震坤行 2026 年第二季財報：營收成長推動首度實現營業利潤

震坤行（ZKH Group Limited，NYSE：ZKH）公布 2026 財年第二季淨營收為 24.4 億元人民幣，較去年同期的 21.7 億元人民幣成長 12.8%；每股 ADS 稀釋盈餘達 0.17 元人民幣，相較去年同期為虧損 0.33 元人民幣。毛利率擴增至 17.6%，由於毛利成長快於營收且營業費用微幅下降，震坤行首次實現營業利潤。然而主要隱憂在於現金變現能力，該季營業活動使用了 1.224 億元人民幣。

核心財務業績

由於營業成本增幅低於銷售成長，毛利同步成長且增幅高達 20.3%。營業費用下降 0.8% 至 4.256 億元人民幣，占營收比重從 19.8% 降至 17.4%，使震坤行扭轉營業虧損，實現微幅獲利。

GAAP（一般公認會計原則）與非 GAAP 指標均有所改善。淨利潤為 2,670 萬元人民幣，扣除股權激勵費用後的非 GAAP 調整後淨利潤則達到 3,850 萬元人民幣。

非 GAAP 調整後淨利潤已扣除 1,180 萬元人民幣的股權激勵費用。非 GAAP EBITDA 則加回利息費用、所得稅、折舊與攤銷。

業務與平台表現

總商品交易額（GMV）成長速度快於營收，但各平台與商業模式表現出現分化。主平台震坤行（ZKH）擴張，工品匯（GBB）則縮減；平台第三方撮合交易（Marketplace）成長明顯快於自營產品銷售。

管理層將 GMV 的擴張歸因於對中小企業（SME）、重點客戶和央企的進一步滲透。震坤行平台上的中小企業 GMV 成長約 30%，而行業重點客戶與央企客戶保持雙位數成長。通訊電子、精細化工與醫藥以及公用事業的成長速度快於整體 GMV。

自有品牌產品亦對成長與毛利率提升提供支撐。震坤行新增超過 700 個自有品牌 SKU（存貨單位），自有品牌 GMV 成長超過 25%，占總 GMV 約 10%。

平台第三方撮合模式的成長改善了平台的交易結構，但貨幣化能力並未同步提升：平台抽成率從 14.2% 降至 11.8%。此外，上半年國際 GMV 年增十倍，但這是半年的指標而非第二季單季成長率。

獲利能力改善速度 快於現金變現能力

震坤行首次實現營業利潤受惠於毛利率擴增與費用槓桿效應。履約費用占營收比重從 4.2% 降至 3.7%；銷售與行銷費用從 6.9% 降至 6.2%；研發費用因員工福利費用減少從 1.9% 降至 1.4%；儘管服務費與信用損失增加，一般及行政費用占營收比重仍從 6.8% 降至 6.1%。

其履約網絡包含 30 多個分撥中心、109 個倉庫、200 多輛自營送貨車輛以及位於客戶現場的 6,000 多台智慧售貨機。公司也在滄州完工一座危險品倉庫。管理層表示，營運規模與 AI 的更廣泛應用提升了效率，包括該季估計提升了 12,759 小時的生產力，但並未量化 AI 對盈餘的直接貢獻。

現金流表現仍弱於帳面利潤。營業現金流出從 1.107 億元人民幣擴大至 1.224 億元人民幣，而截至 6 月 30 日，現金及現金等價物、受限現金和短期投資總額從 2025 年底的 19.2 億元人民幣降至 16.7 億元人民幣。

在相同的六個月期間內，應收帳款從 32.6 億元人民幣增加至 34.5 億元人民幣，相關的信用損失準備亦從 1.599 億元人民幣上升至 1.789 億元人民幣。存貨則從 6.698 億元人民幣減少至 6.469 億元人民幣。財報新聞稿未提供詳細的季度營運資金變動對接表，因此營業現金流出無法僅歸因於單一資產負債表項目。

截至 6 月 30 日，震坤行已在 5,000 萬美元授權額度下累計回購約 249 萬股 ADS，總金額為 767 萬美元。該股票回購計畫已延長至 2027 年 6 月 13 日。

管理層觀點

執行長陳龍（Eric Long Chen）表示成長勢頭廣泛，並預計 2026 年下半年成長將進一步加速。他特別提到中小企業的需求、大型企業客戶的持續成長、自有品牌的擴張，以及 AI 採購工具的更廣泛應用。

財務長王茜（Jerry Qian Wang）將首次實現營業利潤歸因於規模效應與營業槓桿，並得益於嚴格的成本控制與 AI 的採用。這些預期均為定性描述；震坤行在本次發布的業績中並未提供新的定量營收或盈餘指引。

投資人需監測的風險

• 獲利能力依然微薄：儘管震坤行實現了營業獲利，但其營業利潤率僅為 0.2%，淨利率為 1.1%。因此，毛利率或費用的微幅波動都可能對盈餘產生重大影響。
• 現金變現落後於會計利潤：儘管淨利潤轉正，但營業現金流出依然擴大，同時現金、受限現金及短期投資的合計餘額較年底有所下降。
• 平台與商業模式經濟效應出現分化：工品匯平台 GMV 下降 12.1%，且即使平台第三方撮合 GMV 成長了 50.7%，抽成率依然下降。如何在不增加貨幣化壓力的情況下維持平台撮合業務成長，是值得持續關注的重要領域。
• 應收帳款與信用損失增加：應收帳款及相關的損失準備均較 2025 年 12 月上升，而信用損失增加也推升了一般及行政費用。
• 客戶成長呈現負值：儘管 GMV 有所成長，但交易客戶數下降了 1.7%，這使得持續的客戶消費成長與客戶留存對公司的擴張軌跡至關重要。

總結

震坤行 2026 財年第二季的業績標誌著其從營業與淨虧損轉向 GAAP 獲利的重要轉折，這得益於更高的 GMV、自有品牌成長、毛利率擴增以及費用占營收比重的下降。未來的考驗在於，公司能否在改善營業現金流、穩定工品匯與客戶趨勢，以及應對平台抽成率下滑和應收帳款上升的同時，維持這些獲利成果。