金吾财讯

金吾财讯 | 东吴证券发布研报指，绿茶集团(06831)2025年业绩符合预期，核心投资逻辑在于公司处于第一轮拓店甜蜜期，全国化布局及东南亚市场延展持续推进，同时通过精研菜单、优化门店模型不断提升运营质量。报告维持对公司的“买入”评级。财务表现方面，绿茶集团2025年实现营业收入47.63亿元人民币，同比增长24.1%；归母净利润4.86亿元人民币，同比增长38.9%；经调整净利润为5.09亿元人民币，同比增长41%。分业务看，餐厅经营、外卖业务及其他收入分别为35.41亿元、12.03亿元及0.18亿元人民币，同比分别增长14%、67%及14%。外卖业务收入占比同比提升6个百分点至25%。业务发展上，公司的竞争优势体现在中式融合菜概念，其口味普适性利于全国化扩张。2025年内共推出562道新菜品，结合高质价比的用餐体验与新国风品牌形象，推动门店网络扩张。截至2025年底，公司拥有609家餐厅，覆盖中国所有一线城市、15个新一线城市、30个二线城市和99个三线及以下城市，并已扩展至新加坡、泰国和马来西亚等海外市场。门店扩张策略聚焦于一线、新一线及海外市场。2025年公司新开设157家餐厅，关闭13家，净增144家。其中，一线及新一线及海外市场、二线城市、三线及以下城市分别净增92家、21家及31家餐厅。低密度与高分散的餐厅布局显示公司未来具备较大扩张潜力，报告预计2026年开店目标或在200家左右。运营质量持续优化。新开设的购物中心餐厅表现出色，其每平方米月均收入较2025年之前开设的餐厅增长48.4%，且该类新餐厅的平均现金投资回收期为12.6个月。2025年每家餐厅日均销售额同比下降13%至1.89万元人民币，主要系平均餐厅面积减少所致，该变化同时优化了租金及折旧摊销成本。同期，整体人均消费为54.6元人民币，同比微降3%；翻台率为3.0次，基本持平；整体同店销售额增长为-0.8%。基于拓店红利延续及门店模型优化，报告略微上调盈利预测。预计2026-2027年归母净利润分别为6.47亿元及8.51亿元人民币（原预测为6.32亿元及8.11亿元），并新增2028年预测值10.96亿元。对应现价市盈率处于低位。报告提及的主要风险包括原材料价格波动、食品安全及行业竞争加剧。

金吾财讯 | 东吴证券发布研报指，乐舒适(02698)作为非洲纸尿裤和卫生巾销量第一品牌，未来有望在拉美区域复制非洲市场的成功。研报维持对乐舒适的“买入”评级。基于2026年17倍市盈率的预测，对应目标价约35.91港元。该报告的核心逻辑在于公司2025年业绩超预期及新市场拓展带来的增长潜力。2025年，乐舒适实现收入5.67亿美元，同比增长24.9%，超出预期；归母净利润为1.21亿美元，同比增长27.4%。业绩超预期的部分原因在于下半年主要经营区域的货币兑美元升值带动平均售价提升，但剔除汇率因素后表现依然亮眼。公司宣派末期股息每股8.88美分，分红率约45%。分业务看，婴儿护理板块是公司成长的核心驱动，收入达4.46亿美元，同比增长23.1%。其中，拉美市场销量同比大增超100%，渠道扩张效果显著。女性护理收入同比增长27.9%至0.99亿美元，受益于非洲适龄女性人口增加、健康意识提升及加纳政府的免费卫生巾项目订单。家庭护理收入同比增长53.8%。分地区看，拉美新市场表现尤为突出，收入达0.22亿美元，同比大幅增长134.3%。东非、西非及中非市场收入也分别实现了23.9%、18.4%及34.5%的同比增长。盈利能力方面，2025年公司毛利率为35.9%，同比提升0.6个百分点；销售净利率为21.4%，同比提升0.5个百分点。毛利率增长主要得益于汇率因素及产品结构升级。销售费用率保持稳定为3.5%，管理费用率同比上升0.7个百分点至6.9%，主要因专业服务费、股权激励及海外团队成本增加。公司2025年录得外汇净收益540万美元。基于2025年业绩超预期及拉美市场的亮眼增速，东吴证券将乐舒适2026年至2028年的归母净利润预测上调至1.41亿、1.65亿及1.90亿美元。报告提示风险包括竞争加剧、扩产进度不及预期、原材料价格波动及地缘风险等。

