營收創新高難抵增長放緩與成本高企雙重擠壓，長白山去年“增收不增利”

證券之星 劉浩浩

在國內旅遊市場持續復甦的浪潮中，長白山(603099.SH)卻交出了一份“增收不增利”的尷尬答卷。2025年，公司收入雖然創歷史新高，扣非後淨利潤卻同比下降超15%，公司收入增速也由上年同期的近20%驟降至個位數。這一反差背後，是景區運營成本剛性上漲與門票價格管制雙重擠壓所致；同時，

證券之星注意到，2023-2025年，長白山景區接待遊客數量持續增長。不過，受極端天氣影響，2025年景區遊客接待數量增速同比大幅放緩，這導致公司收入增長動能明顯走弱。由於成本費用大幅增長，報告期內公司盈利空間受到嚴重擠壓。2025年，長白山三大主業也不同程度承壓。其中，核心旅遊客運業務收入和毛利率雙雙同比下滑。更嚴峻的是，公司打造的新項目恩都裏開業首年即虧損超千萬元；爲承接高鐵紅利發起的募投項目長白山火山溫泉部落二期項目(以下簡稱“溫泉二期項目”)原計劃於2025年底開業，近日也宣佈延期。市場擔憂，在募投項目延期和新項目尚處培育期的雙重壓力下，長白山短期內想扭轉業績頹勢可能並不輕鬆。

去年營收增速放緩至個位數

長白山於2014年上市，是吉林省旅遊板塊首家上市公司。公司立足於長白山全域旅遊開發運營，主要業務涵蓋旅遊客運業務、旅行社業務、酒店業務等。

財報顯示，長白山2025年實現收入7.88億元，同比增長5.98%；實現歸母淨利潤1.29億元，同比下降10.33%；實現扣非後淨利潤1.28億元，同比下降15.63%。

對於2025年收入增長，長白山表示，主要受新項目恩都裏營業影響所致。

2024年8月，長白山公告，爲培育發展餐飲業務，公司擬與控股股東長白山集團共同出資成立恩都裏商管公司，二者持股比例分別爲51%、49%。恩都裏商管公司主營餐飲項目投資及運營管理等。去年6月，恩都裏項目開業運營。2025年，該項目累計接待遊客超138萬人次，成爲推動長白山收入同比增長的關鍵因素。

不過，證券之星注意到，長白山2025年收入增速相較上年同期的19.81%已大幅放緩。

去年上半年，受極端天氣影響，長白山景區和景點關閉天數較2024年同期增加，這導致公司景區接待人數同比下降。受此影響，長白山景區2025年全年接待遊客數量增幅從上年同期的24.05%下滑至7.87%，公司2025年收入增長動能明顯走弱。事實上，長白山2023年收入增速高達218.73%，該指標近兩年持續大幅下滑。

從主營業務來看，作爲公司核心收入支柱的旅遊客運業務2025年收入同比下滑，拖累了全局。

作爲長白山保護開發區最大的旅遊客運公司，長白山近七成收入來自旅遊客運業務。公司擁有長白山三個景區道路運輸獨家經營權，主要從事景區內遊客運輸、旅遊車輛租賃、停車場管理等業務。2025年，受極端天氣導致的景區關閉等因素影響，該業務實現收入5.2億元，同比下降3.26%，該業務收入佔比由上年的72.31%大幅下滑至66.01%。

酒店業務方面，該業務覆蓋住宿服務、餐飲服務、會議服務、旅遊信息諮詢等細分業務。2025年，在景區接待遊客數量繼續增長的背景下，該業務實現收入1.62億元，同比增長15.69%，該業務營收佔比由上年的18.79%增至20.52%。

長白山旅行社業務主要從事生態觀光、運動旅遊、會議旅遊、紅色旅遊等業務。2025年，受益於大量營銷活動的開展和市場推廣，該業務實現收入0.59億元，同比大增97.05%。不過，該業務營收佔比依然較低，僅爲7.45%，仍難挽公司收入增速大幅放緩的局面。

三大主業毛利率同步承壓

證券之星注意到，成本費用高企是導致長白山2025年業績承壓的主因。

財報顯示，2025年，長白山營業成本同比增長13.61%，遠高於收入增幅，這導致公司毛利潤同比大幅下滑。此外，公司銷售費用、管理費用、財務費用分別同比增長15.87%、22.8%、150.93%，公司期間費用因此同比增長23.49%，嚴重吞噬當期利潤。

