Applied Materials: Von KI-Chips bis HBM, warum profitiert das Unternehmen von beidem?

KI-Chips und HBM mögen auf den ersten Blick wie zwei verschiedene Produkttypen wirken, doch sie teilen einen grundlegenden Trend: Beide werden in der Herstellung immer anspruchsvoller. Je komplexer die Chipstruktur ist, desto mehr neue Materialien und Prozessschritte sind erforderlich, was die Nachfrage nach Geräten für Deposition, Ätzen, Polieren, Inspektion und Packaging erhöht.

Applied Materials (AMAT) gehört zu den Ausrüstungsunternehmen mit der breitesten Abdeckung dieser Prozesse. AMAT ist in den Bereichen Abscheidung (Deposition), Ätzen, Ionenimplantation, thermische Bearbeitung, chemisch-mechanische Planarisierung, Elektronenstrahl-Inspektion (E-Beam) und Advanced Packaging vertreten. Unabhängig davon, ob Kunden in fortschrittliche Logik, DRAM oder HBM investieren, bietet sich dem Unternehmen die Chance, Aufträge über mehrere Prozessschritte hinweg zu gewinnen. Das bedeutet auch, dass das Wachstum von AMAT nicht allein davon abhängt, wie viele neue Kapazitäten Wafer-Fabs aufbauen. Selbst wenn die Wafer-Produktion nicht im gleichen Tempo steigt, kann der Ausrüstungswert pro Wafer weiter zunehmen, da die Chipherstellung mehr Prozessschritte erfordert. Verglichen mit einer reinen Abhängigkeit von der Ausweitung der Investitionsausgaben stellt dies einen nachhaltigeren Wachstumstreiber dar.

Quelle: TradingKey

Bis zum dritten Quartal des Geschäftsjahres 2026 schlug sich dieser Nutzen bereits in den Ergebnissen von AMAT nieder. Der Quartalsumsatz erreichte einen Rekordwert von 9,115 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von 25 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Die Non-GAAP-Bruttomarge stieg auf 50,4 %, während der Gewinn pro Aktie im Jahresvergleich um 41 % auf 3,50 US-Dollar zulegte. Der Mittelwert der Umsatzprognose für das vierte Quartal erhöhte sich weiter auf 10,25 Milliarden US-Dollar, was zeigt, dass sich das Wachstum nach wie vor beschleunigt.

Jenseits der Investitionsausgaben: AMAT verfügt über einen weiteren langfristigen Wachstumstreiber

In der Vergangenheit war die wichtigste Variable bei der Analyse von Halbleiterausrüstungsunternehmen meist die weltweite Investitionstätigkeit der Wafer-Fabs. Wenn Kunden mehr Produktionslinien bauten, stieg der Umsatz der Ausrüster. Wenn die Speicherpreise fielen und die Fabs ihre Investitionen drosselten, gingen die Ausrüstungsaufträge entsprechend zurück. Dieser Rahmen ist auch heute noch gültig, aber nicht mehr vollständig. Der Umsatz eines Ausrüstungsunternehmens lässt sich grob in vier Komponenten unterteilen: wie viel Kapazität die Kunden aufbauen, wie viel Ausrüstung pro Kapazitätseinheit benötigt wird, welchen Marktanteil das Unternehmen in den relevanten Ausrüstungskategorien hält und wie viel Service-Umsatz seine installierte Basis generieren kann.

Historisch hing das Branchenwachstum stärker von steigenden Wafer-Starts und der fortlaufenden Skalierung der Strukturgrößen ab. Heute beschränken sich die Herausforderungen bei hochmodernen Chips nicht mehr nur darauf, ob Transistoren weiter verkleinert werden können, sondern umfassen auch den Energieverbrauch, Materialgrenzflächen, die Effizienz der Verbindungen und die Verknüpfung der Chips untereinander. Die Lösung dieser Probleme erfordert mehr neue Materialien, dreidimensionale Strukturen und Prozessschritte. Selbst wenn die Zahl der von den Fabs letztlich produzierten Wafer nicht im gleichen Tempo steigt, erfordert jeder einzelne Wafer womöglich mehr Schritte für Abscheidung, Ätzen, Materialmodifikation, Polieren und Inspektion. Das sind genau die Bereiche, in denen AMAT tätig ist.