金吾财讯 | 中信证券财富管理(香港)发布研报指，华润啤酒(00291)2025年下半年啤酒平均销售单价(ASP)同比下降4.6%不及预期，主要归因于一次性消费者端促销活动，公司预计2026年将恢复正常。2026年1-2月，啤酒ASP与销量均实现同比正增长，管理层对全年ASP增长持积极态度，核心驱动在于高端化与国产品牌的积极效应。报告认为，餐饮渠道复苏的持续性将是2026年关键潜在驱动因素，其销售占比较2025年中期的40%低点已提升2个百分点。线上渠道表现强劲，2025年线上销售额同比增长30%，即时配送增长50%。财务表现方面，2025年下半年华润啤酒销售额同比下降4%至140亿港元；啤酒销售额同比下滑4%，白酒销售额同比下滑26%。2025年全年调整后净利润同比增长32%至62.48亿港元。派息比率（基于调整后净利润）为53%，低于市场预期的60%，管理层表示希望稳步提高派息比率。当前股息意味着超过4%的收益率。成本控制上，公司已锁定2026年原材料成本，预计单位成本同比上涨低至中个位数，但可通过产品结构优化与运营效率提升完全抵消，分析预计毛利率同比持平，运营费用率下降0.6个百分点。报告列举的潜在催化因素包括经济复苏、产品进一步升级与提价、夏季有利天气提振销售、年轻及女性饮酒者新增需求以及成人饮料多元化机遇。主要下行风险在于，因激烈竞争可能导致喜力品牌增长不及预期，以及行业与公司高端化进程慢于预期。市场共识目标价为36.42港元。

金吾财讯 | 华泰研究发布研报指，国药控股(01099)2025年收入为5752亿元人民币，同比下降1.6%，归母净利润为71.6亿元，同比增长1.5%，符合市场预期。全年收入及利润增速较前三季度边际改善，主要驱动因素包括：药品及器械分销板块通过优化收入结构展现韧性；零售端凭借“批零一体化”及“双品牌”协同实现收入亮眼增长。利润端增速优于收入，得益于公司积极降本增效，整体费用率下降0.25个百分点，以及零售板块盈利能力提升，其中国大药房经营效率大幅改善，减亏近9亿元。展望2026年，随着药品及器械分销业务结构持续优化带动收入企稳，零售板块批零协同深化经营改善，预计公司净利润将继续保持正增长。药品分销板块2025年收入为4354亿元，同比下降2.02%，经营溢利率2.73%与去年同期持平。报告看好该板块2026年收入利润企稳，核心逻辑在于：集团持续优化品类结构，夯实国家集采及国谈品种的市场份额（在绝大部分省份市占率靠前）；提升面向高等级医院及零售终端的直销业务能力；品种结构持续向临床高需求、高价值方向调整；并加强与国际大品牌的深化合作，建立专业营销体系以探索创新药物在中国市场的落地。器械分销板块2025年收入为1155亿元，同比下降2.02%，主要受器械集采深化导致医疗设备和IVD产品收入下滑影响。展望2026年，板块有望受益于以下结构调整：加大账期管理，管控低效业务并提升高附加值业务比重；持续拓展SPD（医院供应链管理）业务，截至2025年末，智慧供应链项目数量较2024年末新增144个，其中SPD项目新增72个，相关收入实现同比双位数增长；背靠基层医疗扩容，维持刚需医用耗材配送的稳健需求。零售业务2025年收入为384亿元，同比增长6.67%，成为集团领衔增长的板块，经营溢利率提升0.66个百分点至1.56%，主要得益于整体降本增效的费用管控及国大药房显著减亏。报告看好2026年该板块继续保持可观收入增速，支撑因素包括：专业药房体系强化院外处方承接及批零协同优势，2025年收入同比增长15%，并与13家大型药企零售达成全国推广合作；国大药房坚持战略性关停运营效率低下的门店（2025年闭店1348家），以提升单店盈利能力，其2025年净利润在剔除商誉和无形资产减值后同比增长139%。盈利预测与估值方面，报告预计公司2026年至2028年每股收益(EPS)分别为2.50元、2.71元、2.89元人民币。基于2026年8.2倍市盈率（参照可比公司平均水平），给予目标价22.53港元，并维持“买入”评级。报告提示的主要风险包括：医院回款周期偏长的风险，以及国家集采和国谈品种降价对利润率的影响。

