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【首席视野】赵建：政策到底什么思路？
赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员一句话回答：上半年用力过度，下半年不见兔子不撒鹰。最近三年，政策的逻辑似乎与过去发生了很大的变化。政策的背后是政治，不理解党的20大以来的政治变迁，不理解中国式现代化的根本内涵，还是用过去的思维理解当下的政策，很容易犯“刻舟求剑”的错误。这是最近三年多某些网红投资人失误的根本原因：既对曾经的熊市下跌幅度和时间估计不足，又没有充分抓住这一轮大牛市的红利，成了市场上的“反向指标”。924之后的中国资本市场，本质上是“政治牛”，比政策牛还要高一个维度。如果认识到这一点，在这一波波澜壮阔的中国权益资产重估中，就不可能会被轻易甩下车。关于政治的变化，深层次的东西没法公开讲，曾经发表的几篇文章也遭举报被删。一些基本的观点在我7月份写的《赵建：我们又处在一个十字路口，时代的错误不能再犯（上、中、下）》三篇文章中有所涉及。当前最大的政治是什么呢？是民族复兴和中国式现代化。民族复兴是长期目标，相当于“让中国再次伟大（MCGA）”，是统治性的官方语境，关系到国家治理的合法性；中国式现代化是手段，五个核心要求里的核心是“党的领导”。而中国式现代化中最重要的是“中国式”。可以说，理解“中国式”是理解当前各项政策的前提。从文本和语境上的变化，可以看到政策基本逻辑走向的变化。改革开放初期，官方词汇基本直接借鉴发达国家，前面没有“中国式”、“高质量”、“新质”等定语。有的是“四个现代化”、“发展是硬道理”、“科技是第一生产力”等普世性词汇。今天，基本所有借鉴西方的词汇，前面都加上了定语：现代化变为“中国式现代化”，发展变为“高质量发展”，生产力变为“新质生产力”，等等。这实际上是话语权的重塑，是中国发展到今天对西方“话语霸权”的革故鼎新——现代化的形式、路径和次序，本身就是多样性的，不应该在话语上被完全单一垄断。重塑关于现代化的话语权和解释权，是中国当前重大的政治任务之一，从而也决定着政策的基本脉络。这是从文本和语境上对当前政策走向加以理解的基础。更深刻的东西比较复杂，有时间可以在内部直播中慢慢展开讨论，这涉及到很多政治和权力层面的东西，直接关系到我们资产的战略级配置。那么中国为什么要重塑现代化的话语权和解释权呢？其实自改革开放近半个世纪以来，甚至是鸦片战争三个甲子年以来，中国的国家转型和社会转轨，都是在“西方道路”与“中国特色”的对立统一关系中曲折前行，表现出了特有的矛盾和张力。当西方道路（包括前苏联）走的太快，发生了大大小小现代化危机的时候，就用“中国特色”来“调整、巩固、充实、提高”一下；当中国特色对生产力的抑制又过甚的时候，再拿西方的一套来纠偏。这种“放松-总量危机-收紧-结构危机-放松”的渐进式改革路径，保证了中国没有发生像俄罗斯休克疗法那样的大危机，这可以说是独特的制度优势，但也很容易陷入过度依赖短期政策而忽视长期制度建设的问题，将越来越难改的“硬骨头”留在后面，积累更大的结构性危机。总结一下，今天中国的政策逻辑，仍然是在“普遍模式”与“中国特色”之间不断的动态平衡。回顾一下，2021年上半年中国经济全球一枝独秀，甚至出现了过热，决策层开始了以“三条红线”为代表的中国特色的“高质量发展”模式。转型必然有阵痛，何况是如此重大而深远的转型，导致经济进入了以需求不足为主要矛盾的深度调整阶段。