Aus diesem Grund sollte AMAT nicht allein als zyklischer CapEx-Titel betrachtet werden. Die Investitionsausgaben der Branche bestimmen, wann Kunden Ausrüstung kaufen, während die Fertigungskomplexität entscheidet, wie viel Ausrüstung pro neuer Kapazitätseinheit benötigt wird. Ersteres bleibt zyklisch, während Letzteres langfristig steigt. Das bedeutet nicht, dass sich AMAT dem Zyklus völlig entzogen hat. Wenn Kunden ihre Investitionsausgaben kürzen, kehren sich die Technologie-Roadmaps zwar nicht um, aber Ausrüstungskäufe können sich dennoch verzögern. Genauer gesagt bleibt AMAT ein zyklisches Ausrüstungsunternehmen, doch die höhere technologische Komplexität hebt die langfristige Wachstumsgrundlage an, während das Service-Geschäft die Abwärtsvolatilität bis zu einem gewissen Grad dämpft.

Der wahre Wettbewerbsvorteil: Produktbreite in Prozessintegration verwandeln

Das prägende Merkmal von AMAT ist die Breite seines Produktportfolios. Die Investitionszyklen in den Bereichen Logik, DRAM, NAND und Advanced Packaging verlaufen nicht völlig synchron, weshalb ein diversifiziertes Portfolio die Abhängigkeit von einem einzelnen Markt verringern kann. Wenn die Investitionen im NAND-Bereich schwach sind, können fortschrittliche Logik oder DRAM als Wachstumstreiber einspringen. Wenn die Aufträge für neue Wafer-Fab-Ausrüstung nachlassen, können die Service-Einnahmen eine gewisse Stütze bieten. Wenn AMAT jedoch lediglich viele Ausrüstungskategorien unter einem Dach vereint, kann diese Breite kaum mehr tun als den Zyklus zu glätten, und wird kaum zu einem echten Wettbewerbsvorteil.

Viel wichtiger ist, ob AMAT mehrere benachbarte Prozesse integrieren kann. Die hochmoderne Fertigung reagiert äußerst sensibel auf Materialgrenzflächen. Das Bewegen von Wafern zwischen verschiedenen Anlagen kann zu Oxidation, Kontamination und Veränderungen der Materialeigenschaften führen. Wenn Abscheidung, Behandlung und selektiver Materialabtrag nacheinander auf derselben Vakuumplattform durchgeführt werden können, gewinnen Kunden mehr als nur Komfort beim Einkauf: Sie erzielen stabilere Ausbeuten (Yields), ein schnelleres Hochfahren der Serienproduktion und niedrigere Gesamtherstellungskosten. AMAT versucht, sich vom Lieferanten einzelner Werkzeuge zum Lösungsanbieter für umfassendere materialtechnische Probleme zu entwickeln. Genau darin liegt der Wert seiner Plattform.

Die Kehrseite der Produktbreite ist, dass AMAT in vielen seiner Märkte starken Konkurrenten gegenübersteht. Bei der Atomlagenabscheidung (ALD) für Gate-All-Around (GAA)-Transistoren konkurriert das Unternehmen mit ASM International. Bei kritischen Ätzanwendungen trifft es auf Lam Research und Tokyo Electron. In der Inspektion und Messtechnik (Metrologie) muss es sich mit KLA messen. AMAT mag in vielen Märkten Spitzenpositionen einnehmen, doch anders als ASML beherrscht das Unternehmen keine einzelne Ausrüstungskategorie, um die Kunden kaum herumkommen.

Daher sollte der Erfolg der Plattformstrategie von AMAT nicht daran gemessen werden, wie viele neue Produkte auf den Markt gebracht werden, sondern an drei Ergebnissen: ob neue Bauelemente-Architekturen den Ausrüstungswert von AMAT pro Wafer erhöhen, ob das Unternehmen ein Umsatzwachstum oberhalb des globalen Marktes für Wafer-Fab-Ausrüstung aufrechterhalten kann und ob sich Marktanteilsgewinne in einer Ausweitung der Bruttomarge niederschlagen.

Auch das EPIC-Forschungs- und Entwicklungszentrum, das AMAT aufbaut, ist Teil dieser Strategie. Das Unternehmen zielt darauf ab, Chipdesigner, Wafer-Fabs sowie Ausrüstungs- und Materiallieferanten früher in der Entwicklung von Prozessen der nächsten Generation zusammenzubringen. Wenn AMAT bereits vor der endgültigen Festlegung der Bauelemente-Architekturen durch die Kunden an der Material- und Ausrüstungsauswahl beteiligt ist, kann es früher in den Serienfertigungsprozess einsteigen und gleichzeitig die zukünftigen Wechselkosten der Kunden erhöhen. Bis zum dritten Quartal des Geschäftsjahres 2026 hatte das Unternehmen 11 EPIC-Partnerschaften bekannt gegeben. Zum jetzigen Zeitpunkt deuten diese Partnerschaften jedoch vor allem darauf hin, dass sich AMAT Chancen für eine frühere Beteiligung gesichert hat. Ob sie sich letztlich in Qualifikationen für die Serienproduktion, Marktanteile und Umsatz niederschlagen, bleibt abzuwarten.