恒指指数最新报25149.14点，升0.3%;国企指数最新报8517.22点，升0.2%。当前最新5大升幅板块名单：板块名称板块涨跌幅(%)名称代码个股涨跌资讯科技硬件与设备2.5小米集团－Ｗ(01810)32（-2.1%）特专科技2.1MINIMAX-W(00100)1015（-1.5%）金属与采矿1.8中国宏桥(01378)34.42（1.1%）医疗保健设备与服务1.5京东健康(06618)49.44（1.3%）黄金与贵金属1.5紫金黄金国际(02259)181（0.5%）

恒指指数最新报25149.14点，升0.3%;国企指数最新报8517.22点，升0.2%。当前最新5大跌幅板块名单：板块名称板块涨跌幅(%)名称代码个股涨跌休闲设备与用品-10.4泡泡玛特(09992)171.6（-21%）家庭与个人用品-1.6毛戈平(01318)75（-3.4%）石油与天然气-1.1中国海洋石油(00883)28.62（-2.8%）食品与饮料-0.8农夫山泉(09633)45.86（8.1%）纸类与林业产品-0.7玖龙纸业(02689)7.07（-0.4%）

金吾财讯|华泰研究发布研报指，美高梅中国(02282)在25Q4中高端业务表现强劲，市场份额创历史新高，凭借在中高端市场的竞争优势，核心中场业务增长扎实，有望推动市占率进一步提高，中长期业绩韧性稳健。报告维持美高梅中国“买入”评级，目标价18.20港元。美高梅中国2025年实现经营收益347.9亿港元，同比增长10.8%；经调整EBITDA为100亿港元，同比增长10.4%。25Q4经营收益同比增长21%至96.2亿港元，经调整EBITDA同比增长29%至27.5亿港元。25Q4及2025年市场份额分别提升至16.5%与16.1%，创历史新高。公司宣布派发每股0.353港元股息。分业务看，作为业绩基石的中场业务表现亮眼，中场博彩毛收入(GGR)同比增长10.2%至315.1亿港元，主要得益于美狮美高梅和澳门美高梅中场投注额分别同比增长14.2%和1.1%。贵宾(VIP)业务GGR因赢率上升同比增长19.5%至48.4亿港元，但客流及投注意愿承压，澳门美高梅与美狮美高梅的VIP转码数分别同比下降24.2%和10.1%。老虎机业务投注额因客流增长而上升，但受整体赢率回落影响，GGR同比仅微增3.3%至23.0亿港元。非博彩收益得益于旅客量上升，同比增长5.2%至43.2亿港元。25Q4公司EBITDA利润率为28.6%，同比提升1.8个百分点，环比提升0.7个百分点，报告预计得益于高端业务表现良好的提振。风险方面，自2026年起生效的新长期品牌协议将品牌使用费上调至每月综合收益净额的3.5%（此前为1.75%），2026年费用上限为1.883亿美元（2025年为6000万美元），预计对后续利润端带来一定拖累。公司持续深化“旅游+”战略以强化高端客群品牌粘性。展望2026年，启用澳门美高梅“雍贵别墅”及多功能场地“百宝箱”以提升对超高端客户的吸引力。非博彩业务方面，美狮美高梅亚洲首个动感剧院推出《澳门2049》驻场演出，以及保利美高梅博物馆等项目已形成较强劲集聚效应，自开幕至2025年11月已突破百万客流。公司将继续利用母公司全球销售平台与分销网络拓展国际客源，非博彩景点的持续释能有望为博彩毛收入与核心业务提供坚实客流支撑。基于公司高端业务的亮眼表现，报告上调2026-2027年EBITDA预测8%至97.3亿港元和101.0亿港元，并引入2028年EBITDA预测103.5亿港元。估值方面，考虑到公司非博彩部署与博彩业务的高效协调以及“小而美”的优质服务，预计其恢复能持续优于行业，给予公司8.1倍2026年预期EV/EBITDA，对应目标价18.2港元。报告同时提示风险包括政策落地不及预期、测算存在误差以及海外博彩市场竞争加剧。