2024年的924开始的政策大变局，我坚持认为“新一轮中国资产重估周期”开启，就是看到了“普遍模式”对“中国特色”的纠偏——中国央行将资本市场稳定作为重要政治任务，构建强大的国家队做“最后交易商”，这恰恰是日本、欧美这些发达国家之前做的事情，它们做出了经验和教训，中国在后面可以借鉴。无论再怎么“特色”，遇到的问题还是一样的，像“牛顿定律”那样的基本规律和原理都是一样的，解决问题的思路当然也就异曲同工。再特殊，树也不可能长到天上。如果还不理解这些，可以重温一下9 月 22 日国务院新闻办公室举行的 “高质量完成‘十四五’规划” 系列主题新闻发布会上，央行领导对货币政策基本思路的解释，实际上就是普遍规律对特色的一次纠偏。在全球债务大爆炸的背景下，货币和财政政策如果依然保守，就很难保证实体经济不通缩，资产价格不缩水。次贷危机以后，全球债务大爆发，伴随的是美联储、日本央行的“量化宽松”时代，说到底就是“债务国有化+赤字货币化”，发达国家的财政纪律和货币纪律都“礼崩乐坏”。唯有中国还保持着“3%”的赤字率和保守的货币政策，为全球金融市场注入确定性。现实中，最重要的是节奏，特别是今天发达国家出现了消失了半个世纪的大通胀和类滞胀，货币政策该怎么办？面对这个前后夹击的困境，以美联储为代表的发达国家的央行及货币政策，早就从“固定规则”模式，转变为了“相机抉择”模式，说到底就是“不见兔子不撒鹰”，密切追踪经济指标，根据形势变化“兵来将挡、水来土掩”。当然这里的“相机抉择”，并不意味着没有前瞻性。而规则让步于现实、经济服从于政治的政策风格，崇尚务实主义的中国才是鼻祖。那么当下中国的政策现在是什么思路呢？为什么美元降息了我们却没有跟？而且进入第三季度，政策面突然好像进入了“休假模式”，几乎没有任何强有力的政策出台，以至于导致实体经济调头向下，特别是房地产、基建等政策敏感性高、靠政策驱动的行业，走弱的非常厉害。是什么原因导致决策层在第三季度突然放慢了政策的节奏呢？答案是今年上半年的成绩，以及面对特朗普关税战我们的政策应对用力过度，以至于透支了下半年的“子弹”，因此到了第三季度，节奏放缓一下，步子放慢一点，也是情理之中。毕竟今年上半年那么多的内外各种不利因素下，GDP增长率都能超预期的达到5.3%，超过了决策层的目标，三季度稳增长的压力一下子变小了。上半年面对特朗普的关税闪电战，中国的各项政策应出尽出、饱和打击，形成了巨大的政策脉冲，无论是各项财政政策前置使用，还是货币政策降准降息，可以说提前透支了三季度的政策，因此到了三季度政策端和基本面在巨大的脉冲之下回落，也没有什么大惊小怪的。令人欣慰的是，恰恰是在政策层进入休假的三季度，中国股市牛市表现的却最为强劲。上证指数上涨了13%，沪深300上涨了18%，科创50上涨了50%，创业板指数上涨了50%，恒生指数上涨了12%。如此强劲的股市牛市发生在政策面的空白期，证伪了今天中国股市牛市完全是政策牛的说法。当然，由于三季度经济下探的比较厉害，特别是房地产和基建，预估三季度的GDP增长率在4.7%左右（去年基数比较低），稳增长的压力又集中到了四季度。因此四季度很可能会重新加大政策的剂量，在房地产、基建等方面会有更有力的政策出台，各项财政资金也会提前部署和发力。特别是四中全会讨论的“十五五”规划，会给市场更丰富的想象空间和做多热情。金吾财讯
10月17日 周五
【券商聚焦】国泰海通维持德昌电机控股(00179)“增持”评级 指公司发展人形机器人业务有独特的优势