Drei Wachstumstreiber: Fortschrittliche Logik, Speicher-Upgrades und Advanced Packaging

Die wichtigsten Wachstumschancen von AMAT lassen sich derzeit in drei Bereiche unterteilen.

Der erste Bereich ist die fortschrittliche Logik.

Beim Übergang der Transistoren von FinFETs zu Gate-All-Around-Architekturen werden finnenförmige Strukturen durch mehrere gestapelte Nanosheets ersetzt. Dies stellt höhere Anforderungen an Epitaxie, selektiven Materialabtrag, Gate-Abscheidung und Grenzflächensteuerung. Die rückseitige Stromversorgung (Backside Power Delivery) verlagert das Stromversorgungsnetzwerk auf die Wafer-Rückseite, was zusätzliche Schritte zur Wafer-Dünnung, zum Bonden und zur Materialbearbeitung erfordert. Alle diese Änderungen erhöhen den materialtechnischen Wert pro Wafer. Da AMAT Anlagen für Epitaxie, Abscheidung, Materialmodifikation, Polieren und E-Beam-Inspektion anbieten kann, gehört das Unternehmen theoretisch zu den am breitesten aufgestellten Profiteuren dieses Übergangs. Der Bereich der fortschrittlichen Logik ist zudem einer der umkämpftesten Märkte unter den führenden Ausrüstungsanbietern. Der Ausbau der Fabs kann das Wachstum aller relevanten Ausrüster antreiben, doch der langfristige Wert von AMAT wird letztlich davon abhängen, wie viele exklusive oder bevorzugte Positionen sich das Unternehmen bei den neu hinzugekommenen Prozessschritten sichern kann.

Der zweite Bereich sind Upgrades der Speicherarchitektur.

Im Gegensatz zu früheren Speicherzyklen, die durch eine breite Kapazitätserweiterung bei herkömmlichem DRAM und NAND angetrieben wurden, konzentrieren sich die zusätzlichen Investitionsausgaben im aktuellen Zyklus stärker auf fortschrittlichen DRAM, HBM und die zu deren Unterstützung erforderlichen Kapazitäten. Im dritten Quartal des Geschäftsjahres 2026 entfielen 26 % des Umsatzes der Sparte Semiconductor Systems von AMAT auf DRAM (nach 22 % im Vorjahr), während der Umsatz im Zusammenhang mit DRAM im Jahresvergleich um 52 % stieg. DRAM selbst erfordert immer komplexere Kondensator-, Transistor- und Verbindungsstrukturen, während HBM durch Silizium-Durchkontaktierungen (Through-Silicon Vias), Wafer-Dünnung, Kupferverbindungen und mehrlagiges Stapeln erweitert wird. AMAT ist sowohl in der Front-End-Waferfertigung als auch in Teilen des Packaging-Prozesses vertreten, sodass der durch HBM geschaffene Ausrüstungswert nicht auf eine einzelne Produktkategorie beschränkt ist.

Kurzfristig gehören DRAM und HBM zu den klarsten Wachstumstreibern von AMAT. Mittelfristig lauten die entscheidenden Fragen, ob die zusätzliche Nachfrage die Kapazitäten nach Abschluss der aktuellen Ausbaupläne der großen Speicherhersteller weiter aufnehmen kann und ob die Investitionsausgaben für herkömmlichen DRAM als nächster Treiber einspringen können. Eine höhere technologische Intensität kann zwar den Ausrüstungswert pro Kapazitätseinheit steigern, aber sie kann den durch Ungleichgewichte von Angebot und Nachfrage verursachten Zyklus in der Speicherbranche nicht aufheben.

Der dritte Bereich ist Advanced Packaging.

Da hochmoderne Chips immer stärker von HBM und Chiplet-Verbindungen abhängen, übernimmt das Packaging zunehmend Technologien, die traditionell der Front-End-Waferfertigung zugeordnet werden, darunter feinere Kupferverbindungen, strengere Kontrolle der Wafer-Planarität, dünnere Dies und eine präzisere Defektinspektion. AMAT kann seine Fähigkeiten in den Bereichen Galvanik, chemisch-mechanische Planarisierung, Abscheidung und E-Beam-Inspektion auf diese Anwendungen ausweiten. Das Unternehmen rechnet für das Kalenderjahr 2026 mit einem Umsatzwachstum im Bereich Advanced Packaging von mehr als 70 %, was zeigt, dass sich diese Wachstumschance bereits zu realisieren beginnt.

