軟銀（SFTBY）：深度折價的OpenAI大股東
AI 播客
軟銀核心資產為Arm與OpenAI，當前市值對應表觀NAV折價約34%。隨著OpenAI推出GPT-6 Astra重回B端優勢及上市在即，若估值達2至3兆美元，軟銀實際折價將擴大至53%至62%。考量資產重估與流動性變化，最佳投資策略為當前重倉並於上市前賣出。
核心觀點
軟銀是一家控股公司，目前的資產主要是 Arm 和 OpenAI 兩塊。2026 年 6 月末，公司揭露 NAV 按當前匯率折算約 4,720 億美元（原始揭露以日圓計價，下文金額統一使用美元）。在財報中，Arm 是第一大資產，OpenAI 是第二大資產。隨著 OpenAI 的高速發展和上市在即，我們對軟銀的重視程度高度提升，若我們自己是投資人，會選擇重倉布局。
關於 ARM 資產：
6 月底以來 Arm 股價從 354.57 美元下降至 261.54 美元。以 6 月末 NAV 為基礎更新 Arm 股價，其餘資產維持 6 月末估值，我們測算軟銀當前 NAV 約 3,665 億美元，相比當前約 2,440 億美元市值，表觀 NAV 折價約 34%。
關於 OpenAI 資產：
OpenAI 於 2026 年 3 月完成的最新一輪融資估值為 8,520 億美元，而軟銀持股約 13%。但由於 AI 的高速發展，OpenAI 的公允價值已經大幅增長。
近期，GPT-6 Astra 又為 OpenAI 的重估提供了基本面支撐。OpenAI 在 C 端已經擁有超過 10 億週活躍用戶，而 B 端先前被 Anthropic 反超。Astra 最大的進步集中在 Coding、Computer Use、Automation 和專業工作等 B 端高價值場景，OpenAI 有望重新獲取企業市佔率。
在 OpenAI 估值達到 2 兆、2.5 兆和 3 兆美元時，分別價值 2,600 億、3,250 億和 3,900 億美元。對應軟銀 NAV 分別達到約 5,160 億、5,810 億和 6,460 億美元，當前市值對應折價達到 53%、58% 和 62%。
我們判斷，隨著 OpenAI 的重估，軟體的折價有望收斂。而考慮到 OpenAI 上市在即，最佳策略是在上市之前賣出。
軟銀資產結構：Arm和OpenAI已經決定大部分價值
軟銀是策略投資控股公司，NAV 比 PE、PB 更適合作為估值指標。2026 年 6 月末，公司持有資產價值約 5,430 億美元，淨負債約 706 億美元，NAV 約 4,720 億美元。其中 Arm 調整後價值約 3,260 億美元，SVF2 約 1,260 億美元，SVF1 約 235 億美元，SoftBank Corp. 約 182 億美元，其餘主要為 LatAm Fund 和其他資產。
由於 OpenAI 已經佔 SVF2 的大部分，可以直觀理解為 Arm 和 OpenAI 貢獻了主要市值。僅 Arm 和 OpenAI 兩項資產就已經達到約 3,310 億美元，相當於軟銀當前 2,440 億美元市值的 136%。
所以現在分析軟銀，核心變數其實已經非常少：Arm 值多少錢，OpenAI 值多少錢。
NAV折價約34%，表觀折價不多，但考慮OpenAI重估後依舊較深
更新 Arm 股價以後，軟銀當前 NAV 約 3,665 億美元，當前市值約 2,440 億美元，對應 NAV 折價約 34%。
單看 34%，軟銀的折價並不誇張。但這裡最關鍵的問題是，OpenAI 目前仍然按照 8,520 億美元左右的估值計入 NAV。OpenAI 在 2026 年 3 月完成 1,220 億美元融資，投後估值 8,520 億美元；軟銀 6 月底對 OpenAI 持股的帳面公允價值為 896 億美元，此後又兩次追加了 100 億美元投資，最終持股 13%
如果 OpenAI 上市後的估值進一步上升，軟銀 NAV 會發生非常大的變化。以下是情境分析。
OpenAI 估值 | 軟銀 OpenAI 持股價值 | 重估後軟銀 NAV | 當前市值對應 NAV 折價 |
|---|---|---|---|
0.85 兆美元 | 約 1,110 億美元 | 約 3,665 億美元 | 34% |
2 兆美元 | 2,600 億美元 | 約 5,160 億美元 | 53% |
2.5 兆美元 | 3,250 億美元 | 約 5,810 億美元 | 58% |
3 兆美元 | 3,900 億美元 | 約 6,460 億美元 | 62% |
