從光互聯老炮到 “全能賣水人"，Lumentum 憑什麼？

$Lumentum控股(LITE.US)

海豚君對光連接行業梳理時提到，無論光模塊位置如何改變，高含金量（高價值量且有一定壁壘）的光引擎地位穩如狗。

此次海豚君就從該賽道老牌公司——Lumentum（LITE.O）看起。它的股價一年狂飆近 10 倍，市值站上 700 億美元以上，且吸引英偉達 2026 年 3 月直接掏 20 億美元入股。

把一根光連接鏈路拆開來看：數據中心中的數據傳輸，必須經過光電轉換，電信號先要被 “翻譯” 成光信號，跑過光纖，再被 “翻譯” 回電信號。

做這個翻譯動作的部件叫光模塊，而光模塊裏最核心、最難做、也最貴的零件，就是負責發光的激光器芯片——可以理解爲整條光鏈路的 “燈泡”。Lumentum 賣的就是這顆"燈泡"，而且是全球少數能從磷化銦晶圓開始自己做起的公司。

但僅憑 “賣光源芯片” 並不足以解釋本輪的重估。真正的核心變化在於 AI 超級週期重塑了光器件的定價邏輯：

傳統光器件是一門典型的強週期生意：需求跟着雲服務商資本開支和傳統數據中心建設起伏，供需大體均衡、競爭充分，價格年年往下走。而 AI 集羣建設浪潮重塑了這個結構——GPU 大規模橫向互聯帶來的高速光連接需求呈指數級爆發，800G 向 1.6T 的迭代又進一步抬高了高端激光芯片的單機用量。

與之形成極致錯配的是供給端——高端高速激光芯片（200G 以上）的量產壁壘極高，全球僅寥寥幾家具備擴產能力，且擴產只依賴自建晶圓廠，短期供給剛性強、中長期爬坡週期漫長。

需求爆炸式增長、產能卻難以快速跟進，原本顯著的週期波動弱化，行業正式進入供給約束型的賣方市場——頭部產能企業開始同時享受產品溢價、鎖價長單與毛利率上行的三重紅利。

這也是海豚君把 Lumentum 列爲 AI 光互聯賽道核心研究標的的原因。本篇，海豚君側重對 Lumentum 的各個業務進行梳理，重點回答兩個問題：

1、一隻 800G/1.6T 光模塊裏，激光器憑什麼是價值量和良率的雙重卡點？

2、Lumentum 的五條產品線（EML、CW、電信器件、光模塊、OCS）各自卡在 AI 集羣的哪一層，競爭格局如何？（篇幅原因，本文有限側重前兩部分產品線）

以下是正文：

一、從單一光器件到一體化光子平臺

“易中天” 是中國股民對中國三家光模塊供應商的諧稱（新易盛，中際旭創，天孚通信）。但光通信行業裏真正 “老炮” 其實是Lumentum。最早是 1979 年成立的 Uniphase（商用激光器）和 1981 年成立的 JDS Fitel（光纖器件），1999 年合併成 JDSU，是上一輪互聯網泡沫時期光網絡領域的明星公司。

2015 年，JDSU 一拆爲二：面向通信與數據中心的光器件業務獨立上市，成爲 Lumentum；保留網絡測試儀表、特種光學業務的主體更名 Viavi（VIAV）。

獨立上市之後，Lumentum 的成長主線很大程度依託併購整合：

a：2018 年以約 18 億美元收購 Oclaro，獲得磷化銦激光器與光子集成電路的技術儲備與產線，這也是公司當前 AI 高速光芯片敘事的核心技術底座；

b：2022 年連續完成兩筆收購：收購 NeoPhotonics，補齊窄線寬可調激光器 ITLA（相干模塊的核心光源）、高速相干光子集成 PIC、相干光收發組件（TROSA）等相干光側核心器件，同步收購 IPG 的電信傳輸業務，獲得面向運營商可插拔相干模塊的相干 DSP 配套 ASIC 自研能力與相干模塊整機產品。