Die nächste Investitionswelle verlagert sich hin zu den Stärken von AMAT

Für AMAT ist das Wachstum der weltweiten Investitionsausgaben sicherlich wichtig, doch wohin diese Ausgaben fließen, ist noch entscheidender. Derselbe Betrag an Ausrüstungsinvestitionen kann je nach den geförderten Fertigungsprozessen sehr unterschiedliche Auswirkungen auf verschiedene Ausrüstungsunternehmen haben. Eine großflächige NAND-Expansion kommt Anbietern von Ätzanlagen für hohe Aspektverhältnisse direkter zugute. Eine Zunahme der Schichten bei der extrem-ultravioletten Lithografie (EUV) nützt in erster Linie ASML. Eine höhere Inspektionsintensität ist für KLA von unmittelbarem Vorteil.

Die günstigste Kombination für AMAT ist ein gleichzeitiges Wachstum in den Bereichen fortschrittliche Logik, DRAM und HBM sowie Advanced Packaging. Alle diese Bereiche erfordern mehr materialtechnische Schritte und passen daher besonders gut zum breiten Produktportfolio von AMAT. Das Management rechnet damit, dass fortschrittliche Foundry und Logik, DRAM sowie Advanced Packaging in den Jahren 2026 und 2027 rund 80 % des weltweiten Marktwachstums bei Wafer-Fab-Ausrüstung ausmachen werden. Im dritten Quartal des Geschäftsjahres 2026 erreichte der Umsatz von AMAT im Segment Semiconductor Systems 7,04 Milliarden US-Dollar, wobei Foundry, Logik und Sonstiges 67 %, DRAM 26 % und NAND nur 7 % ausmachten. Die aktuellen Bereiche der zusätzlichen Branchenausgaben stimmen somit eng mit der Ausrichtung von AMAT überein. Das ist ein wesentlicher Grund, warum das Unternehmen zuversichtlich ist, im Kalenderjahr 2026 besser als der Gesamtausrüstungsmarkt abzuschneiden. Es bedeutet aber auch, dass der Markt die Fortsetzung mehrerer günstiger Trends gleichzeitig einpreist. Sollten sich fortschrittliche Logikprojekte verzögern, sich das Angebot bei HBM allmählich entspannen oder das Advanced Packaging von einer raschen Expansion in eine Konsolidierungsphase übergehen, kann das breite Produktportfolio von AMAT die Auswirkungen zwar dämpfen, ein verlangsamtes Branchenwachstum aber nicht vollständig ausgleichen.

Das Unternehmen plant, seine quartalsweise Produktionskapazität für Systeme bis 2028 gegenüber dem aktuellen Niveau zu verdoppeln. Einerseits deutet dies darauf hin, dass die Kunden eine deutlich höhere Auftragstransparenz bieten. Andererseits bedeutet es auch, dass das Unternehmen seine Fertigungskapazitäten, Lagerbestände und Sachinvestitionen genau in der Phase erhöht, in der die Aufträge am stärksten sind. Erweisen sich die langfristigen Nachfrageprognosen der Kunden als zu optimistisch, könnten diese Investitionen den nächsten Abschwung verstärken. Das Risiko in der Ausrüstungsbranche besteht meist nicht im Mangel an Aufträgen in Blütezeiten, sondern darin, dass starke Aufträge sowohl Kunden als auch Ausrüster dazu verleiten, die zukünftigen Kapazitäten gleichzeitig auszuweiten.

China bleibt der größte Markt von AMAT – und die wichtigste Risikovariable

China ist nicht nur eine wichtige Umsatzquelle für AMAT, sondern auch der größte Einzelmarkt des Unternehmens. Im dritten Quartal des Geschäftsjahres 2026 erzielte AMAT in China einen Umsatz von 2,506 Milliarden US-Dollar, was 28 % des Gesamtumsatzes entspricht – vor Taiwan mit 22 %, Korea mit 17 % und den USA mit 15 %. Obwohl der Umsatzanteil Chinas gegenüber 35 % im Vorjahr sank, ging der absolute Betrag nur geringfügig zurück. Dies deutet darauf hin, dass Investitionen lokaler Wafer-Fabs weiterhin für Unterstützung sorgen. Das Management geht davon aus, dass der Umsatz in China im Kalenderjahr 2026 weiter wachsen wird, vor allem angetrieben durch den Kapazitätsausbau bei 28-Nanometer-Foundry und Logik.

Die Bedeutung des chinesischen Marktes für AMAT ist jedoch nicht mehr nur eine Frage dessen, wie lange die Investitionsausgaben weiter steigen können. Sie wird gleichzeitig durch Exportkontrollen, Compliance-Risiken und den Ersatz ausländischer Anlagen durch lokal hergestellte Werkzeuge beeinflusst.

