软银（SFTBY）：深度折价的OpenAI大股东
AI播客
软银核心资产已高度集中于Arm与OpenAI，当前NAV约3665亿美元，表观折价约34%。若按OpenAI上市后2至3万亿美元估值重估，实际折价将达53%至62%。GPT-6 Astra大幅提升了OpenAI在B端的竞争力，有望助力其夺回企业市场份额。随着OpenAI预计于2027年左右推进IPO，透明度提升将推动软银折价收敛，最优投资策略为持仓至其上市前夕。
核心观点
软银是一家控股公司，目前的资产主要是Arm和OpenAI两块。2026年6月末，公司披露NAV按当前汇率折算约4,720亿美元（原始披露以日元计价，下文金额统一使用美元）。在财报中，Arm是第一大资产，OpenAI是第二大资产。随着OpenAI的高速发展和上市在即，我们对软银的重视程度高度提升，如我们自己是投资者，会选择重仓布局。
关于ARM资产：
6月底以来Arm股价从354.57美元下降至261.54美元。以6月末NAV为基础更新Arm股价，其余资产维持6月末估值，我们测算软银当前NAV约3,665亿美元，相比当前约2,440亿美元市值，表观NAV折价约34%。
关于OpenAI资产：
OpenAI于2026年3月完成的最新一轮融资估值为8,520亿美元，而软银持股约13%。但由于AI的高速发展，OpenAI的公允价值已经大幅增长。
近期，GPT-6 Astra又给OpenAI的重估提供了基本面支撑。OpenAI在C端已经拥有超过10亿周活用户，而B端此前被Anthropic反超。Astra最大的进步集中在Coding、Computer Use、Automation和专业工作等B端高价值场景，OpenAI有望重新获取企业市场份额。
在OpenAI估值达到2万亿、2.5万亿和3万亿美元时，分别价值2,600亿、3,250亿和3,900亿美元。对应软银NAV分别达到约5,160亿、5,810亿和6,460亿美元，当前市值对应折价达到53%、58%和62%。
我们判断，随着OpenAI的重估，软件的折价有望收敛。而考虑到OpenAI上市在即，最优策略是在上市之前卖出。
软银资产结构：Arm和OpenAI已经决定大部分价值
软银是战略投资控股公司，NAV比PE、PB更适合作为估值指标。2026年6月末，公司持有资产价值约5,430亿美元，净负债约706亿美元，NAV约4,720亿美元。其中Arm调整后价值约3,260亿美元，SVF2约1,260亿美元，SVF1约235亿美元，SoftBank Corp.约182亿美元，其余主要为LatAm Fund和其他资产。
由于OpenAI已经占到SVF2的大部分，可以直观理解为Arm和OpenAI贡献了主要市值。仅Arm和OpenAI两项资产就已经达到约3,310亿美元，相当于软银当前2,440亿美元市值的136%。
所以现在分析软银，核心变量其实已经非常少：Arm值多少钱，OpenAI值多少钱。
NAV折价约34%，表观折价不多，但考虑OpenAI重估后依旧较深
更新Arm股价以后，软银当前NAV约3,665亿美元，当前市值约2,440亿美元，对应NAV折价约34%。
单看34%，软银的折价并不夸张。但这里最关键的问题是，OpenAI目前仍然按照8,520亿美元左右的估值进入NAV。OpenAI在2026年3月完成1,220亿美元融资，投后估值8,520亿美元；软银6月末对OpenAI持股的账面公允价值为896亿美元，此后又两次追加了100亿美元投资，最终持股13%
如果OpenAI上市后的估值进一步上升，软银NAV会发生非常大的变化。以下是情景分析。
OpenAI估值 | 软银OpenAI持股价值 | 重估后软银NAV | 当前市值对应NAV折价 |
|---|---|---|---|
0.85万亿美元 | 约1,110亿美元 | 约3,665亿美元 | 34% |
2万亿美元 | 2,600亿美元 | 约5,160亿美元 | 53% |
2.5万亿美元 | 3,250亿美元 | 约5,810亿美元 | 58% |