金吾财讯| 华泰研究发布研报指，文远知行-W(00800)2025年第四季度业绩体现营收高增长与单车单位经济效益（UE）改善，中东地区实现UE转正，驱动商业化路径加速明朗。报告的核心投资逻辑在于公司技术前瞻性及海外先发优势，使其成为PhysicalAI和Robotaxi赛道的核心标的，具备估值溢价基础。报告给予目标价50港元（对应美股目标价20美元），并重申“买入”评级。财务表现方面，文远知行-W2025年全年营收为6.8亿元人民币，同比增长90%；2025年第四季度营收为3.14亿元，同比增长123%。Non-GAAP净利率为-182%，同比收窄40个百分点。公司现金储备约71亿元，资金充足。报告预测公司将于2028年实现公司层面盈亏平衡。业务层面，Robotaxi业务是核心驱动。2025年该业务营收1.5亿元，同比增长210%。中国市场方面，公司在广州、北京已实现纯无人运营，车队规模超850辆，近6个月单车日均约15单。中国区Robotaxi总拥有成本（TCO）较2024年下降约38%，远程人效由1:10提升至1:40。升级版GXR实现整车降本约15%，并搭载GEN8传感套件提升性能。在高级驾驶辅助系统（ADAS）领域，公司与博世合作推出的一站式端到端L2++方案WePilot3.0已实现量产，获奇瑞汽车、广汽集团(02238)等采用。海外扩张是另一关键亮点。公司业务已覆盖12国40余城，Robotaxi在海外5国落地。中东进展领先，在阿联酋阿布扎比已实现纯无人运营并达成UE盈亏平衡；与优步（UBER.US）深化合作，计划未来5年落地15城，并于2027年前在中东部署至少1,200辆Robotaxi。此外，公司新增斯洛伐克市场，并计划在新加坡与Grab合作开启公众运营。主要风险包括：公司短期盈利仍面临压力、Robotaxi市场竞争加剧、全球范围内的监管挑战，以及技术落地能力不足等。

2026-03-24股份回购统计名单名称代码回购股数(万股)回购金额(万元)NATIONAL ELEC H(00213)15.005.85金蝶国际(00268)100.00900.00文远知行－Ｗ(00800)21.31373.99彩星玩具(00869)52.0020.76位元堂(00897)300.00106.48MONGOL MINING(00975)49.50509.97中国宏桥(01378)318.7010460.66春泉产业信托(01426)160.00227.89津上机床中国(01651)6.40217.19德林控股(01709)423.90539.53中远海控(01919)220.003349.04归创通桥(02190)2.8566.56心动公司(02400)11.70786.90多点数智(02586)71.21531.68滨海投资(02886)13.8014.93亨利加集团(03638)0.504.33中国淀粉(03838)20.003.42不同集团(06090)6.16452.71昊海生物科技(06826)1.4633.23绿茶集团(06831)239.041895.49DYNAM JAPAN(06889)50.00161.39北森控股(09669)8.6838.18叮当健康(09886)4.003.26名创优品(09896)6.00192.99网易云音乐(09899)11.671499.44