Das erste Problem betrifft die Frage, welche Ausrüstung AMAT noch verkaufen und warten darf. Im Februar 2026 erklärten sich AMAT und seine koreanische Tochtergesellschaft bereit, rund 252 Millionen US-Dollar an das Bureau of Industry and Security des US-Handelsministeriums zu zahlen, um Verstöße im Zusammenhang mit früheren Exporten von Ionenimplantationsanlagen nach China beizulegen. Die betreffenden Transaktionen fanden 2021 und 2022 statt und betrafen Geräte im Wert von rund 126 Millionen US-Dollar. Die Strafe entsprach dem doppelten Transaktionswert und war die zweitgrößte Strafe, die das Bureau of Industry and Security je verhängt hat. Neben der Geldstrafe muss AMAT mehrere Überprüfungen seines Export-Compliance-Programms durchführen und jährliche Zertifizierungen vorlegen. Obwohl dieser Fall nicht bedeutet, dass AMAT im Jahr 2026 erneut einen unzulässigen Verkauf getätigt hat, zeigt er, dass das China-Geschäft des Unternehmens mehr als nur strengeren Exportbeschränkungen bei der Produktpalette ausgesetzt ist. Zu bestimmen, ob ein Werkzeug verkauft werden darf, wo es montiert werden kann und wie der Endkunde sowie die Endanwendung klassifiziert werden, kann erhebliche zusätzliche Compliance-Kosten verursachen. Sollten die USA den Kreis der kontrollierten Geräte, Kunden oder Dienstleistungen weiter ausweiten, könnten die Auswirkungen über den Verkauf von Neuanlagen hinaus auf Ersatzteile, Upgrades und die laufende Wartung übergreifen.

Das zweite Problem betrifft die Frage, ob die Investitionen chinesischer Wafer-Fabs aufrechterhalten werden können. In den letzten Jahren half der konzentrierte Ausbau der Kapazitäten für ausgereifte Knotenpunkte (Mature Nodes) in China AMAT dabei, den Umsatz in einer Phase schwacher weltweiter Speicherinvestitionen stabil zu halten. Allerdings ist die Ausrüstungsbeschaffung von Natur aus vorgezogen (front-loaded): Wafer-Fabs erteilen während der Bauphase gebündelte Aufträge, und nach der Inbetriebnahme der Produktionslinien gehen die Käufe naturgemäß zurück. Selbst wenn der Umsatz kurzfristig weiter wächst, müssen Anleger daher prüfen, ob dies eine nachhaltige Nachfrage aus neuen Projekten widerspiegelt oder lediglich die Erfüllung von Aufträgen aus einer früheren Welle intensiven Fab-Baus ist.

Das dritte Problem – und jenes mit der nachhaltigsten Wirkung – ist die Lokalisierung von Halbleiterausrüstung in China. Medienberichten zufolge wurden chinesische Wafer-Fabs, die eine Genehmigung für neue oder erweiterte Kapazitäten anstreben, angewiesen, mindestens 50 % ihrer Ausrüstungsausgaben an einheimische Lieferanten zu vergeben. Dieser Schwellenwert ist jedoch in keiner öffentlich veröffentlichten formellen Regelung aufgetaucht und ist eher als politische Vorgabe zu verstehen, die über Projektgenehmigungen und Beschaffungsprozesse umgesetzt wird. Bei fortschrittlichen Geräten, für die es keinen inländischen Ersatz gibt, kann diese Vorgabe zudem flexibel gehandhabt werden. Chinesische Anbieter haben bei Reinigungs-, Ätz- und bestimmten thermischen Bearbeitungswerkzeugen raschere Fortschritte erzielt und breiten sich weiter in die Dünnschichtabscheidung und chemisch-mechanische Planarisierung aus. Diese Bereiche überschneiden sich stark mit dem Produktportfolio von AMAT. Selbst wenn AMAT nicht durch Exportkontrollen eingeschränkt ist, könnte sein adressierbarer Marktanteil in China sinken, wenn Wafer-Fabs zur Erfüllung von Lokalisierungsvorgaben mehr Aufträge für Geräte ausgereifter Knotenpunkte an heimische Anbieter wie Naura Technology, AMEC und Piotech vergeben.

