百億營收難掩利潤失速，華潤三九“兩翼”整合冰火兩重天

證券之星 劉鳳茹

作爲華潤集團旗下中藥板塊的核心平臺，華潤三九(000999.SZ)近年來通過接連併購昆藥集團(600422.SH)與天士力(600535.SH)，構建起“一體兩翼”的產業版圖。然而，版圖擴張的另一面，是盈利能力正在承受明顯的壓力。2026年上半年業績快報顯示，華潤三九再度陷入“增收降利”的尷尬局面，尤其第二季度淨利潤環比下滑超44%。

證券之星注意到，在覈心的CHC業務端，藥店客流下滑、醫保控費等多重因素疊加，使得終端市場持續萎縮，華潤三九傳統優勢板塊正遭遇結構性困境。而寄予厚望的“兩翼”表現也喜憂參半：昆藥集團以三七產品及精品國藥爲定位，本應成爲增長新引擎，卻因行業政策衝擊與自身轉型陣痛，上半年預虧最高達4億元，成爲整體業績的“拖累項”；相比之下，同樣被納入體系的天士力，今年上半年雖在盈利端實現顯著提升，但營收增長動能仍顯不足。當下，華潤三九正面臨規模擴張與效益改善、整合協同與戰略落地的多重考驗。

上半年增收不增利，Q2營利環比大幅下滑

華潤三九主要從事醫藥產品的研發、生產、銷售、醫藥流通及相關健康服務，CHC(健康消費品)和處方藥是公司的兩大業務支柱。其中，CHC健康消費產品主要覆蓋感冒、胃腸、皮膚、肝膽、兒科、骨科、婦科等品類，處方藥產品覆蓋心血管及代謝、腫瘤、呼吸、神經/精神、消化、骨科、抗感染等治療領域，擁有複方丹蔘滴丸、血塞通三七系列產品、養血清腦顆粒、參附註射液、華蟾素片劑及注射劑、注射用重組人尿激酶原、示蹤用鹽酸米託蒽醌注射液、注射用頭孢比羅酯鈉等藥品。

2026年上半年，華潤三九營收實現小幅增長，但盈利端持續走弱，增收不增利特徵顯著：當期營業總收入150.13億元，同比小幅提升1.37%；歸屬淨利潤16.72億元，同比下滑7.9%；扣非後淨利潤15.98億元，同比下降5.87%。

華潤三九僅在業績快報中提及：2026年上半年，面對複雜變化的市場環境，公司圍繞戰略方向，堅持“創新+品牌”雙輪驅動，聚焦核心治療領域，強化研發創新與智數化賦能，夯實“一體兩翼”業務佈局，但未對淨利潤下滑的原因作出詳細解釋。

盈利疲軟並非半年報纔出現，華潤三九一季度的經營數據已有所顯現：單季營業收入81.3億元，同比增長18.62%；歸屬淨利潤10.76億元，同比下降15.29%；扣非後淨利潤10.48億元，同比下降13.96%。拆分季度數據測算：華潤三九今年第二季度營業收入約68.83億元，歸屬淨利潤約5.96億元，扣非後淨利潤約5.5億元，前述三項指標分別環比下滑15.34%、44.61%、47.52%，單季盈利環比近乎“腰斬”。

拉長週期來看，2025年華潤三九的歸屬淨利潤增速與營收增速就出現落差，收入擴張未能有效轉化爲利潤積累。去年全年華潤三九營收316.03億元，同比增長14.43%，規模擴張勢頭向好；但利潤增長近乎停滯：全年歸屬淨利潤34.21億元，同比增長1.58%，扣非後淨利潤31.34億元，增幅低至0.52%。

證券之星注意到，這一落差背後，華潤三九傳統CHC業務表現疲軟。2025年該板塊營收佔公司總營收比重達47.82%，收入規模達151.1億元，同比下滑14.67%；同期營業成本同步下降14.42%，降幅略低於營收，板塊毛利率同比微降0.11%，核心主業增長動能不足拖累整體盈利水平。

終端市場的萎縮加劇了CHC業務的困境。在藥品市場端，受藥店客流下降、醫保控費等因素影響，行業增長持續放緩，短期面臨結構性調整。米內網數據顯示，2025年前三季度，中國藥品市場規模12601億，同比下降1%。

併購整合“喜憂參半”，昆藥集團陷虧損泥潭

爲拓寬產業版圖，華潤三九2025年3月斥資62.12億元收購天士力28%股權，疊加此前控股的昆藥集團，構建起“CHC爲核心、天士力處方藥、昆藥集團三七精品國藥”三足鼎立的“一體兩翼”業務架構。但併購落地後，兩家核心標的經營走勢出現嚴重分化。

自納入華潤體系後，昆藥集團經營規模收縮，盈利逐年走低。數據顯示，2022-2024年昆藥集團營收由82.82億元衝高至84.3億元后回落至84.01億元，增長基本停滯；2025年頹勢全面加劇，全年營收收縮至65.75億元，同比大幅下降21.74%，歸屬淨利潤3.5億元，同比下降46%，扣非後淨利潤降幅更是高達74.45%。

證券之星注意到，進入2026年，昆藥集團經營徹底由盈轉虧，一季度營收8.36億元，同比驟降48.01%，單季歸屬淨利潤虧損1.42億元；上半年業績預告進一步放大風險，預計歸屬淨利潤虧損3.3億至4億元，同比下滑266%-302%，扣非後淨利潤虧損3.5億至4.3億元，同比降幅332%-385%。

業績大幅虧損，昆藥集團歸結爲受醫藥行業政策持續收緊與市場環境深度調整的雙重影響，疊加公司自身渠道結構優化與經營模式轉型處於關鍵階段，公司整體經營業績出現較大幅下滑。

昆藥集團具體談到，2026年上半年，外部環境看，中成藥集採持續擴圍，醫保控費政策不斷深化，院內終端產品放量節奏及價格空間受到約束；院外零售終端競爭格局加速重構，中小門店洗牌整合，線上即時零售分流等結構性變化對傳統渠道形成持續衝擊；內部經營看，公司積極優化渠道庫存，控制發貨節奏；同時推進營銷模式變革，整合優化營銷團隊，聚焦終端純銷提升與價值鏈重塑。雖已積極採取應對舉措，但在經營調整的精準度與力度上仍存在一定偏差，戰略投入尚未充分轉化爲收入增量，整體經營改善進度不及預期。

與昆藥集團相比，天士力展現盈利韌性。業績快報顯示，天士力今年上半年歸屬淨利潤同比增長15.23%至8.93億元，扣非後淨利潤同比增長36.01%至8.71億元。但受中藥注射劑行業性下滑及感冒發燒藥銷售收入下降影響，天士力今年上半年的營收爲42.01億元，同比下降2.03%。

未來核心CHC業務如何修復增長，“兩翼”佈局能否真正釋放協同效應，將成爲決定華潤三九盈利質量能否改善的核心看點。(本文首發證券之星，作者|劉鳳茹)