據長白山披露，2025年銷售費用增加主要因新增營銷部門費用增加所致；管理費用增長因員工薪資提升和社保基數調整所致；財務費用增加則因公司短期借款支付貸款利息所致。

從主營業務來看，2025年，長白山三大主業毛利率全面承壓。

其中，旅遊客運業務2025年營業成本同比增長5.48%，這導致其毛利率從上年同期的45.55%下滑至40.6%。相較該業務2023年48.72%的毛利率，該指標已下降超8個百分點。

長白山酒店業務2025年毛利率相較上年的30.85%也出現微弱下滑。相較該業務2023年32.08%的毛利率，該指標近兩年則是持續下滑。公司旅行社業務2025年營業成本則同比激增117.22%，這導致其毛利率由上年同期的49.84%大幅下滑至44.7%。

2025年，在高毛利的旅遊客運業務收入佔比下降且公司三大主業毛利率均同比下滑的情況下，長白山整體毛利率由上年同期的41.67%驟降至37.47%。相較2023年的42.98%，長白山毛利率近兩年也持續下滑。

值得一提的是，2025年，雖然長白山打造的新項目恩都裏開業推動公司收入實現增長，但公司控股子公司恩都裏商管公司2025年淨利潤卻虧損達1154萬元，對整體業績造成較大拖累。

分季度來看，長白山2025年不同季度間業績波動劇烈。

去年Q1-Q4，長白山扣非後淨利潤分別爲439.7萬元、-662.4萬元、1.519億元、-2135萬元，分別同比增長-62.13%、-142.79%、18.31%、-535.3%。不難發現，去年長白山僅Q3業績同比增長且Q3單季度幾乎貢獻了全年利潤。利潤分佈的嚴重失衡，削弱了其業績的抗風險能力。

承接高鐵紅利募投項目宣佈延期

長白山備受市場關注的核心募投項目溫泉二期項目近日也宣佈延期。

2025年10月，長白山通過定增募得資金淨額2.29億元，擬投向兩大建設項目。其中，溫泉二期項目擬使用募集資金1.93億元。該項目原計劃於2025年12月竣工投入使用。

據長白山此前公告，該項目是公司提前佈局2025年沈白高鐵通車後旅遊市場的重要戰略支撐。項目擬建設一個集住宿、餐飲、娛樂、科普於一體融入長白山生物多樣性元素的博物館親子度假主題酒店及溫泉娛樂設施。項目建成後，公司將在旅遊客運、酒店經營、旅行社及溫泉水開發利用基礎上，增加包括溫泉文化、休閒、養生、度假等衆多功能的溫泉旅遊服務業務。該項目的落地，有利於公司進一步豐富商業模式，拓寬市場空間，完善產業佈局，提高公司在長白山旅遊行業的競爭力。

在項目效益方面，長白山預測，預計項目達產年均收入爲1.2億元，達產年均淨利潤爲3312.76萬元，測算期年均投資淨利率爲4.94%，稅後內部收益率爲10.87%，動態回收期爲14.16年。

值得注意的是，沈白高鐵已於去年9月通車，大幅拉近了遊客和長白山間的距離。但溫泉二期項目並未如期建成。今年3月底，長白山公告，公司基於審慎性原則，結合募投項目實際建設情況和投資進度，決定將該項目達到預定可使用狀態日期從原來的2025年12月延期至2026年12月。

對於項目延期原因，長白山表示，一方面，長白山區域大高鐵時代已經來臨，家庭度假、親子出遊等休閒度假方式需求增長態勢明顯，公司對項目原規劃功能及業態進行了調整，增加了親子客房供給，適當減少溫泉區域面積，以滿足遊客住宿剛需。另一方面，項目所在地冬季漫長嚴寒，近兩年受極端天氣影響，室外有效施工期有所縮短。疊加受其他天氣因素影響，項目施工進度出現延緩。

而據公司公告，截至2025年底，該項目的投資進度僅爲35.81%。

雖然長白山強調，該項目延期不會影響公司整體戰略推進，但不少投資者仍擔憂，這可能讓長白山錯失寶貴的高鐵紅利，失去搶佔市場先機。在長白山主業增長放緩、盈利承壓的背景下，恩都裏處於培育週期與溫泉二期項目延期帶來的雙重壓力，可能加劇其短期業績承壓局面。(本文首發證券之星，作者|劉浩浩)