兩筆收購組合，讓 Lumentum 補齊了相干傳輸的全鏈條能力，可面向跨數據中心互聯（DCI）、城域及長距傳輸市場提供整套相干方案。

c：2023 年 11 月斥資約 7.5 億美元收購 Cloud Light，一家給雲大廠提供高速光模塊的公司，標誌着 Lumentu 跳出了單純光芯片/光組件供應商定位，可直接對外交付完整光模塊產品。

可以看到，一系列收購使得 Lumentum 從單一光器件廠商，成長爲同時覆蓋 AI 算力短距互聯、長距相干傳輸、高速光模塊整機的一體化光子平臺。

二、產品與業務矩陣拆解

爲更好理解 Lumentum 的產品線，需要先說下產品技術：一隻傳統的可插拔高速光模塊（800G / 1.6T），核心硬件可以沿光電轉換鏈路分 1) 光器件和 2) 電芯片兩類。

1）光器件：負責光電之間的相互轉換

① 激光器芯片——產生連續、穩定光載波的"發光源”，相當於整條光鏈路的燈泡。

② 調製器——把數據電信號"寫"到光載波上，調出光信號。

③ 光電探測器芯片——接收端器件，把光信號還原成微弱電流。

2）電芯片：負責信號處理與能量放大

④ DSP 芯片——光模塊的 “數字大腦”，負責電域信號的修復與糾錯，功耗相對較高。

⑤ Driver 與 TIA——模塊的 “模擬肌肉”。發射端 Driver 把 DSP 輸出的信號放大到足以驅動調製器；接收端 TIA 把探測器轉換出的微弱電流放大成可用的電壓信號。

這裏需要特別強調的是，光器件與電芯片在製造模式與產能彈性上有着本質不同：

DSP 這類電芯片屬於硅基 CMOS 芯片，廠商多爲 Fabless，設計完成後交由臺積電等晶圓廠流片。雖然先進製程存在產能配額的約束，但一旦鎖定配額，依託代工廠的成熟產線可以靈活調整投片規模，具備較好產能彈性，芯片廠商無需自建晶圓產線。

而光器件的物理邏輯則完全不同：由於硅材料無法高效發光，超高速激光器必須依託磷化銦等化合物半導體作爲載體，但化合物光芯片領域尚未形成類似臺積電、高度標準化且成熟的第三方代工生態。

來源：Plutosemi

因此，全球頭部廠商多爲垂直一體化的 IDM 模式——自建晶圓廠、自做外延生長、晶圓加工與鍍膜等工藝。

擴產需要經歷建設、調試與良率爬坡，週期通常要 2-3 年，產能彈性顯著弱於電芯片。市場有少量磷化銦化合物代工廠，可支持中小客戶小批量流片，但難以支撐高端高速光芯片大規模穩定出貨。

理解這套光芯片與點芯片差異後，再看 Lumentum 定位：

公司主力產品光器件，產能高度依賴自建磷化銦晶圓產線，這也意味着，即便 AI 算力拉動光模塊需求快速上行，Lumentum 短期很難大幅拉昇出貨量，擴產彈性天然偏弱。

基於上述背景介紹，我們來看 Lumentum 的產品線。

按照財報的披露口徑，Lumentum 收入包含兩大業務板塊：

1）組件業務（Components）：核心包含 EML 高速激光器芯片、CW 連續光激光器芯片、以及傳統電信側的各類光器件。

2）系統業務（Systems）：包含 Cloud Light 收購來的高速光模塊整機、OCS 光路交換機。除此之外還有工業激光業務，屬於非通信類收入，體量相對較小。

