기록적인 자금 유입에도 저조한 수익률: 미국 주식, 자본으로부터 외면받고 있는가?

TradingKey - 2월 25일 도이치은행( DB)의 매크로 전략가 팀 베이커(Tim Baker)는 보고서를 통해 글로벌 자금이 전례 없는 속도로 미국 증시로 유입되고 있음에도 불구하고, 상대적 성과는 놀라울 정도로 실망스러운 수준이라고 분석했다.

미국 증시는 한때 압도적인 자금 유입 능력을 과시하며 세계 기록을 세웠다. 팀 베이커는 보고서에서 시장 전반에 걸친 미국 주식의 인기가 놀라운 수준이라고 언급했다. 주식 순유입액은 그 어느 때보다 강력하며, 2025년 내내 순유입액은 미국 GDP의 2%라는 경이적인 수치에 도달했다.

이러한 대규모 자금 유입은 미국 경제에 중요한 지지 기반이 된다. 도이치은행은 기록적인 주식 순유입액만으로도 미국 경상수지 적자의 3분의 2를 충당하기에 충분한 수준이라고 설명했다.

자금 유입의 절정기에 글로벌 투자자들은 미국 시장에 주목했다. 외국인 자금은 공격적으로 보유 비중을 늘렸고, 미국 내 투자자들은 해외 주식에 대한 낮은 선호도를 유지하며 자국 시장에 집중하는 경향을 보였다.

그러나 도널드 트럼프의 백악관 복귀로 촉발된 미국 자산 투자 열풍은 놀라운 속도로 식고 있다. 현재 글로벌 자금은 체계적으로 미국 시장을 빠져나가 유럽과 아시아 자산으로 유입되고 있으며, 글로벌 포트폴리오의 중대한 재조정(리밸런싱)이 조용히 시작되고 있다.

15년 만에 최악의 성과

글로벌 자금이 미국 주식으로 몰려들었음에도 불구하고, 이러한 열기가 비례적인 수익으로 이어지지는 않았다. 지나고 보니 미국 주식에 대한 대규모 비중 확대는 시기적으로 특히 부적절했던 것으로 보인다.

10년 넘게 미국 주식의 '저가 매수(buying the dip)'는 보편적인 필승 전략으로 통했지만, 지난 1년 동안 게임의 규칙은 근본적으로 바뀌었다. 도이치은행의 모니터링 결과, 과거 시장을 주도했던 미국 시장은 더 이상 주인공이 아니며, 상대적으로 저렴한 경기 민감(시클리컬) 주식 시장이 글로벌 시장을 선도하기 시작했다.

미국 시장은 가격 경쟁력과 경기 민감 특성을 모두 갖추지 못한 어정쩡한 위치에 놓이게 되었다.

팀 베이커는 "최근 몇 달간 전년 대비 계산 결과, 미국 주식이 비미국 자산 대비 부진한 성과를 보였다는 점이 명확해졌다. 이 정도 수준의 상대적 성과 부진은 지난 15년 동안 전례가 없었다"고 말했다. 미국 증시의 성과는 3년 단위로 보면 여전히 견고하지만, 현재는 최근 저점 수준으로 떨어졌다.

기술주의 압박 지속, 정책 불확실성, 연율 1.4%의 완만한 수준으로 둔화된 경제 성장률 등 여러 요인이 복합적으로 작용하며 미국 자산의 매력도를 낮추고 미국 주식의 핵심 경쟁력을 뒤흔들고 있다.

반면 유럽의 재정 확장 기대감과 독일 경제의 회복 조짐으로 인해 유럽 자산은 이번 글로벌 자금 재배분 과정에서 최대 수혜주가 되었다.

지난해 12월 말 이후 미국 증시는 이례적으로 좁은 박스권에서 등락을 거듭하며 큰 폭의 하락이나 상방 돌파를 하지 못하고 있다. 특히 지난주 관세 소송 패소와 같이 트럼프의 권한이 위축되는 상황에서도 미국 시장은 반등에 실패했다. 이는 미국 주식에 대한 시장의 냉담한 태도가 단순히 정책적 우려 때문이 아니라, 더 깊은 자금 흐름의 근본적인 변화에 기인함을 시사한다.

AI 거품 우려와 기술 섹터의 집단적 정체

지난 일요일, 시트리니 리서치(Citrini Research)는 AI가 미국 경제에 가할 수 있는 잠재적 위협과 그로 인해 촉발될 수 있는 글로벌 위기를 상세히 다룬 '2028년 글로벌 지능 위기' 보고서를 발표했다.

