潛在合併相關問題。
2.2 Q&A 問答
Q：Cybercab 如何擴展到 Austin 以外？德州以外的監管路徑如何？
A：下月進入 Dallas，同一套軟件將擴展至更多城市，未具體談監管路徑。 Cybercab 主要借 Model Y、Model 3 等車型數據訓練，無需大量自有車輛採集；先在 Austin 上線只因當時車輛在那裏，沒有根本限制。
Q：Optimus 訓練數據是否該衆包？數據是否爲主要瓶頸？
A：瓶頸不在衆包，而在 AI 架構仍需完善，且需造出 1–2 萬臺機器人做自我練習。 汽車有龐大車隊提供數據，Optimus 沒有，需先學人類示範打底，再在仿真與真實環境中大規模強化學習（Optimus Academy），稱離良好效果已較近。
預計 1–2 個月內發佈非預編程的真實能力視頻；約 2027 年 4 月集成 AI5 芯片，算力較 AI4 高一個數量級。初期客戶爲工業場景中危險、重複、需 24 小時作業的任務，家用隨量產再推。
Q：FSD 無人監督版何時進入客戶車輛？
A：預計 2027 年二季度前後首批客戶車輛可加入 Robotaxi 車隊。 客戶版 Model Y 與 Cybercab 用同一套軟件，將隨 V15 推送；額外條件是納入公司的地理圍欄與車隊管理。
Q：Cybercab 何時可供客戶購買？
A：力爭 2026 年底交付首批客戶，但主要仍以公司自營出行服務形式提供。 目前德州產線產出全部進入自有車隊，先小規模交付以積累所有權與車隊管理經驗；Model 3/Y、Roadster 纔是面向個人擁有的車型。
Q：Robotaxi 每英里成本如何？
A：尚未達到每英里 0.30 美元目標，但有明確路徑。 主要運營區域利用率在提升；年底前將在其他城市推出 Cybercab，接送、清潔等車隊運營成本在持續優化。
Q：Optimus 單臺成本如何？
A：現在下結論爲時過早，設計仍在迭代。 內部成本跟蹤良好，趨向接近 Cybercab 的最終成本水平。
Q：FSD 地圖問題（限速、泊車、路線）爲何不用自有地圖？
A：正在自建全新的 AI 地圖與導航架構。 將與語音結合，學習個人與車隊偏好；行程起終點將隨 V15 率先應用，未來幾個月逐步接管導航、泊車與目的地處理。
Q：現有工廠產能多少？是否建新廠？
A：工廠本季產量創紀錄，也在建設新廠，目標 2030 年年產 500 萬輛。 過去一年多的提產投資開始兌現，後續季度持續；Giga Texas 爬坡 Cybercab，已申請柏林擴廠許可，Reno 的 Semi 新工廠剛投產。
Q：其他車企若聯合 NVIDIA、Qualcomm 推出類似 L2+ 產品，FSD 價格是否承壓？
A：認爲對手難以追上，未正面回應定價。 做到前 90% 做出炫酷演示容易，長尾極長，要做到行駛數百萬英里零傷亡極難。美國門店顧客現在主動要求試駕 FSD，而非指定車型，FSD 已成關鍵購車驅動。
Q：中國市場智駕已成標配，定價邏輯是否不同？
A：判斷類似，稱中國車企目前沒有同等水平的技術。 正積極爭取中國更大範圍的 FSD 審批，部分車型已可使用；已發佈 FSD 及無人監督 Robotaxi 安全報告，認爲監管看數據後難以反駁。
Q：Robotaxi 收入與盈利何時顯現？
A：本季不會有實質影響，2027 年二季度開始可見，三、四季度成爲大頭。 按指數增長測算，2027 年將成爲收入和利潤的重要部分；未回應達到毛利轉正所需里程數。
Q：Cybercab 產線（標稱年產能 12.5 萬臺以上）爬坡曲線如何？
A：製造擴產難度不大，關鍵在拿到監管審批以便產多少投多少。 Cybercab 零部件比任何既往車型少 50%；標稱產能只是當前跑通的速率，實際產線能力顯著更高，目前按 Robotaxi 需求排產。
Q：如何看待公司在分佈式電力與分佈式算力中的角色？Megapod 空間多大？
A：仍在早期，未量化，預計 2027 年一、二季度會更清楚。 僅表示潛力很大，但現在難以判斷有多大。
Q：Robotaxi 擴張瓶頸是監管還是軟件？
A：當前仍是技術驅動，預計 2027 年一、二季度轉向監管約束。 服務時段由 6–21 點逐步延至 23 點，即將到凌晨 2 點，取決於 AI 能力，以零安全事故爲原則。
現已覆蓋 6 個城市，並在 Austin 做高密度；年底前計劃解鎖全天候運營、高速道路及更多天氣與晝夜條件，之後城市覆蓋將大幅擴張。
Q：Terafab 需投入多少資本？有哪些里程碑？
A：到 2028 年初設備投資至少數百億美元，長期或超 1,000 億美元。 與 SpaceX 的出資分擔仍在商定；研究型晶圓廠設備大部分已下單，2027 年年中主要是摸索設備，真正量產在 2028 年底，以晶圓廠標準看極快。
Q：Optimus 後續設計改動主要在哪？
A：主要在手部，尤其手指的精細設計。 其餘機電系統已基本收斂，部分定製部件的功耗與可靠性仍在開發。手既要耐磨又要柔軟、佈滿傳感器且不易損壞，難度高；另一升級是換裝 AI5。
管理層認爲機器人價值約等於機電靈巧度、AI 軟件、AI 芯片三者之積，均在指數改進，且未來機器人可製造機器人。
Q：Robotaxi 定價低於網約車及同行，是否爲長期搶份額？
A：成本結構不同，目標是接管各類陸路運輸。 網約車有司機，公司無司機且自造車輛；管理層預測，除非被政府出於保護本國產業而阻止，在允許自由運營的國家特斯拉將承擔多數乘客里程。
Q：無人監督里程能否保持每週雙位數增長？驅動力是什麼？Cybercab 會成車隊主體嗎？
A：預計可持續擴張，看不到障礙，未來幾個月有清晰路徑擴展至數百萬輛。 增長來自多年技術投入及 V15 架構，端到端神經網絡與學習人類駕駛開始兌現；未回應車隊構成問題。
Q：FSD 是否讓單車生命週期利潤翻倍？會否披露 ARR？
A：CFO 稱提問者測算的數字都對，規模擴大後將披露 FSD 收入及其他關鍵指標。 提問者的測算爲單車銷售毛利約 7,000 美元、FSD 每年超 1,000 美元，ARR 接近 10 億美元。
Q：FSD 訂閱留存率如何？
A：暫不披露流失率，未來會公佈。 原因是新進入國家普遍提供免費試用，數據失真；北美超 75% 簽約率是在每臺車本就附帶一個月免費訂閱的情況下仍主動簽約。
Q：手部未定型前能否先提產 Optimus 用於訓練？
A：正是這樣做：用未定型手部的機器人推進訓練，同時打通供應鏈與產線。 設計、AI 軟件與產能並行推進，預計 2027 年底前後向客戶交付；除 Fremont 外，Austin 已開工產能更大的機器人工廠。
Q：Terafab 能否提前更激進地備產？對資本開支影響如何？
A：目前影響不大，今年資本開支反而略低於預期。 2027 年開始變得更顯著，2028 年達到數百億美元量級。
<正文結束>
本文的風險披露與聲明：海豚研究免責聲明及一般披露