Insgesamt dürfte China kurzfristig zwar weiterhin zum Umsatzwachstum von AMAT beitragen, kann jedoch nicht mehr als bedingungslose Wachstumsinstanz angesehen werden. Die Beurteilung dieses Geschäfts erfordert mehr als nur die Beobachtung, ob der Umsatzanteil Chinas sinkt. Anleger müssen auch das absolute Niveau der China-Einnahmen, den Anteil von AMAT an den Ausrüstungsausgaben für ausgereifte Knotenpunkte, eine mögliche Ausweitung der Exportkontrollen auf Dienstleistungen und Ersatzteile sowie die Frage beobachten, ob Investitionen in fortschrittliche Knotenpunkte in Taiwan, Korea und den USA die Abhängigkeit des Unternehmens vom chinesischen Markt allmählich verringern können.

Das Service-Geschäft verbessert die Umsatzstabilität

Wenn der Umsatz in China den geografischen Mix von AMAT widerspiegelt, repräsentiert Applied Global Services den Geschäftsmix. Das Segment erfasst die Einnahmen aus Service, Ersatzteilen und Anlagen-Upgrades, die AMAT weltweit mit Kunden erzielt. Im dritten Quartal des Geschäftsjahres 2026 erreichte der Umsatz von Applied Global Services 1,781 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von 22 % gegenüber dem Vorjahr entspricht und etwa 20 % des Gesamtumsatzes des Unternehmens ausmacht. Die operative Marge lag bei 30,1 %.

Derzeit sind mehr als 37.000 Prozesskammern an die AIx-Softwareplattform von AMAT für Geräteüberwachung, Fehlerdiagnose und vorausschauende Wartung angebunden. Mit der Vergrößerung der installierten Basis und der steigenden Komplexität der Anlagen dürfte auch die Nachfrage der Kunden nach Wartung und Produktionsoptimierung zunehmen. Das Unternehmen rechnet für das Kalenderjahr 2026 mit einem Wachstum seines Service-Geschäfts von mehr als 20 % und strebt langfristig eine jährliche Wachstumsrate von rund 15 % an. Der Wert des Service-Geschäfts liegt in der verringerten Abhängigkeit von Aufträgen für Neuanlagen. Wafer-Fabs mögen den Bau neuer Produktionslinien verschieben, doch müssen sie die bereits in Betrieb befindlichen Anlagen weiterhin warten, was Service-Einnahmen im Allgemeinen stabiler macht als den Verkauf von Neugeräten.

Selbstverständlich ist auch das Service-Geschäft nicht völlig immun gegen den Zyklus. Wenn die Auslastung der Wafer-Fabs sinkt, können der Ersatzteilverbrauch und die Nachfrage nach transaktionsbezogenen Dienstleistungen ebenfalls nachlassen. Doch mit der Vergrößerung der installierten Basis und einem höheren Anteil langfristiger Serviceverträge am Umsatz könnte dieser Bereich bei einem Rückgang der Ausrüstungsaufträge für einen stabileren Cashflow sorgen und die Volatilität der Gesamtergebnisse von AMAT reduzieren.

Steigende Margen und F&E-Investitionen eröffnen langfristige Wachstumschancen

Der erfreulichste Aspekt der jüngsten Entwicklung von AMAT ist nicht nur, dass der Umsatz ein Rekordhoch erreicht hat, sondern dass sich gleichzeitig die Margen verbessert haben. In den ersten neun Monaten des Geschäftsjahres 2026 erzielte das Unternehmen einen Umsatz von 24,037 Milliarden US-Dollar, was einem Plus von 11 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Im dritten Quartal erreichte die Bruttomarge des Segments Semiconductor Systems 55,3 % – ein Anstieg um 1,9 Prozentpunkte gegenüber dem Vorjahr –, während die operative Marge von 33,0 % auf 37,7 % stieg. Das Unternehmen hat nun im Jahresvergleich seit 13 Quartalen in Folge eine Ausweitung der Bruttomarge erzielt. Das Management führt diese Verbesserung auf eine wertorientierte Preisgestaltung (Value-Based Pricing), den Produktmix neuer Produkte und Kostenoptimierungen zurück. Die Ergebnisse zeigen, dass das jüngste Gewinnwachstum nicht allein auf den operativen Hebel durch höhere Umsätze zurückzuführen ist. AMAT setzt die Ausbeute- und Effizienzsteigerungen, die es seinen Kunden bietet, auch in eine höhere Preisdurchsetzung um.

