【新股IPO】三度遞表港股 光伏銀粉“隱形冠軍”建邦金屬材料深陷內憂外患？

金吾財訊 | 港交所7月14日文件披露，濟南建邦金屬材料股份有限公司又一次遞交了上市申請，這是其繼2025年5月2日、2025年11月6日兩次遞表失效之後的第三次衝刺。而促使這家公司狂熱追求上市的，或許更多源自其當前發展階段所面臨的多重內憂外患。

一、搶佔光伏銀粉先發優勢，問鼎“隱形冠軍”

建邦金屬材料的故事始於2010年，彼時其營運附屬公司建邦膠體材料成立，旨在專注於高科技新能源及高端材料。2012年啓動專門針對光伏應用領域銀粉的商業生產的合作研發項目，正式聚焦光伏銀粉研發與商業化賽道，按弗若斯特沙利文給出的資料，這使其順勢成爲了中國最早專注光伏銀粉研發、生產及銷售的公司之一。隨後建邦金屬材料持續深耕，於2014年利用專有技術建成中國最早的銀粉生產線之一，並於2019年率先實現單批產量超過100千克銀粉的工業生產。

發展至今，建邦金屬材料的產品已覆蓋了多元光伏電池應用場景，包括PERC電池正面細柵、TOPCon電池的正面細柵及背面高銅漿料、HJT電池及xBC電池的導電柵等。

十餘年先發積累，疊加彼時光伏行業需求爆發，公司迅速成長爲賽道“隱形冠軍”。按中國光伏銀粉銷售收入計，2023年建邦金屬材料以10.0%的市場份額在所有國內生產商中排名第一；按2025年中國xBC電池用銀粉銷售收入計在所有光伏銀粉生產商中排名第一。

光伏產業全球裝機量連續多年維持雙位數增長，導電銀粉作爲電池銀漿核心原料，行業需求同步持續釋放，疊加白銀大宗商品價格持續走高，共同拉動公司營收連續三年穩步攀升。招股書顯示，其營收由2023年的27.82億元（人民幣，下同）增至2024年的39.50億元，並進一步發展至2025年的50.67億元。淨利潤從2023年的5989萬元升至2025年的1.69億元，三年增幅超180%。

進入2026年行業需求進一步釋放，2026年前5個月，公司營收同比增長187.43%至40.5億元；淨利潤同比增長191.31%至5571.3萬元。

二、成也銀粉困也銀粉，單一業務掣肘重重

公司依託光伏行業裝機擴容與白銀價格上行實現營收規模快速擴張，但撐起這份營收數據的業務，正遭受多重挑戰。

長期以來，建邦金屬材料幾乎所有營收均來自銀粉銷售，本質屬於白銀來料加工型企業。光伏銀粉作爲光伏銀漿最核心的原材料，決定着銀漿性能，進而影響光伏電池的光電轉換效率。在光伏產業鏈中，處於中游，上游是硝酸銀等原料供應商，下游爲光伏銀漿製造商，疊加產業鏈上下游頭部玩家市佔率高（僅前五大廠商市場佔有率已超50%）的行業特性，這個位置有着天然的利潤空間侷限性。

而銀粉銷售又屬於低利潤率業務，抵禦大宗商品、行業週期波動能力偏弱。招股書數據也體現了這一點，2023年至2025年的毛利率分別爲3.9%、3.3%、4.7%，2026年前五個月驟降至2.0%，單期毛利率近乎腰斬，盈利收縮幅度遠超營收增長彈性。

客戶高度集中是中游加工企業普遍風險，公司前五大客戶收入佔比雖然在逐年下降，但2026年前五個月仍然高達72.7%，其中最大客戶佔總收入比達到20.7%。對主要客戶的任何銷售額減少、客戶未能履行合約所規定的義務或未能獲取新客戶，均可能會顯著減少公司收入與利潤，進而對經營業績造成重大不利影響。

上游供應商端風險與下游形成共振，公司原材料幾乎全部採購硝酸銀，供應商羣體高度集中，前五大供應商採購佔比從97.7%升至99.8%，其中第一大供應商佔比從51.1%升至75.1%。由於白銀採購資金體量巨大，中小供應商供貨能力有限，公司短期內難以快速拓展多元化上游採購渠道，原材料供應鏈安全邊際不足。