也就是說，34% 只是按照 OpenAI 當前估值計算出來的表觀折價。按照 2-3 兆美元估值重估 OpenAI 後，軟銀當前實際折價達到 53%-62%，依舊較深。 |
GPT-6 Astra進步巨大，OpenAI有望獲取B、C兩端市占率
OpenAI 重估不只是上市催化劑，也包括基本面的持續好轉。
OpenAI 目前在 C 端仍擁有絕對規模優勢。最新揭露顯示，OpenAI 產品已擁有超過 10 億週活躍使用者，同時涵蓋 250 萬家企業。消費者形成的使用習慣又會向工作場景滲透，這也是 OpenAI 在 B 端最大的天然分發優勢。
OpenAI 真正需要解決的問題在於 B 端。
Ramp 根據美國企業實際支付數據統計，2026 年 7 月 Anthropic 的企業採用率達到 43.5%，OpenAI 為 39.7%。Anthropic 此前依靠 Claude 在 Coding 和專業工作上的優勢，已經反超 OpenAI。
GPT-6 Astra 這次最大的進步，恰好集中於這些場景。
AutomationBench 測試真實專業工作的自動化能力，Astra 得分 41.4%，GPT-5.6 Sol 只有 18.1%，Claude Fable 5.1 為 31.4%；Terminal-Bench 4.0 測試軟體工程、系統設定與資料分析，Astra 達到 57.9%，GPT-5.6 為 37.3%，Claude Fable 5.1 為 55.8%。
Computer Use 同樣明顯提升。OSWorld 2.0 中，Astra 得分達到 72.6%，GPT-5.6 為 65.7%；Agents' Last Exam 達到 59.3%，高於 GPT-5.6 的 53.6% 和 Claude Opus 5 的 55.5%。
而且 Astra 的優勢不只是能力，成本優勢也相當明顯。
Terminal-Bench 4.0 中，Astra 得分高於 Claude Fable 5.1，但單任務 API 成本低約 63%；Terminal-Bench Science 中，Astra 得分 64.6%，Claude Fable 5.1 為 52.6%，同時成本低約 31%。
這個指標對於 B 端尤其重要。企業真正購買的是完成一項任務。一個 Coding Agent 如果呼叫價格更高，但一次完成率更高、重工次數更少，那麼最終任務成本反而可能更低。
此前 Anthropic 最大的優勢就是在 Coding 和複雜專業任務上形成了明顯領先，OpenAI 雖然擁有更大的 C 端使用者基礎，卻沒有完全把這種優勢轉化成 B 端市占率。Astra 這一次的能力提升直接打到了 OpenAI 此前最明顯的短板。
因此，Astra 之後 OpenAI 有望同時改善 B、C 兩端市占率：C 端依靠 10 億級使用者基礎和模型能力提升繼續強化領先地位，B 端則有機會重新反超 Anthropic。
OpenAI上市在即，最優解是持有到上市前
OpenAI 已經於 2026 年 6 月秘密向 SEC 遞交 IPO 文件，並由 Goldman Sachs、Morgan Stanley 等投行推進上市工作。OpenAI 此前討論過 2026 年上市，目前上市時間更多指向 2027 年。到 9 月，上市相關準備仍在繼續。
對軟銀來說，OpenAI 上市首先意謂著資產重估。
目前 OpenAI 最近一輪融資估值為 8,520 億美元。對於一家已經擁有超過 10 億週活躍用戶、最新模型重新取得前沿能力領先、並且正在快速擴大企業業務的公司，參考 Anthropic 的市值和競爭情況，上市以後 2-3 兆美元估值會顯著改變軟銀的 NAV。
OpenAI 每增加 5,000 億美元估值，按照軟銀 13% 持股計算，就增加 650 億美元持股價值，相當於軟銀當前市值的約 27%。
上市第二個影響是降低軟銀自身的 NAV 折價。軟銀持有的 OpenAI 優先股將在 IPO 或相關上市交易時自動轉換為普通股。OpenAI 從最大的非上市資產之一變成可以即時定價的上市資產以後，軟銀 NAV 的不透明度會明顯降低。
但是 OpenAI IPO 會同時推動兩個相反的變數：
一方面，OpenAI 從私募資產變成公開交易資產以後，估值透明度和流動性都會明顯提高。但另一方面，軟銀作為 OpenAI 概念股的稀缺性將會下降。
所以投資中的最佳解可能是現在買入，在上市之前賣出。
本內容經由 AI 翻譯並經人工審閱，僅供參考與一般資訊用途，不構成投資建議。