F&E-Investitionen sind der notwendige Preis dieser Wachstumsstrategie. In den ersten neun Monaten des Geschäftsjahres erreichten die Ausgaben für Forschung, Entwicklung und Engineering 3,055 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von rund 15 % gegenüber dem Vorjahr entspricht und 12,7 % des Umsatzes ausmacht. Die F&E-Ausgaben wachsen schneller als der Umsatz, was kurzfristig den operativen Hebel begrenzen mag, aber entscheidet, ob sich AMAT frühzeitig Prozesspositionen bei GAA, Backside Power Delivery und Advanced Packaging sichern kann. Die F&E von AMAT sollte daher nicht allein nach der Höhe der Ausgaben beurteilt werden. Anleger müssen auch bewerten, ob sich die Einnahmen aus neuen Produkten, die Kundenqualifikationen für die Serienfertigung und die Marktanteile im Gleichschritt mit diesen Investitionen verbessern. Sollten die F&E-Ausgaben ohne entsprechende Marktanteilsgewinne weiter steigen, müsste der vermeintliche Plattformvorteil des Unternehmens neu bewertet werden.

Die Cashflow-Entwicklung sollte über zwei verschiedene Zeithorizonte hinweg betrachtet werden. Im dritten Quartal erreichte der operative Cashflow 3,037 Milliarden US-Dollar. Nach Abzug von 707 Millionen US-Dollar an Sachinvestitionen lag der freie Cashflow bei rund 2,33 Milliarden US-Dollar, was 92 % des Quartalsüberschusses entspricht – ein starkes Ergebnis. Allerdings lag der operative Cashflow in den ersten neun Monaten des Geschäftsjahres mit nur 5,568 Milliarden US-Dollar deutlich unter dem Nettogewinn von 7,370 Milliarden US-Dollar, was im Wesentlichen auf den Working-Capital-Bedarf bei Forderungen aus Lieferungen und Leistungen sowie Vorräten zurückzuführen ist. Das Unternehmen baut Bestände auf, um höhere Liefervolumina abzudecken, was nicht zwingend auf eine schwächere Nachfrage hindeutet. Sollten die Bestände und Forderungen jedoch weiterhin schneller als der Umsatz wachsen, würde sich die Qualität der ausgewiesenen Gewinne verschlechtern.

Die Kapitalrückgabe an die Aktionäre bleibt klar definiert. Im dritten Quartal führte das Unternehmen 860 Millionen US-Dollar über Aktienrückkäufe und Dividenden an die Aktionäre zurück und erklärte, langfristig 80 % bis 100 % des freien Cashflows ausschütten zu wollen. Ende des Quartals verfügte AMAT im Rahmen seiner Aktienrückkaufermächtigung noch über verbleibende Mittel in Höhe von 12,8 Milliarden US-Dollar. Wenn die Bewertung jedoch bereits erheblich gestiegen ist, zieht derselbe Rückkaufbetrag weniger Aktien ein und trägt weniger zum Wachstum des Gewinns pro Aktie bei. Kapitalrückzahlungen sollten daher nicht nur nach dem Prozentsatz des zurückgezahlten Kapitals beurteilt werden, sondern auch nach der Bewertung, zu der das Unternehmen seine eigenen Aktien zurückkauft.

Von der zyklischen Erholung zum langfristigen Wachstum: AMAT wird neu bewertet

Das Bewertungsfundament von AMAT weitet sich von einer reinen Ausrüstungszyklus-Story zu einer längerfristigen strukturellen Wachstums-Story aus. Im Vergleich zu herkömmlichen zyklischen Ausrüstungsunternehmen verfügt AMAT über eine breitere Produktabdeckung, eine größere installierte Basis und ein wachsendes Service-Geschäft. Dies ermöglicht es dem Unternehmen, an mehr Technologiewechseln teilzuhaben und gleichzeitig Schwankungen über verschiedene Investitionszyklen der Endmärkte hinweg zu diversifizieren. Der Markt hat daher Grund, AMAT eine höhere Bewertung zuzugestehen als einem traditionellen zyklischen Ausrüster. Ein Vergleich mit ASML, Lam Research und KLA zeigt, wie der Markt die Unterschiede in Produktbreite, technologischen Hürden und Ertragsstabilität gewichtet.

Hinweis: Die Bruttomargen basieren auf den jüngsten von den Unternehmen gemeldeten GAAP-Quartalszahlen für Perioden, die zwischen Juni und Juli 2026 endeten. Die KGVs basieren auf den Zahlen der letzten zwölf Monate (TTM) um den 10. September 2026.

Im Vergleich zu Lam Research ist AMAT weniger von einem einzelnen Speicherzyklus abhängig, aber sein Wettbewerbsvorteil bei kritischen Ätzanwendungen ist weniger stark konzentriert. Im Vergleich zu KLA kann AMAT an einer breiteren Palette von Märkten teilhaben, verzichtet jedoch auf die höheren Margen und die tiefere Verankerung, die Ausrüstung zur Prozesskontrolle auszeichnen. Im Vergleich zu ASML kann AMAT an mehr Technologiewechseln partizipieren, verfügt jedoch über keine Marktstellung, die der Unersetzlichkeit der extrem-ultravioletten Lithografie gleichkommt.

