一款藥撐起九成營收，境外客商賬期畸長，華益泰康IPO陷賣藥與回款雙重夾擊

證券之星 劉鳳茹

深耕複雜製劑賽道的華益泰康藥業股份有限公司(以下簡稱“華益泰康”)，憑藉核心產品琥珀酸美託洛爾緩釋片，一舉打破原研藥企阿斯利康長達十五年的國內市場壟斷。報告期內(2022年至2024年及2025年1-9月)，公司業績快速增長，正向北交所發起IPO衝刺。

證券之星注意到，華益泰康光鮮表象之下隱憂重重：九成收入綁定琥珀酸美託洛爾緩釋片這一單品，而該產品集採中標價已下調30%；銷售費用率持續高企，市場推廣費佔比超八成；境外客戶賬期畸長，加之經銷商中途更換，回款風險與海外市場不確定性並存。北交所在問詢函中，直擊上述核心問題。

面對日益激烈的仿製藥競爭與自身產能擴張計劃，華益泰康能否去北交所講好一個可持續增長的故事，還是未知數。

九成營收來自大單品，核心產品集採降價30%

華益泰康專注於複雜製劑及創新制劑的研發、生產和銷售，併爲國內外客戶提供一站式醫藥研發與定製化生產服務，公司主要獲批上市銷售產品爲琥珀酸美託洛爾緩釋片、鹽酸帕羅西汀腸溶緩釋片、阿拉美戈汀片、他克莫司膠囊等，主要應用在高血壓、抑鬱症、器官移植免疫抑制劑等領域。

華益泰康的核心產品琥珀酸美託洛爾緩釋片2018年12月獲美國FDA商業化生產批准，於2021年7月在國內首仿獲批且首家通過一致性評價，打破了原研藥企AstraZeneca(阿斯利康)長達十五年的國內市場壟斷；他克莫司膠囊於2023年9月獲NMPA批准上市，其中0.5mg規格爲國內首家通過一致性評價，1mg規格爲新4類首仿獲批；鹽酸帕羅西汀腸溶緩釋片分別於2021年2月及2023年3月獲美國FDA和中國NMPA批准上市。

其中，琥珀酸美託洛爾緩釋片是公司的絕對支柱。財報顯示，2022-2025年，華益泰康實現營業收入約1.08億元、2.48億元、3.09億元和3.17億元，歸母淨利潤分別爲-0.42億元、0.61億元、0.61億元和0.68億元。同期琥珀酸美託洛爾緩釋片銷售收入分別爲0.84億元、1.84億元、2.85億元、2.96億元，佔公司主營業務收入的比重分別爲78.35%、76.93%、92.42%和93.57%。相比之下，公司其他已獲批上市產品如鹽酸帕羅西汀腸溶緩釋片等收入規模相對較小，在研新產品的研發與商業化尚需一定週期。華益泰康直言短期內核心產品收入佔比較高的情況仍可能持續。

2026年2月，琥珀酸美託洛爾緩釋片報名國採接續併成功中選，採購期自2026年3月(具體執行日期以各地發佈通知爲準)至2028年12月31日，華益泰康此次接續中標價較前次降幅約30%，首年約定採購量約爲前次的2倍。

證券之星注意到，琥珀酸美託洛爾緩釋片同類已上市產品數量11家(包括原研)，2024年華益泰康的該產品國內市場份額爲6.4%，排名第三，市場競爭加劇。

對此，北交所要求華益泰康說明琥珀酸美託洛爾緩釋片在國內、美國及全球市場空間規模及競爭格局，未來是否有更多競品出現從而進一步壓縮該產品市場空間，是否會導致集采采購量和採購價格大幅下降。

靠營銷驅動，擴充產能消化情況存疑

核心產品持續放量的背後，是華益泰康日趨倚重的營銷驅動策略。

招股書顯示，2022-2024年，華益泰康銷售費用金額分別爲3599.13萬元、5736.51萬元、7926.3萬元，佔各期營收的比例分別爲33.41%、23.82%、25.68%。其中，各期市場推廣費分別爲2627.21萬元、4597.76萬元、6858.89萬元，銷售費用率從73%一路升至86.53%。2025年，華益泰康的銷售費用增至8509.52萬元，同比增長7.36%，超過同期營收2.65%的增幅，佔營收比重提升至26.86%，市場推廣費相應增至7599.34萬元。

華益泰康曾表示，市場推廣費增長主要系公司琥珀酸美託洛爾緩釋片產品於2022年中標國家集採後，公司不斷加大產品的市場推廣力度所致。

北交所在問詢函中要求華益泰康說明與推廣服務商合作的主要內容及模式，各期推廣服務商的數量、推廣活動(會議培訓、拜訪 推介等)的開展次數、單次金額、活動區域、與推廣商的結算方式及依據等；說明集採模式下開展推廣活動的必要性，是否存在公司組織或參與的市場活動；並進一步說明是否對服務商存在依賴，是否具備獨立獲客能力。