從下圖可以看到，受益於光模塊出貨的快速提升，整個系統業務的佔比持續環比連續提升。

由於財報口徑下，組件、系統兩大板塊同時包含 AI 相關與傳統非 AI 業務，難以清晰拆解業務底層邏輯。

下文海豚君不沿用財報分類，按照 Lumentum 五大核心產品維度拆分分析——EML、CW、電信器件（以上三類歸爲組件業務），以及光模塊、OCS 光路交換機（以上兩類歸爲系統業務）。每條產品線我們按照技術卡位、競爭格局、成長空間來展開。

先來看 Lumentum 業務當前最核心的基本盤——高速激光器芯片。行業主流的高速激光器芯片，根據發光、調製功能的集成方式差異分化出了三條截然不同的技術路線：

a、EML（電吸收調製激光器）——（集成派，邊發射）：將發光、調製兩大功能單片集成於單顆磷化銦芯片，可直接輸出加載信號的高速光信號，目前是高速可插拔光模塊架構下的核心主流方案。

b、CW（連續光激光器）——（分離派，邊發射）：只負責高功率、高穩定的連續發光，調製功能交給外面的硅光芯片，是硅光封裝、CPO 架構下的核心光源。

c、VCSEL（垂直腔面發射激光器）——（低成本派，垂直髮射）：通過垂直出光的特殊結構設計，實現低成本、陣列化量產，但傳輸距離短，目前主要應用於消費電子 3D 傳感、車載短距激光雷達等場景。

這裏需要注意的是，EML 和 CW 均屬於邊發射激光器（EEL），需要完成晶圓解理、端面鍍膜等一系列複雜工序，工藝門檻顯著高於 VCSEL。

這三條路線直接決定了它們在工藝難度、單價、毛利率以及競爭格局上天差地別，海豚君在下表做了詳細對比。

（由於 VCSEL 目前主要應用於消費電子與工業領域，佔 Lumentum 收入已不足一成且非 AI 通信核心驅動力，本文不做展開。重點看 EML 與 CW 激光器）。

1、EML 激光器芯片：Scale-out 層的基本盤

EML 是目前 800G/1.6T 分立光源可插拔光模塊的主流方案。一隻 1.6T 光模塊通常需要 8 顆 200G EML。

從部署場景來看，EML 主要用於 AI 集羣機櫃間 Scale-out 互聯，覆蓋 GPU 機櫃到 Leaf 交換機、Leaf 到 Spine 交換機這類跨機架連接（幾十米至 500 米）。

下游客戶爲中際旭創、新易盛、Coherent 等頭部光模塊廠商，最終供給北美雲廠商，是 Lumentum 在光芯片業務的核心基本盤。

據產業鏈調研，從工藝上來說，由於 EML 要把 DFB 發光區與 EAM 調製區單片集成於磷化銦襯底，所涉及的磷化銦晶圓二次外延生長工藝極其複雜，工藝壁壘高，良率難控。

目前全球能大規模、高良率、穩定向頭部模塊廠商用供貨 200G EML 的，目前只有 Lumentum、三菱電機、住友電工、博通四家，合計佔據八成以上的市場，其中 Lumentum 在產能規模上處於第一梯隊。

海豚君在下表梳理了 EML 主力廠商的情況：100G EML 領域國產廠商已逐步追趕，源傑、長光華芯等企業實現穩定量產，國產化率接近 35%，價格戰已開始；而 200G 高端 EML 中國國產自給率仍不足 5%，尚處在送樣驗證、小批量試產階段。

此外，由於兩家日系廠商（三菱&住友）在上一輪 5G 週期經歷過行業泡沫帶來的產能過剩衝擊，本輪擴產策略整體偏保守，高端 200G EML 新增產能釋放有限。高端 200GEML 的新增產能主要來自兩家——Lumentum 和博通。

正因爲如此，Lumentum 主動將出貨結構重心向高價值的 200G EML 大幅傾斜，根據公司電話會的指引，2027 年中公司 200G EML 的出貨量將超過 50%。

