【券商聚焦】国泰海通维持布鲁可（00325）增持评级 指海外与新品驱动成长

金吾财讯 | 国泰海通证券发布研报指，布鲁可（00325）发布2026年半年报，公司多维度收入高增，海外与新品驱动成长，中长期成长路径清晰。公司收入多点开花，品类、IP、渠道、区域同步释放增长动能。分品类，积木人主业收入15.85亿元，同比+19.6%，9.9元平价产品高效拉新，销量占比达47.6%；积木车新品创收1.85亿元，占比10.4%，形成第二增长曲线。分IP，前六大IP收入占比降至77.6%，IP结构更均衡，变形金刚、火影忍者分别同比增59.2%、132.9%。分渠道，线下经销收入同比+31.4%；线上渠道增速68.1%。分区域，国内收入同比+14.9%，海外收入3.66亿元，同比大增228.5%，全球化成效显著。

产品结构与前期投入压制当期毛利，26H1毛利率44.3%，同比下滑4.1pct，主要受低价产品放量、新品模具摊销、海外拓展成本抬升影响。费用端改善明显，销售费率12.0%、研发费率7.4%，同比分别下降1.2pct、2.2pct；行政费率3.6%基本持平。

下半年成长逻辑延续。产品端持续丰富积木车、成人向模玩矩阵，16岁以上客群收入占比已达25%；IP端持续扩充海内外头部版权；渠道端国内线下持续渗透，海外深耕美洲、东南亚并完善本地售后。伴随新品产能释放、海外运营成本摊薄，下半年毛利率有望环比改善。

考虑到公司中报业绩亮眼，海外增长势能不减，随规模释放盈利水平具备修复空间，国泰海通上调公司2026-2028年EPS为3.33/4.28/5.52元。参考行业估值水平，考虑公司敏锐的市场洞察及丰富的IP资源，海外正处于加速拓展期，给予一定估值溢价，给予公司2026年20XPE，对应目标价77.42港元，（按1HKD=0.86RMB折算），维持公司“增持”评级。

风险提示：IP授权续约不及预期、行业竞争加剧。