金吾财讯 | 国泰海通发研报指，德昌电机控股(00179)可以从事电子水泵等数据中心液冷零部件业务。具体包括：CDU泵：作为一种管理冷却液并将其分配到数据中心液体冷却系统各个部分的设备。DTC泵：德昌电机智能冷却液泵通过直接位于电源模块上的冷板换热器循环流体，从电源模块散发的热量被吸收到冷却液回路中。该机构认为，作为大型汽车零部件企业，德昌电机控股开展液冷相关零部件业务，在系统工程能力、成本能力方面都有优势。德昌电机控股发展人形机器人业务有独特的优势。该机构认为，德昌电机控股在机器人领域的优势包括：1.动力源——电机领域有汽车电机全球头部地位积累下的优势；2.大量海外尤其是美国工厂，贴近客户；3.拥有粉末冶金等高端中上游零部件制造技术；4.与上海机电多重合资，补强渠道和零部件能力。看好德昌电机控股进一步进军人形机器人零部件制造之后的长期发展前景。预计公司2026/27/28财年归母净利润分别为2.81/3.22/3.55亿美元，同比增长7%/15%/10%。考虑到公司布局人形机器人，机器人行业可比公司估值较高，给予公司2026财年(2025Q2-2026Q1)22xPE，目标价51.43港元，维持“增持”评级。金吾财讯
10月17日 周五
【券商聚焦】东吴证券维持361度(01361)“买入”评级 指产品矩阵进一步迭代升级
金吾财讯 | 东吴证券发研报指，361度(01361)发布2025Q3经营数据：1)流水：主品牌线下/童装线下/电商流水分别同比增长约10%/约10%/约20%，延续Q2表现。2)折扣：接近7折，相对平稳。3)库存：24Q4库销比4.5-5倍，保持平稳表现。超品店开店进展快于预期，开通美团闪送新渠道。截至25Q3超品店数93家(大装80+童装13家)，较Q2新增44家，开设进展快于预期，公司预计Q4进一步新开20家大装超品店。超品店店铺面积、选址优于原有传统店型，有效带动整体店效提升。线上渠道中，25Q3新增美团闪送和美团团购业务，为消费者实现30分钟极速送达服务。产品矩阵进一步迭代升级，NBA球星中国行活动放大品牌声量。产品方面，25Q3迭代上新“雨屏9代”跑鞋、专业马拉松竞速跑鞋“飞燃4.5”、篮球鞋“DVD4”、跑鞋“狂飙2PRO”，并推出户外新品系列“轻野”，女子健身系列“新肌PRO”、“新动”等，持续通过产品科技创新扩大市场竞争力。品牌方面，25Q3携手NBA球星约基奇中国行、阿隆戈登亚洲行活动，与球迷深入互动，巩固品牌专业形象的同时带动品类销售。该机构维持预测25-27年归母净利润13.0/14.6/16.2亿元，对应PE8/8/7X，估值较低，维持“买入”评级。金吾财讯
10月17日 周五
【券商聚焦】信达证券首予圣贝拉(02508)“买入”评级 有望充分受益于依托酒店的轻资产模式
金吾财讯 | 信达证券发研报指，圣贝拉(02508)是亚洲及国内最大的产后护理及修复集团(以24年月子中心的收入计算)。以月子中心、家庭护理服务及满足女性需求的食品为主营业务，截至25年6月末，在全球拥有113家月子中心。根据Frost&Sullivan，以24年月子中心收入计算，公司是亚洲及国内最大的产后护理及修复集团，约占国内月子中心市场份额1.2%。从需求侧来看，虽然我国出生人口下滑，但月子中心渗透率仍处于快速提升阶段，有望充分受益于女性“悦己消费”的崛起、人口抚养压力增加、初婚初育年龄上升及生育政策变迁。从供给侧来看，25年出现月子中心“关停潮”“倒闭潮”，行业进入洗牌期。公司是月子中心的“爱马仕”，为女性提供覆盖孕产全周期的服务及产品。从运营和扩张来看，有望充分受益于依托酒店的轻资产模式，以及先受托管理爬坡、后收购的思路。从行业需求侧来看，女性“悦己消费”渐成趋势，生育年龄的推迟或将影响生育者父母辈提供家庭产后护理和支持的能力等因素将不断促进渗透率提升；供给侧来看，月子中心已步入洗牌期，优质的公司有望借此提高份额。预计 25~27年经调整净利润为1.21/1.98/3.02亿元，当前股价对应PE估值为32x/20x/13x，首次覆盖，给予“买入”评级。金吾财讯