金吾财讯 | 华泰研究发布研报指，老铺黄金(06181)2025年及2026年第一季度业绩增长超预期，再次验证其作为高端古法黄金品牌的稀缺性和强大品牌力。报告维持公司“买入”评级，目标价1200港元。2025年公司实现全渠道、全市场强劲增长。全年收入达273.03亿元人民币，同比增长221%；归属母公司净利润48.68亿元人民币，同比增长230.5%。分渠道看，线下门店收入同比增长204%至226亿元，年内新开10家门店至总数45家，并完成对中国10大头部商业中心的全覆盖，同店销售额增长160.6%。线上平台收入同比增长341%至47亿元。分地区看，内地与境外收入分别增长205%和361%，新加坡首店开业推动品牌国际化。盈利能力方面，2025年公司毛利率为37.6%，同比下降3.5个百分点，主要受年内黄金原材料价格上涨影响。报告指出，公司已于2026年2月完成新一轮产品调价，有望自3月起带动毛利率修复。受益于经营杠杆优化，期间费用率同比下降4.0个百分点至14.2%，净利率同比提升0.5个百分点至17.8%。公司预计2026年第一季度实现净利润约36至38亿元人民币，按中值计算占市场一致预期全年净利润的约52%-55%，净利率达21.8%，较2025年下半年明显改善。增长驱动因素包括春节销售旺季、涨价预期引发的需求、2025年下半年新开设门店的增量贡献、客群持续扩大（2025年新增会员26万人），以及多款新品获得市场追捧。基于2026年第一季度强劲表现，华泰研究上调公司2026/2027年归母净利润预测6%/5%至73.39亿/90.12亿元人民币，并引入2028年预测104.64亿元。参考可比公司估值，并考虑到老铺黄金的高成长性及高端品牌稀缺性，维持目标价1200港元，对应2026年25倍市盈率。报告提示的风险包括行业竞争加剧、黄金价格波动、门店拓展计划不及预期以及消费信心恢复不达预期。

金吾财讯 | 招银国际研报指，2025年是科伦博泰(06990)向商业化转型的关键之年，公司已从临床阶段的生物科技公司成功转型为拥有4款获批产品的生物制药企业。2025年总营收达20.6亿元人民币（同比+6.5%），其中产品销售收入5.43亿元。三大核心资产（Sac-TMT、A167和A140）成功纳入国家医保目录（2026年1月生效），为2026年的销量增长奠定了坚实基础。尽管因商业化扩张和后期临床推进导致净亏损扩大至3.82亿元（2024年为2.67亿元），但公司资金充裕，截至2025年底拥有46亿元现金及金融资产。该机构提到，2026年1月，该药获FDA颁发的国家优先审查凭证（CNPV），将审查周期从常规的10-12个月大幅缩短至1-2个月。该机构预计默沙东（MSD）有望在2026年提交用于二线及以上子宫内膜癌的上市申请，或有望在2026年底或2027年初获批。目前默沙东已启动17项全球三期临床，基于中国三期临床的成功，默沙东未来可能还会探索Sac-TMT与其PD-1/VEGF双抗在一线治疗中的联用潜力。考虑到2025年底公司将ITGB6 ADC海外授权给Crescent，该机构将基于DCF模型的目标价从498.55港元小幅上调至507.11港元。维持“买入”评级。

金吾财讯 | 招银国际研报指，药明合联(02268)公布2025财报，收入同比增长46.7% ，经调整归母净利润同比显著增长69.9%。2025年公司的收入和经调整归母净利润分别比该机构的预测高0.6%和低1.6%。截至25年底，backlog同比增长50.3%至14.9亿美元，年内新签订单同比增长41%至13.3亿美元，延续快速增长势头。基于此，管理层预计26年收入同比增长超过40%（以美元计），毛利率至少与25年持平。基于中国和美国客户的需求，2025年新签70个iCMC项目，同比增长32%，创公司历史纪录。70个新签项目中的新形式XDC项目占比接近50%，表明药明合联在偶联药物前沿领域与客户的积极合作。此外，2025年公司PPQ阶段项目增长125%至18个，预示着强劲增长的商业化业务潜力。基于公司强大的“D”端赋能能力以及令人鼓舞的商业化业务发展前景，管理层预计2030年公司将分别有20%的收入来自新型XDC类型项目和商业化阶段的项目。为反映最新的业绩指引，该机构下调了药明合联的利润端预测。该机构预计公司在2026E/27E/28E 的收入将同比增长 36.2%/ 31.7%/ 29.9%，经调整净利润同比增长34.5%/ 31.7%/ 32.5%，对应的经调整PE为32.1x/ 24.3x/ 18.4x。基于此，该机构小幅调整基于DCF模型的目标价至82港元（此前为88港元）。该机构对于药明合联的长期增长仍持积极态度。维持“买入”评级。