3万亿美元 | 3,900亿美元 | 约6,460亿美元 | 62% |
也就是说，34%只是按照OpenAI当前估值计算出来的表观折价。按照2-3万亿美元估值重估OpenAI后，软银当前实际折价达到53%-62%，依旧较深。 |
GPT-6 Astra进步巨大，OpenAI有望获取B、C两端份额
OpenAI重估不仅仅是上市催化，也包括基本面的持续好转。
OpenAI目前在C端仍然拥有绝对规模优势。最新披露显示，OpenAI产品已经拥有超过10亿周活用户，同时覆盖250万家企业。消费者形成的使用习惯又会向工作场景渗透，这也是OpenAI在B端最大的天然分发优势。
OpenAI真正需要解决的问题在B端。
Ramp根据美国企业实际支付数据统计，2026年7月Anthropic的企业采用率达到43.5%，OpenAI为39.7%。Anthropic此前依靠Claude在Coding和专业工作上的优势，已经反超OpenAI。
GPT-6 Astra这次最大的进步，恰好集中于这些场景。
AutomationBench测试真实专业工作的自动化能力，Astra得分41.4%，GPT-5.6 Sol只有18.1%，Claude Fable 5.1为31.4%；Terminal-Bench 4.0测试软件工程、系统配置和数据分析，Astra达到57.9%，GPT-5.6为37.3%，Claude Fable 5.1为55.8%。
Computer Use同样明显提升。OSWorld 2.0中，Astra得分达到72.6%，GPT-5.6为65.7%；Agents' Last Exam达到59.3%，高于GPT-5.6的53.6%和Claude Opus 5的55.5%。
而且Astra的优势不只是能力，成本优势也明显。
Terminal-Bench 4.0中，Astra得分高于Claude Fable 5.1，但单任务API成本低约63%；Terminal-Bench Science中，Astra得分64.6%，Claude Fable 5.1为52.6%，同时成本低约31%。
这个指标对于B端尤其重要。企业真正购买的是完成一个任务。一个Coding Agent如果调用价格更高，但一次完成率更高、返工次数更少，那么最终任务成本反而可能更低。
此前Anthropic最大的优势就是在Coding和复杂专业任务上形成了明显领先，OpenAI虽然拥有更大的C端用户基础，却没有完全把这种优势转化成B端份额。Astra这一次的能力提升直接打到了OpenAI此前最明显的短板。
因此，Astra之后OpenAI有望同时改善B、C两端份额：C端依靠10亿级用户基础和模型能力提升继续强化领先地位，B端则有机会重新反超Anthropic。
OpenAI上市在即，最优解是持有到上市前
OpenAI已经于2026年6月秘密向SEC提交IPO文件，并由Goldman Sachs、Morgan Stanley等投行推进上市工作。OpenAI此前讨论过2026年上市，目前上市时间更多指向2027年。到9月，上市相关准备还在继续。
对软银来说，OpenAI上市首先意味着资产重估。
目前OpenAI最近一轮融资估值为8,520亿美元。对于一家已经拥有超过10亿周活、最新模型重新取得前沿能力领先、并且正在快速扩大企业业务的公司，参考Anthropic的市值，和竞争情况，上市以后2-3万亿美元估值会显著改变软银的NAV。
OpenAI每增加5,000亿美元估值，按照软银13%持股计算，就增加650亿美元持股价值，相当于软银当前市值的约27%。
上市第二个影响是降低软银自身的NAV折价。软银持有的OpenAI优先股将在IPO或相关上市交易时自动转换为普通股。OpenAI从最大的非上市资产之一变成可以实时定价的上市资产以后，软银NAV的不透明度会明显降低。
但是OpenAI IPO会同时推动两个相反的变量：
一方面，OpenAI从私募资产变成公开交易资产以后，估值透明度和流动性都会明显提高。但另一方面，软银作为OpenAI概念股的稀缺性将会下降。
所以投资中的最优解可能是现在买入，在上市之前卖出。