10月17日 周五
<恒生科技指数盘中报盘> 恒生科技指数午后13：10报盘
截止北京时间2025-10-17 13:10:00，恒生科技指数【涨跌情况】，最新报5821.07点，较昨日收盘跌-182.49前5大涨幅：股票名称代码当前报价(港元) 涨跌幅(%)蔚来－ＳＷ 09866.hk50.352.17海尔智家 06690.hk24.22-0.16美的集团 00300.hk81.40-0.73同程旅行 00780.hk21.42-0.83联想集团 00992.hk11.36-1.30前5大跌幅：股票名称代码当前报价(港元)涨跌幅(%)比亚迪电子 00285.hk38.22-6.96地平线机器人－Ｗ 09660.hk8.17-6.74中芯国际 00981.hk69.85-5.48商汤－Ｗ 00020.hk2.37-4.82ASMPT 00522.hk84.25-4.59金吾财讯
10月17日 周五
《分析》人工智能热潮波及欧洲汇市，英镑和瑞典克朗受益最多
路透伦敦10月17日 - 人工智能投资热潮的影响首次在欧洲各地的外汇市场中显现，分析师认为瑞典克朗和英镑将受益最多。由于关税相关担忧和美国降息预期，美元普遍走软，成为日交易额近10万亿美元的外汇市场今年的主旋律。但深入探究就会发现，人工智能的影响不仅推动股市创下历史新高，也开始波及到外汇市场。摩根大通表示，瑞典克朗SEK=和英镑GBP=近几个月的韧性可能部分归因于科技因素，因为瑞典和英国在人工智能投资方面表现突出，这两个国家的货币也从中获得提振，只是力度可能不大。英国和瑞典去年分别获得了超过 40 亿美元的私营部门人工智能投资，在斯坦福大学人工智能投资最大受益者指数中，英国和瑞典分列第三和第四...路透社
10月17日 周五
<半日沽空>半日沽空金额约242.123亿元 沽空比率15.807%
港股半日沽空金额约242.123亿元,沽空比率(沽空金额相当于主板成交)为15.807%。总沽空股份数目:731总沽空股数:21.140亿股总沽空金额:约242.123亿元名称代码沽空金额(百万元)沽空比率(%)占沽空总额(%)南方恒生科技(03033)2617.7748337.65710.81盈富基金(02800)1880.6731827.2387.77小米集团－Ｗ(01810)928.5161715.2853.83阿里巴巴－Ｗ(09988)910.6322911.6983.76中芯国际(00981)736.3398013.2093.04金吾财讯
10月17日 周五
海康威视：增长 “卡壳” 难动，何时才能破局？
海康威视于北京时间 2025 年 10 月 17 日晚上的 A 股盘后发布了 2025 年第三季度财报（截止 2025 年 9 月），要点如下：1.收入端：海康威视 2025 年第三季度实现营收 239 亿元，同比微增 0.7%。公司当前经营面仍相对低迷，营收端已经连续 5 个季度未见明显增长。结合上半年的业务情况看，$海康威视(002415.SZ) 当前的增长主要来自于创新业务，而国内主营业务仍受政府支付收紧、宏观经济等因素影响，相关需求仍相对较弱。2.毛利及费用端：海康威视 2025 年第三季度的毛利率 45.7%，同比提升 1.5pct，主要来自于硬件端毛利率的提升和创新业务占比提升的带...海豚投研
10月17日 周五