金吾财讯 | 经济日报刊登评论员文章《外卖大战该结束了》。文章称，外卖大战影响的不仅仅是餐饮业老板的账本，更是普通人的生计。当作为“压舱石”的餐饮消费因价格战而失速，经济大盘感受到的寒意，最终会传导到每个微观个体。健康的竞争，应该是技术创新、效率提升、服务优化的良性角逐。健康的竞争，应该是技术创新、效率提升、服务优化的良性角逐，而不是依靠资本堆砌的烧钱游戏，更不是利用垄断地位控流量、逼站队的零和博弈。让外卖价格回归合理区间，让餐饮行业摆脱不补贴就死，一补贴就乱的困境，让市场竞争从拼砸钱转向拼服务，这才是真正的惠企利民。价格战，走不远；内卷竞争，没有赢家。外卖大战，该结束了。

金吾财讯 | 美团(03690)午后拉升逾7%，另外，京东集团(09618)涨2.8%，阿里巴巴(09988)涨2.44%，携程(09961)涨0.81%。消息面上，据央视新闻报道，2026年3月23日，北京市市场监管局联合市商务局、市文化和旅游局，依法约谈和行政指导携程、去哪儿网、高德、京东、淘宝闪购、美团、飞猪旅行、同程旅行、途家民宿、小猪民宿、抖音、快手等十二家平台企业，集中通报开展平台“内卷式”竞争综合整治以来发现的第一批问题，并提出整改要求。此次通报的问题主要聚焦四个方面：部分平台未经商家同意，通过修改商家后台设置，擅自为商家报名促销活动；通过技术手段监控价格，要求商家按照全网最低价销售，剥夺商家定价自主权。部分平台利用优势地位，制定不合理规则，通过罚款、限流等处罚措施，增加商家经营负担。通过虚假宣传手段，诱导消费者购买商品，侵害消费者合法权益。合规经营管理组织虚设，人员责任界定不清，合规经营机制未能发挥实际作用。

金吾财讯 | 美团(03690)午后大幅拉升，报85.9港元，涨8.7%，成交量32.63亿港元。消息面上，公司将于明日公布业绩。公司早在2月就已发布盈利预警，预计全年净亏损233亿-243亿元，较2024年358亿元的净利润出现近600亿元的利润反转，这一预测略高于市场普遍预期的236亿元亏损。核心本地商业板块更是从2024年524亿元的经营利润，转为全年68亿-70亿元的经营亏损。

金吾财讯 | 交银国际研报指，中国电力(02380)2025年盈利同比下降13.5%至29.1亿元（人民币，下同），低于该机构预期，主要原因是公司风电及光伏分部经营利润低于预期所致。虽然盈利不如预期，公司仍提高末期分红3.7%至每股0.168元。运营方面，2025年新增6.2GW风/光装机，唯风/光利用小时同比下跌1.2%/7.6%，上网电价则同比分别减少8.2%/8.3%。火电方面，期内公司点火价差同比上升11%，在项目出表后的情况下，板块经营利润仍录得同比增长12%。展望2026年，公司的装机计划仍属保守，管理层预期风/光新增装机分别为3GW/2GW，重点在优化装机结构与区域布局。另外，2025年4季度公司完成对电投水电的重组，管理层表示在三年内将旗下主要水电资产注入电投水电平台的预期不变。分红政策方面，管理层将考虑制定3-5年的分红指引，并探索从固定比例分红转向固定金额分红的可能性。该机构维持买入评级及3.75港元的目标价不变。