일부 전문가들은 보고서의 극단적인 시나리오에 시장이 과잉 반응했다고 보기도 하지만, 이번 사건은 AI 거품에 대한 투자자들의 경계심이 높은 수준에 도달했음을 여실히 보여준다.

자본 시장의 흐름은 소프트웨어 기업과 자동화에 취약한 산업에 대한 지속적인 매도세 등 투자자들의 불안을 직접적으로 반영하고 있다. 현재까지 미국 소프트웨어 지수는 올해 총 24% 하락했다. 특히 듀오링고(DUOL)는 2025년 5월 고점 대비 80% 폭락하며, 기존 비즈니스 모델을 잠식할 수 있는 AI의 잠재력에 대한 시장의 의구심을 보여주는 대표적인 사례가 되었다.

지난 3년 동안 투자자들이 AI를 새로운 성장의 관점에서 해석해 왔다면, 이제는 AI가 산업 수익성을 저해할 위험으로 초점이 옮겨졌다. 시장 모멘텀에 크게 의존하는 환경에서는 가격 변동성이 더욱 증폭되기 쉽다.

비미국 자산의 배분 기회 확대

미국 주식의 성과가 15년 만에 최악의 상대적 수준을 기록하고 이전에 미국 비중이 광범위하게 확대되었던 점을 고려할 때, 장기 자본이 자산 배분 전략을 재검토할 충분한 명분이 생겼다.

미국 시장에서 비미국 시장으로 자금이 이동하기 위해서는 비미국 시장이 미국 주식의 성과를 따라잡거나 대등한 수준을 유지할 수 있어야 한다는 핵심 전제가 필요하다. 도이치은행에 따르면, 이 전제는 현재 충족되었을 뿐만 아니라 충분히 타당한 것으로 평가된다.

첫째, 밸류에이션 회복의 강력한 모멘텀이 존재한다. 지난 1년 동안 미국과 비미국 시장 간의 밸류에이션 격차는 좁혀졌으나 여전히 높은 수준이다. 도이치은행 데이터에 따르면 미국 주식의 P/E 프리미엄은 한때 70%에 달했으며, 이후 하락했음에도 여전히 40%라는 절대적 고점을 유지하고 있어 비미국 시장의 밸류에이션 회복 여력이 여전히 크다는 것을 의미한다.

보다 결정적인 전환점은 이익 펀더멘털의 반전에서 온다. 이는 중대한 함의를 갖는 변화다. "비미국 시장의 이익 내러티브가 마침내 우호적으로 돌아서기 시작했다."

팀 베이커는 보고서에서 "지난 15년 동안 비미국 자산의 이익은 본질적으로 정체된 반면, 미국의 이익은 거의 3배 증가했다"며, "그러나 이제 비미국 시장의 이익은 지난 6개월 동안 14%나 급성장하며 명확한 상승세를 보이고 있다"고 강조했다.

다만 도이치은행은 밸류에이션과 이익의 이러한 수렴 과정에 한계가 있다는 객관적인 입장도 유지했다. 미국 기업들의 수익성은 여전히 타 지역을 크게 상회하고 있다.

동시에 시장은 잠재적 위험을 경계할 필요가 있다. 현재 미국 기업들이 집행하고 있는 기록적인 수준의 자본 지출이 기대만큼의 높은 수익으로 연결되지 않을 경우, 향후 이익 성과에 직접적인 부담이 될 수 있다.

뱅크오브아메리카 메릴린치의 최신 투자자 설문조사에 따르면, 유로존 자산에 대한 글로벌 투자자들의 비중 확대 포지션이 사상 최고치를 기록했다.

유럽의 특정 설문조사에서는 응답자의 3분의 1 이상이 벤치마크를 상회하는 EU 주식 비중을 보유하고 있다고 답했으며, 이는 3개월 전의 9%에서 크게 증가한 수치다. 반면, 2025년 말 6%에 불과했던 미국 주식 비중 축소 응답은 순 22%로 늘어났다.

프랑스 자산운용사인 카미냑(Carmignac)은 이러한 현상을 '잠자는 숲속의 공주'의 각성에 비유하며, 구조적 요인과 주기적 요인이 결합되어 유럽 자산이 다시 자본의 총아로 떠오르고 있다고 분석했다.

투자자들이 미국 기술주의 집중 위험에서 벗어나 포트폴리오를 다변화하는 동시에 미국 국내 정치적 위험의 전이 효과를 헤지하려 함에 따라, 유럽 주식형 펀드로 상당한 자금이 계속 유입되고 있다.