Per September 2026 lag das KGV von AMAT für die vergangenen zwölf Monate bei etwa 40,5x – deutlich über dem Fünfjahresdurchschnitt des Unternehmens. Verglichen mit den KGVs von Lam Research und KLA im selben Zeitraum wurde AMAT jedoch immer noch mit einem relativen Abschlag gehandelt. Dieser Abschlag sollte nicht automatisch als Unterbewertung interpretiert werden. Er spiegelt teilweise die diversifiziertere Geschäftsstruktur von AMAT, die relativ hohe China-Abhängigkeit und das Fehlen einer einzelnen absoluten Monopolstellung wider. Umgekehrt zeigt der aktuelle Bewertungsaufschlag von AMAT gegenüber seinem eigenen historischen Durchschnitt, dass der Markt das Unternehmen nicht mehr bloß als Profiteur eines gewöhnlichen Ausrüstungszyklus sieht. Die Anleger beginnen, ein nachhaltigeres strukturelles Wachstum einzupreisen.

Um diese Bewertung zu rechtfertigen, muss das Unternehmen mindestens drei Dinge beweisen: dass das Wachstum in den Bereichen fortschrittliche Logik, DRAM und Packaging mit nachhaltigen Marktanteilsgewinnen einhergeht; dass die wertorientierte Preisgestaltung und der Produktmix eine kontinuierliche Ausweitung der Bruttomarge stützen können; und dass das Service-Geschäft ein zweistelliges Wachstum beibehalten kann, wenn sich der Ausrüstungszyklus schließlich verlangsamt. Wenn das künftige Umsatzwachstum hauptsächlich durch den konzentrierten Kapazitätsausbau einzelner Kunden getrieben wird, könnte sich die Bewertung nach dem Höchststand der Investitionsausgaben rasch wieder verringern. Nur wenn der Ausrüstungswert pro Wafer, der Marktanteil und die Service-Einnahmen gemeinsam wachsen, hat AMAT eine Grundlage, um die traditionelle Bewertungsobergrenze für diversifizierte Ausrüstungsunternehmen dauerhaft zu überwinden.

Die nächste Phase für AMAT: Durch Gewinne in die Bewertung hineinwachsen

Insgesamt bleibt AMAT im aktuellen Aufschwung der Halbleiterausrüstungsbranche ein Unternehmen, das eine aufmerksame Beobachtung wert ist. Seine Chance ergibt sich nicht nur aus den steigenden Investitionsausgaben der Kunden, sondern auch daraus, dass GAA, fortschrittlicher DRAM, HBM und Advanced Packaging gemeinsam den Ausrüstungswert pro Wafer steigern. Gleichzeitig baut sich das Service-Geschäft aus und die Margen verbessern sich. Dies gibt AMAT die Möglichkeit, sich von einem breit diversifizierten zyklischen Ausrüster zu einem Plattformunternehmen zu entwickeln, das langfristig von der steigenden Komplexität der Halbleiterfertigung profitieren kann.

Die aktuelle Bewertung ist in der Tat nicht mehr niedrig, doch das bedeutet nicht, dass die Anlagemöglichkeit verschwunden ist. AMAT wird weiterhin mit einem Bewertungsabschlag gegenüber KLA, Lam Research und ASML gehandelt, während die Gewinnerwartungen für 2026 und 2027 noch Raum für Steigerungen bieten könnten. Wenn die Nachfrage nach fortschrittlicher Logik, DRAM und Advanced Packaging stark bleibt und sich Marktanteile sowie Margen gemeinsam verbessern, wird der Haupttreiber der künftigen Aktienkursentwicklung nicht mehr eine bloße Ausweitung der Bewertungsmultiplikatoren sein, sondern das Gewinnwachstum und eine Neubewertung des langfristigen Wachstumssockels des Unternehmens.

Die entscheidende Frage für AMAT lautet daher heute nicht, ob die Aktie noch so günstig ist wie in der Vergangenheit, sondern ob die Gewinne schneller wachsen können als die in der aktuellen Bewertung enthaltenen Erwartungen. Solange das Unternehmen den Ausrüstungsmarkt weiterhin übertrifft, die Bruttomarge der Sparte Semiconductor Systems um die 55 % bleibt und der Service-Umsatz zweistellig wächst, könnte das Gewinnwachstum AMAT noch ermöglichen, in seine derzeitige Bewertung hineinzuwachsen. Sollten sich diese Indikatoren jedoch abzuschwächen beginnen, müssen sich Anleger auf Bewertungsdruck einstellen, wenn sich der Investitionszyklus seinem Höhepunkt nähert.

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