金吾财讯 | 交银国际研报指，华润啤酒(00291)2025全年录得收入同比下降-1.7%至379.9亿元，其中啤酒业务收入大致持平同期，而白酒业务收入下滑30.4%。若扣除一次性事项，公司经调整EBITDA/经调整股东应占溢利分别同比提升9.9%/19.6%，经调整利润略大致符合该机构此前预测。全年啤酒销量/分别单价同比增长1.4%/下降1.4%。综合来看，高端化趋势仍在延续，次高档及以上产品销量同比中-高单位数增长；EBITDA率提升3.9个百分点至26.3%。此外，管理层亦提出将积极筹备啤酒业务的国际化扩张。受白酒行业调整及消费场景收缩影响，白酒业务全年收入同比下降30.4%至15.0亿元。市场此前持续担忧公司白酒板块的调整，此次一次性减值的落地，有望部分释放投资者的悲观预期。战略层面，后续公司仍将以长期主义发展白酒业务，集中发展“摘要”、“金沙”核心品牌，推动啤白双赋能、逐步走向健康发展。基于更加审慎的假设，该机构小幅下调了2026-27年盈利预测5-8%。该机构持续看好公司啤酒高端化的长期发展逻辑，维持目标价和买入评级。华润啤酒仍是该机构啤酒行业的首选公司。

金吾财讯 | 交银国际研报指，科伦博泰生物(06990)全年收入20.6亿（人民币，下同），同比+6%，符合该机构及市场预期。其中：1）商业化产品销售收入5.4亿元，主要受纳入医保产品价格调整带来的一次性影响；若剔除该影响，2H25产品销售收入环比增长；2）许可及合作协议收入15.0亿元。展望2026年，管理层表示对于芦康沙妥珠纳入医保后的销售额翻倍有信心，预计其医保适应症收入占比将达到80%以上。该机构认为，随着芦康沙妥珠一线数据的读出、各已上市产品适应症应用领域的持续拓展、商业化基础设施不断加强，短期临床和商业化催化剂依旧丰富。基于2025年全年业绩，该机构下调2026-27年芦康沙妥珠销售额预测，但维持其在中国市场64亿元的销售峰值不变。基于DCF模型，该机构下调目标价至530港元（原549港元），对应5.1倍收入达峰时市销率及26%的潜在升幅，维持买入。

金吾财讯 | 交银国际研报指，药明合联(02268)2025年收入和经调整净利润分别同比增长46.7%/69.9%，符合此前业绩预告。毛利率大幅提升5.4ppts至36.0%，营业费用率大致平稳。展望2026年，公司预计考虑东曜并表后的收入增速将超40%；毛利率将保持稳定或仅有小幅波动。公司全年新签70个iCMC项目、新增10个PPQ项目，均创下新高；未完成订单总额+50%以上至14.9 亿美元。该机构指，公司2025年录得强劲的财务业绩和订单表现。2026年，公司有望迎来M端生产项目的大爆发，预计2026-28年将合计有30个BLA递交，成为业绩新增长极。该机构维持目标价和买入评级，看好公司依靠技术和服务能力优势、在高景气度XDC CRDMO赛道中不断提升市场份额的潜力，继续重点推荐。

金吾财讯 | 交银国际研报指，德琪医药(06996)2025年收入同比+15%至1.05亿元（人民币，下同），亏损收窄至2.39亿元。全年SG&A和研发费用同比分别-13%/-35%。展望2026年，与优时比（UCB）达成的ATG-201交易有望贡献8,000万美元近期付款，公司预计将显著增厚业绩并实现盈亏平衡，研发投入将有所回升。展望2026年，与优时比（UCB）达成的ATG-201交易有望贡献8,000万美元近期付款，公司预计将显著增厚业绩并实现盈亏平衡；而随着核心临床项目的推进、多项临床前TCE项目陆续进入IND阶段，研发投入将有所回升。综合考虑2025全年业绩和ATG-201交易对未来业绩的增厚作用，该机构上调公司2026-27年收入及盈利预测，上调DCF目标价至10港元（原8.8港元）。随着中后期资产逐步进入注册性临床、TCE技术优势不断通过早期数据验证，该机构认为未来2-3年内，公司将进入+稀缺平台价值兑现的关键发展阶段，估值潜在空间巨大，而2Q-4Q26丰富的临床数据和潜在BD交易机会有望成为催化股价的核心动力。维持买入。