對沖行爲日漸消退，構成重大市場隱患

2026年已過半。標普500指數年內已上漲約10%，這在歷史上算是不錯的回報——如果沒有伊朗戰爭和頑固通脹阻礙美聯儲降息，漲幅或許會更高。

期權交易模式大體上放大了市場對股票的樂觀情緒，大批投資者沉迷於買入看漲期權來押注股價上漲。迄今爲止，這都是一筆輕鬆的交易。 芝加哥期權交易所波動率指數（VIX），即所謂的股市恐懼指標，幾乎未顯示出任何恐懼跡象，這也恰如其分，因爲期權市場早已放棄了以懷疑眼光審視金融市場的角色。

平心而論，看漲是有理由的。正如我們和其他機構所指出的，出色的企業盈利對股票回報產生了神奇效果。但這種樂觀情緒引發了人們對狂熱強度的質疑——而這使得即將到來的財報季對市場走勢變得至關重要。

期權定價動態表明，如果第二季度財報和公司展望未能達到亮眼水平，市場將面臨麻煩。

貪婪溢價如今已結構性嵌入期權市場，看漲期權的隱含波動率超過了看跌期權。從歷史上看，看跌期權更爲昂貴，因爲投資者買入它來對沖股票頭寸。現在，很少有投資者進行對沖，因爲他們害怕錯過從上漲股票中賺錢的機會。

這種反常的構造意味着，爲追逐股票而大舉買入看漲期權，已爲企業財報設定了很高的門檻——尤其是對市場領先的龍頭股而言。

看跌期權與看漲期權的偏斜關係——即看跌與看漲期權隱含波動率之間的動態關係——傳統上是專業交易員關注的範疇。然而，越來越多傾向於利用期權放大收益而非管理風險的小投資者，如今也開始關注這一指標。這表明股價波動可能就在前方。

類似的邏輯也促使我們近期在高盛將標普500指數年終目標上調至8000點時持謹慎態度。我們再次思考：情況還能好到哪去？投資者持倉如此樂觀，以至於財報不及預期可能引發期權市場劇烈變化，而如果恐慌的投資者止損並拋售看漲期權，這種變化可能與股票市場發生碰撞。

由於我們倡導時間套利——即通過期權波動率短期飆升獲利來增強長期股票回報——我們希望在可能出現的劇烈波動和市場領導權變化之前提前佈局。

擔心潛在股市下跌、但仍希望爲上漲行情的擴散佈局的長期投資者，可以考慮一種半倉策略：與其買入1000股股票，不如買入500股，並賣出5份行權價略低於當前市價的看跌期權。

以道富標普500交易所交易基金（SPDR S&P 500 ETF）當前價格747.71美元爲例，買入500股ETF，並賣出5份8月到期、行權價爲715美元的看跌期權，這樣第二批股票的有效成本約爲每股709.46美元（行權價減去收到的權利金）。

如果標普500上漲，ETF也隨之上漲，投資者還能保留看跌期權的權利金。如果指數下跌，投資者在ETF上會虧損，但很可能有機會以更低價格買入更多股票，從而降低整體買入成本。

8月到期的期權合約將覆蓋大部分財報季以及7月29日美聯儲利率決策會議的結論。

這還覆蓋了一個季節性規律。資深投資者在8月休假，初級員工被指示維持現狀，這往往導致市場偏向避險。

鑑於市場對“七巨頭”，即Alphabet、亞馬遜、蘋果、Meta Platforms、微軟、英偉達和特斯拉的主導地位動搖的擔憂日益加劇，以及標普500指數中許多其他股票近期表現強勁，無論接下來發生什麼，半倉策略都是一種合理的倉位配置。