샌디스크, 1,500달러 탈환: NBM 장기 계약으로 NAND 사이클 탈피 기대

샌디스크 인베스터 데이의 핵심 화두는 밸류에이션 논리를 "다음 낸드 가격 상승세가 얼마나 오래 지속될 것인가"에서 "AI 추론 수요가 스토리지 아키텍처, 수급 대응, 수익성 모델 전반에서 구조적 변화를 이끌어낼 수 있는가"로 전환하는 것이었습니다.

데이비드 괴켈러 CEO는 지난 18개월 동안 회사의 실행력을 통해 낸드 플래시 혁신, 시스템 수준의 역량, 다양한 최종 시장을 아우르는 제품 포트폴리오, 자본 효율성, 풀스택 기술 관리 등 차별화를 위한 기반을 구축했다고 밝혔습니다.

이는 샌디스크의 경쟁력을 단독 웨이퍼 제조 역량에서 고객 수요에 맞춘 제품 맞춤화, 생산능력 계획, 가격 관리 등을 아우르는 종합적 역량으로 확장시킵니다. 이러한 역량이 유지된다면 샌디스크는 상승 국면에서 가격 탄력성뿐만 아니라 더 긴 수요 가시성과 낮은 실적 변동성까지 확보하게 될 것입니다.

샌디스크는 CBA(CMOS directly Bonded to Array)에 기반한 '2D 스케일링' 전략을 제안했다. 핵심은 단순히 적층 단수를 늘리는 데 그치지 않고, 성숙한 배열(array)과 최신 CMOS 웨이퍼를 결합해 제조 원가를 낮추면서 다양한 시장 수요에 부합하는 제품을 보다 신속하게 구현하는 데 있다.

BiCS9 QLC가 그 첫 번째 사례로, BiCS8 배열과 BiCS10 기반 CMOS 웨이퍼를 활용한다. 한편 BiCS10 QLC는 BiCS8 대비 비트 밀도가 60% 향상됐다. 데이터센터 고객에게 더 높은 밀도는 단위 공간당 더 많은 용량을 의미하며, 성능과 전력 소모가 동시에 개선되면 스토리지 시스템의 총소유비용(TCO)도 감소하게 된다.

더욱 큰 잠재력을 지닌 것은 HBF다. HBF는 HBM을 대체하기보다는 HBM과 SSD 사이에 대역폭과 용량의 균형을 맞춘 근접 연산(near-compute) 스토리지 계층을 추가하는 것을 목표로 한다.

샌디스크와 SK하이닉스는 OCP를 통해 HBF 기술 규격을 공개했으며, 구글과 텐스토렌트가 기술 검증 및 표준 제정에 참여했다. 개방형 규격의 가치는 시스템 업체의 진입 장벽을 낮추는 데 있다. 다만 규격 발표가 곧 대량 출하를 의미하는 것은 아니며, HBF의 상용화를 위해서는 제품, 고객사, 생태계 전반에 걸친 협력 검증이 여전히 필요하다.

샌디스크가 도입한 NBM은 고객 수요를 회사의 생산 능력 계획과 더욱 긴밀하게 일치시키는 것을 목표로 하며, 약정 구매 물량, 최소 재무 보증을 포함한 강제력 있는 계약 구조, 그리고 체계적인 가격 결정 메커니즘을 포함합니다.

샌디스크는 8개 고객사와 NBM 계약을 체결한 것으로 알려졌으며, 해당 판매량은 2027 회계연도 전체 판매량의 약 50%, 2028 회계연도 전체 판매량의 약 3분의 2를 차지합니다.

이러한 계약의 의의는 낸드 사이클 자체를 제거하는 것이 아니라 시장 수요의 예측 가능성을 높이는 데 있습니다. 이에 따라 샌디스크는 보다 견고한 기반 위에서 공급을 계획할 수 있으며, 시장은 매출과 현금 흐름을 평가할 때 단기 현물 가격에 대한 의존도를 줄일 수 있습니다.

다만 계약 이행, 실제 인수 물량, 가격 조건, 고객 집중도 및 업계 공급 상황이 여전히 최종 이익에 영향을 미칠 수 있다는 점에 유의해야 합니다. NBM은 이익률을 자동으로 확정하기보다는 위험 배분과 가시성을 개선하는 역할을 합니다.

회사는 2028 회계연도부터 2030 회계연도까지 매출이 두 자릿수 성장을 달성할 것으로 예상하고 있으며, 비GAAP 기준 매출총이익률은 80% 안팎, 비GAAP 영업이익률은 75% 안팎을 유지할 것으로 전망하고 있습니다. 영업비용은 매출의 약 5%를 차지할 예정이며, 성장을 지원하기 위한 세금, 설비투자(CAPEX), 운전자본을 반영한 조정 잉여현금흐름(FCF) 마진율은 약 50% 수준이 될 것으로 예상됩니다. 또한 회사는 사업 투자 후 잉여 현금의 100%를 주주에게 환원할 것이라고 밝혔습니다.

가장 면밀히 분석해야 할 부분은 그 이면에 있는 조건들입니다. 즉, AI 기반 수요 성장이 지속될 수 있는지, NBM이 수급 시너지를 강화할 수 있는지, 그리고 설비투자와 영업비용이 절제된 수준으로 유지되는지 여부입니다. 어느 고리에서든 차질이 발생하면 장기 마진에 대한 시장의 가격 반영이 신속하게 조정될 것입니다.

따라서 향후 주시해야 할 핵심 요인에는 AI 데이터센터 고객사의 BiCS9/10 채택 상황 및 제품 믹스 개선, NBM 계약의 물량 커버리지와 실제 이행 여부, 그리고 HBF의 고객사 인증 및 제품 출시 주기 등이 포함됩니다. 이러한 정량적 지표들이 지속적으로 성과를 입증할 때만 샌디스크는 경기 순환형 NAND 공급업체에서 AI 인프라 수혜주로 재평가받을 수 있을 것입니다.

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