結合調研信息來看，目前 Lumentum EML 激光器芯片收入約 6.4 億美元（佔公司總營收的兩成），處於量價雙升的高景氣階段。

一方面，AI 算力集羣大規模擴容，驅動 800G、1.6T 高速可插拔光模塊需求爆發，直接拉動 EML 芯片出貨量持續創新高；另一方面，出貨重心從 100G EML 向 200G EML 轉移，單顆芯片單價接近翻倍，進一步放大了營收彈性。

盈利能力上當前 EML 的綜合毛利率在 60% 以上，是公司目前利潤貢獻最大、議價權最強的單一產品。

2、CW/UHP 激光器：Scale-up 層的最大增量

與 EML“發光 + 調製單片集成” 不同，CW 激光器走的是分工派路線：只專注於做 “發光燈泡”，產生一束高功率、平穩且無數據的連續光，再交由外置的硅光芯片完成信號調製。

一般來說，光源離調製信號用的硅光芯片越遠、鏈路整體光損耗就越高，因此對 CW 激光器的輸出功率要求也隨之提高，單顆芯片的工藝壁壘（需要克服噪聲、發熱）和價值會顯著抬升。按功率檔位劃分，CW 激光器核心覆蓋三大應用場景：

a、70-100mW——面向 Scale‑Out 場景的硅光可插拔模塊

根據光通信研究機構 Yole 數據，目前硅光路線在數據中心光模塊的滲透率接近 30%，且預計 2030 年出貨量提升至 60% 以上。

對於 Lumentum 來說，屬於存量市場內部的技術路線置換（800G 硅光方案擠壓 100G‑EML 需求，1.6T 擠壓 200G‑EML 需求）。

不過這裏的問題在於價值量其實並不相同。以 1.6T 光模塊爲例，EML 方案需要 8 顆 200G EML（單價 15-25 美元），硅光方案只需 4 顆 CW（單價 3.5-4 美元）。

切換硅光之後，單模塊光源總價值量是明顯下降的。因此，公司自己明確表示對這一檔興趣不大——雖然出貨量增長，但單模塊價值、盈利彈性弱於 EML 產品。

b、120-200mW，用於 NPO（近封裝光學）的集成式光引擎。（Scale up）

作爲可插拔向 CPO 演進的過渡方案，NPO 主要是通過把光模塊放到 PCB 板上來提高交換機和光模塊之間的信號傳輸速度。

相較於硅光可插拔模塊所用的 70‑100mW CW，該檔位芯片在輸出功率、噪聲抑制、高溫工作可靠性上標準更高，單芯片價值量與技術要求顯著提升，屬於純增量賽道，不會替代 EML 的存量需求。

c、350‑400mW（UHP-超高功率 CW），用於 CPO/NPO 外置光源模塊（Scale up）。

ELS（外置激光源）是 CPO 架構下主流的外置光源方案，服務機櫃級 GPU 高速直連的 Scale‑Up 互聯場景。

在 CPO 方案中，硅光光引擎與交換芯片通過先進封裝放在同一個基板上。由於激光器是光鏈路中最容易老化失效的部件（且極度怕熱），如果封裝在一起，一顆激光器壞掉就就要整顆光引擎下線更換。

因此行業達成共識——採用 ELS 方案，將 CW 激光器做成機櫃前面板可插拔的獨立模塊，通過保偏光纖把光送入機箱內部硅光引擎。

從價值量上看，在機櫃級 Scale-up 網絡中，一臺 CPO 交換機通常需要配置 16–18 個 ELS 模塊，每個模塊內部集成 8 顆 UHP CW 芯片，對應單臺交換機就需要消耗 128–144 CW 芯片。

目前單個 ELS 模塊售價大致 500–600 美元，8 顆 CW 激光器芯片約 240 美元，佔四到五成。

也就是說，單個 ELS 模塊帶給 CW 激光器廠商的收入，相當於 15 個傳統硅光可插拔光模塊的總和。

總的來說，相比前兩檔 CW，UHP 超高功率 CW 的技術壁壘最高，同樣是 AI 算力擴張帶來的純增量市場，不侵蝕 EML 存量訂單，是 Lumentum 中期成長彈性最大的賽道。