衆所周知，產品是製藥企業的生命線，新產品開發是製藥企業可持續發展的重要源泉。在過度依賴單一產品的背景下，華益泰康擬擴充產能。據招股書，華益泰康擬募集資金3億元，包括智能製造基地建設項目和創新研發中心建設項目。

截至招股說明書籤署日，華益泰康有仿製藥在研項目13個、改良型新藥在研項目8個，通過募投項目的實施，公司將再擴充現有5個製劑項目產線(包括合作研發項目製劑產品)的同時開展7條高端仿製藥及改良型新藥研發管線1的落地生產。項目建成達產後，華益泰康預計將實現年產片劑約9.08億片、膠囊劑約0.71億粒、顆粒劑約0.3億袋的生產能力。

華益泰康認爲，隨着醫藥行業競爭日趨激烈，向多類高端仿製藥產品拓展、填補現有產品空白既是公司提升市場競爭力、實現可持續發展的內在要求，也是公司開拓利潤增長點的重要手段。

證券之星注意到，報告期內核心產品琥珀酸美託洛爾緩釋片的產能利用率波動明顯，分別爲60.06%、95.87%、74.65%、55.75%。

北交所據此追問：華益泰康擬擴充的具體產品管線和具體增產情況，並結合報告期內各類產品的實際產能及產能利用率、產銷量情況、競品情況、集採中標情況，客戶資質及覆蓋情況、未來市場需求和容量等，說明預計新增產能的市場前景及預計消化情況。

客戶集中度高，逾七成應收款來自Oryza

客戶集中度偏高是華益泰康的另一大隱患，且呈逐年加劇態勢。2022-2025年，華益泰康來自前五大客戶銷售額分別爲0.62億元、1.58億元、2.17億元、2.24億元，佔公司各期營收的比例分別爲57.97%、65.77%、70.34%、70.58%。國藥控股股份有限公司、九州通醫藥集團股份有限公司、華潤醫藥控股有限公司、重慶醫藥(集團)股份有限公司均是前五大銷售客戶的常客。

與此同時，公司積極拓展美國市場。2022年與境外經銷商Oryza Pharmaceuticals, Inc.(下稱“Oryza”)合作，外銷收入隨之增長。財務數據顯示，報告期內華益泰康境外銷售收入分別爲480.2萬元、2927.49萬元、5335.17萬元和2178.27萬元，佔主營業務收入的比例分別爲4.46%、12.25%、17.32%和8.7%；報告期內來自Oryza的收入(非買斷式經銷)分別爲240.91萬元、2889.91萬元、5327.42萬元和1953.87萬元。

Oryza註冊於美國佛羅里達州，深圳市瑞華製藥技術有限公司的全資子公司。Oryza於2023年及2024年均爲華益泰康第二大客戶，貢獻收入分別佔各年總營收的12.11%及17.3%。

值得警惕的是，華益泰康對Oryza設置了“到美國港口後16個月信用期”的回款條款。報告期各期末，華益泰康對Oryza的應收賬款餘額分別爲236.92萬元、2953.95萬元、5901.79萬元和3814.19萬元，佔應收賬款餘額的比例分別爲23.44%、75.82%、87.3%和72.16%。截至2025年9月末，已對應收Oryza賬款按照50%的比例單項計提壞賬準備。

證券之星注意到，2026年3月，華益泰康進行會計差錯更正，將對Oryza的外銷收入確認時點從“商品出庫並完成報關或送至指定地點，商品控制權已轉移給買方時確認收入”調整爲“經銷商實現下游銷售並提供銷售清單後確認收入”。

對此，北交所要求華益泰康說明Oryza賬期由“背靠背”變更爲16個月的時間、原因、商業合理性，與同行業公司及公司其他客戶是否存在顯著差異，是否存在其他約定或利益安排，是否存在放寬信用政策擴大銷售的情況以及Oryza貸款最早逾期時間，並進一步說明Oryza截至目前應收款餘額及逾期情況，是否具備償還能力，是否存在回款風險。

值得一提的是，2025年上半年，華益泰康將美國市場的經銷商由Oryza更換爲石藥集團的美國子公司Conjupro，2025年公司境外收入同比下降53.5%，降至2480.84萬元。北交所進一步追問：更換Oryza等經銷商是否對公司境外銷售構成重大不利影響；Conjupro的客戶拓展能力及期後銷售情況，2025年外銷收入下降的具體原因。

華益泰康的IPO之路遇大單品依賴、集採壓價與回款風險的多重夾擊，如何向監管層與市場作出合理解釋，是其上市前的必答題。(本文首發證券之星，作者|劉鳳茹)