更核心的問題還在於光伏銀粉定價模式與原材料價格週期波動屬性。建邦金屬材料採用“成本加成”定價——以實時白銀市場價爲基礎，加上一定加工費確定銀粉售價，意味着白銀漲多少，產品價格就漲多少，留給公司的加工費空間卻始終有限。而貴金屬價格通常受美聯儲貨幣政策、全球地緣、大宗商品資金流動性多重因素影響，上漲趨勢不具備可持續性，一旦白銀價格進入下行週期，公司營收規模與賬面毛利將同步收縮。

市場數據顯示，2026年1月全球現貨白銀一度突破100美元/盎司，最高觸及121.6美元/盎司的歷史高位。中國白銀平均價從2025年前五個月的每千克7.1千元，飆升152.1%至2026年同期的每千克17.9千元。對應的，建邦金屬材料2026年前五個月營收從14.09億元暴增187.4%至40.50億元，但毛利率反而從2.8%降至2.0%。

繼續細究其財務表現，建邦金屬材料雖然在2025年經營活動現金流轉正，但截至2026年5月31日的最新統計期內再度轉負流出1962.2萬元。公司流動資產負債也從2025年末期的2.42億元進一步擴大至2026年5月31日的3.41億元。

而看起來逐年增加的年利潤，也被存貨、營收賬款耗在倉庫和收據中。截至2026年5月31日，存貨創下約2.29億元新高，貿易營收賬款也增至7976.4萬元。

三、“去銀化”浪潮衝擊來臨，新增長曲線僅存紙面

國內光伏銀粉行業產能擴張浪潮持續，頭部企業規模優勢持續放大，行業競爭進入白熱化。招股書披露，競爭對手數量已增至2025年的30餘家，部分客戶被更低價格誘導而流失。公司市場份額則從2023年的10.0%降至2024年的9.8%、2025年的9.3%，排名從第一滑落至第三。

再疊加宏觀行業趨勢來看，光伏行業邁入存量博弈，“去銀化”浪潮也在衝擊着建邦金屬的未來增長。

國家能源局數據顯示，2026年1至5月，全國光伏新增裝機59.59GW，同比下滑69.88%。5月單月新增裝機8.68GW，同比下滑90.66%。《中國光伏產業發展路線圖》預計2026年新增裝機180GW至240GW，較2025年明顯回落。

而白銀價格高企也正在加速“銅代銀”技術的產業化進程。興業證券研報指出，若按2026年銀價20000元/kg測算，銀漿單瓦成本約0.163元/W，在組件中成本佔比接近20%，銀價高位運行將加速賤金屬替代技術產業化落地，少銀、去銀技術產業化導入節奏有望持續加快。五礦證券判斷2025至2026年是銅代銀的導入年份，2027至2028年預計是滲透率快速提高的年份。如果替代方案大規模落地，銀粉市場的總量邏輯將從根本性改寫，那建邦金屬材料還能在“去銀化”浪潮活多久？

實際上，公司已經意識到這些問題，並在招股書中提出要拓展非光伏領域的銀粉應用，同時發展光伏銀粉替代材料，以優化業務結構。但目前公司並未進行詳細展示與說明，突破重點仍放在光伏賽道內部——押注xBC電池銀粉。這的確是差異化方向之一，2025年xBC電池用銀粉市場規模已約爲54億元，預計2030年增至391億元，複合年增長率高達48.6%。但這條細分路線依然受制於光伏大盤的冷暖、白銀價格的週期波動，以及“去銀化”長期趨勢。結合財務端來看，預計公司非光伏領域的銀粉應用拓展和替代材料研發，目前仍處於早期階段，前景尚未明朗。

結語

整體而言，建邦金屬材料在光伏銀粉賽道確實仍處於行業領先地位，xBC電池銀粉的領跑位置也支撐着企業當下發展。但現金流承壓、光伏行業增速放緩、“去銀化”趨勢等內憂外患疊加，正讓這家“隱形冠軍”的光環日漸暗淡。非光伏領域的拓展和替代材料能否真正落地，將直接決定建邦金屬材料後續能否掙脫當前的週期性困境，但從招股書披露的進展來看，情況不算很樂觀。