競爭格局上，對於低功率檔 CW 來說，由於磷化銦外延生長工藝和芯片結構設計已相對成熟，性能指標達到門檻並非難事，難度更多是低成本和高良率交付，已經是典型的紅海市場。

目前，中國廠商（源傑、長光華芯、雲嶺光電等）與海外低成本 IDM（如 AAOI）同時擴產，且多家廠商均通過了主流模塊廠測試，下游客戶（如中際旭創、新易盛等）傾向於通過多源採購以壓低採購價。

而對於高功率檔（350-400mW UHP），目前全球能穩定量產的只有 Lumentum 和 Coherent 兩家，走的是完全不同的技術路線：

Coherent ：單芯片硬剛派（BH-DFB 路線）：類似於打造一臺單發大排量超級引擎，用一顆掩埋異質結（BH-DFB）激光器直接硬推出 400mW 高功率。

優勢在於結構極其緊湊、芯片面積小、單片晶圓出芯數多；而代價在於這種工藝下散熱、線寬和長期可靠性全壓在一顆芯片上，前期良率爬坡非常慢。

Lumentum：兩段式分離派（DFB 種子光 + SOA 放大器）類似於 “成熟小發動機 + 渦輪增壓器”。先用一顆成熟的低功率激光器（DFB）產生一束極度乾淨、低噪聲的 “種子光”，接着在同一芯片上串聯一段半導體光放大器（SOA），把功率強行提升到 400mW。

這種技術路徑下，由於發光與放大各自都在高度成熟的工藝窗口內運行，可靠性較高，且同一套平臺往下降檔就能覆蓋中功率檔，研發效率極高；

但代價也很明顯，由於集成 SOA 後芯片物理長度大幅延伸，單片晶圓的出片數出現斷崖式下滑（從普通 CW 芯片的單片 4,000–5,000 顆，暴跌至 UHP 級別的僅 400–500 顆，縮減近 10 倍）

綜合來看，兩家公司的技術路線取捨有明顯差異，Coherent 押注的是良率爬坡之後，依靠更小的芯片面積實現極致晶圓成本，Lumentum 的思路則是犧牲部分晶圓面積，換取器件更高的可靠性。

這也意味着在當前供給偏緊階段，雲廠商客戶優先保障交付與穩定性，對成本敏感度相對偏低，因此 Lumentum 這套以面積換可靠性的工程方案更受頭部雲巨頭青睞（從調研數據看，外置光源模塊當前市場份額大致爲 Lumentum 約 60%、Coherent 約 40%）。

但站在中長期的視角，一旦 Coherent 完成良率提升，其成本優勢會逐步釋放，會對 Lumentum 形成較強的競爭壓力。

而對於中功率檔，由於能做 400mW 的廠商順手就能做 150-200mW，因此相當於高功率玩家的 “副產物放量區”。

但另一方面，對於從低功向上跨越的中國廠商或二梯隊玩家來說，150-200mW 是衝擊高端的必經之路，但如果無法向上突破到高功率檔，就無法享受晶圓分級帶來的成本攤薄效應，導致 150-200mW 晶圓的綜合成本難以抗衡頭部巨頭這種 “副產物模式” 下的低成本優勢。

結合調研信息，當前公司 CW 激光器年收入約 0.5 億美元，佔公司總營收僅 2%，仍然偏小，主要來自部分硅光模塊的初級需求與 CPO 樣片階段。

不過綜合上述技術路線與產品檔位的分析，可以看到 CW 激光器真正的業績爆發力完全取決於 NPO/CPO 架構的落地速度，當行業從可插拔演進至 CPO 架構時，對於 CW 激光器的需求將展現指數型增長。（下篇會定量進行測算）

<此處結束>

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