มหกรรม Forced Sell หุ้น AI เกาหลีใต้ 2026: กลไกที่ทำให้ตลาดพังยับ

Forced Sell คือการขายที่ไม่ได้เกิดจากการตัดสินใจของเจ้าของสินทรัพย์ แต่เกิดจากกลไกบังคับ เช่น การถูกโบรกเกอร์บังคับขายเมื่อหลักประกันไม่พอ การปรับพอร์ตอัตโนมัติของกองทุนเลเวอเรจ หรือการลดสถานะของกองทุนที่ถูกเจ้าหนี้เรียกหลักประกันเพิ่ม

ลักษณะเฉพาะที่ทำให้มันอันตรายกว่าการขายทั่วไปมีสามข้อ

1. ผู้ขายไม่สนใจราคา เพราะเป้าหมายคือหาเงินสดให้ทันเวลา ไม่ใช่ขายให้ได้ราคาดี
2. มันเร่งตัวเอง การขายทำให้ราคาลง ราคาที่ลงทำให้เกิดการบังคับขายรอบใหม่
3. มันมีจุดจบที่คำนวณได้ เมื่อคนที่ต้องขายขายหมดแล้ว แรงขายนั้นหายไปเอง ต่างจากการขายด้วยความกลัวที่ไม่มีขอบเขตชัดเจน

ข้อ 3 คือเหตุผลที่บทความนี้มีส่วน "เครื่องมืออ่านวิกฤต" อยู่ท้ายเรื่อง

การร่วงกับการขึ้นคือเรื่องเดียวกัน จะเข้าใจอย่างหลังต้องเข้าใจอย่างแรกก่อน

ปี 2025 หุ้นเกาหลีบวกราว 75–76% ซึ่งเป็นปีที่ดีที่สุดนับตั้งแต่ 1999 จากกระแส AI และความต้องการชิปหน่วยความจำ จากนั้นครึ่งปีแรกของ 2026 ดัชนี KOSPI เกือบเท่าตัว ซึ่งเป็นการเพิ่มขึ้นสูงสุดในโลก โดยราคาหุ้น SK Hynix เพิ่มขึ้น 10.1 เท่า นับจากมิถุนายน 2025 ส่วน Samsung Electronics เพิ่มขึ้น 5.6 เท่า

ตัวเลขเดียวที่อธิบายทุกอย่างได้: ประมาณการกำไรต่อหุ้นของบริษัทจดทะเบียนเกาหลี ไม่รวม Samsung และ SK Hynix ถูกปรับขึ้น 48% ในเดือนพฤษภาคม 2026 แต่เมื่อ รวม สองบริษัทนี้ ตัวเลขกลายเป็น 261%

พูดอีกอย่างคือ กำไรเกือบทั้งหมดของตลาดมาจากสองบริษัท และเมื่อถึงกลางปี น้ำหนักของทั้งคู่รวมกันคิดเป็นราว 50–60% ของมูลค่าตลาดทั้งหมด

พื้นฐานก็แข็งจริง ไม่ใช่เรื่องแต่ง เดือนมิถุนายน 2026 เกาหลีส่งออกเซมิคอนดักเตอร์ 4.48 หมื่นล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 199.5% เทียบปีก่อน คิดเป็น 43.8% ของการส่งออกทั้งประเทศ รัฐบาลปรับเป้า GDP ปี 2026 ขึ้นจาก 2.0% เป็น 3.0% ขณะที่ OECD ปรับขึ้นเป็น 2.6% ซึ่งเป็นการปรับขึ้นเพียงประเทศเดียวในกลุ่ม G20

ปัญหาไม่ใช่ว่าเรื่องราวไม่จริง ปัญหาคือมีคนกู้เงินมาเดิมพันกับเรื่องราวที่จริงนี้มากเกินไป

ชั้นที่ 1 — Margin Loan ของนักลงทุนรายย่อย

ยอดเงินกู้ margin ในตลาดหุ้นเกาหลีทำสถิติสูงสุดที่ 38.63 ล้านล้านวอน (ราว 2.71 หมื่นล้านดอลลาร์) เมื่อ 24 มิถุนายน 2026 คิดเป็นราว 2.6% ของ GDP ทั้งประเทศ และเมื่อรวมหนี้จากเครื่องมือเลเวอเรจอื่น ยอดหนี้นักลงทุนทะลุ 60 ล้านล้านวอนตั้งแต่ปลายพฤษภาคม

จุดอันตรายคือหนี้ก้อนนี้อยู่ในมือครัวเรือน ไม่ใช่สถาบันที่มีเครื่องมือป้องกันความเสี่ยง

ชั้นที่ 2 — Single-Stock Leveraged ETF

นี่คือตัวแปรที่คนนอกเกาหลีมองข้ามมากที่สุด

เดือนพฤษภาคม 2026 มีการออก ETF ที่ให้ผลตอบแทน 2 เท่าของหุ้นตัวเดียว โดยผูกกับ Samsung และ SK Hynix โดยเฉพาะ สินทรัพย์ของกลุ่มนี้พุ่งจากไม่ถึง 1 หมื่นล้านดอลลาร์ต้นปี ไปสูงสุดกว่า 5 หมื่นล้านดอลลาร์ในเดือนมิถุนายน ส่วนกองทุน 2x SK Hynix ที่จดทะเบียนในฮ่องกงโตขึ้น 20 เท่าจนมีสินทรัพย์ 7.78 พันล้านดอลลาร์ กลายเป็นกองทุนเลเวอเรจหุ้นตัวเดียวที่ใหญ่ที่สุดในโลก

ทำไมอันตราย: ETF ประเภทนี้ต้องปรับพอร์ตทุกวันเพื่อรักษาอัตราเลเวอเรจให้คงที่ เมื่อราคาลง กองทุนต้อง ขายเพิ่ม โดยอัตโนมัติ ไม่ว่าผู้จัดการจะมองพื้นฐานอย่างไร มันคือเครื่องขายที่ไม่มีความเห็น

ชั้นที่ 3 — เฮดจ์ฟันด์ต่างชาติ

อัตราส่วนเลเวอเรจ long-short ของเฮดจ์ฟันด์ที่ลงทุนในภูมิภาคนี้ ตามข้อมูลที่โบรกเกอร์สหรัฐฯ รายใหญ่ติดตาม พุ่งไปถึง 5.7 เท่า ในช่วงพีค

กรณีตัวอย่างที่ชัดที่สุดคือกองทุน Situational Awareness ของ Leopold Aschenbrenner ซึ่งถือ SK Hynix เป็นสถานะหลัก ใช้เลเวอเรจราว 4 เท่า และถูกบังคับขายพอร์ตหุ้นสาธารณะทั้งหมดให้ Citadel เมื่อ 30 กรกฎาคม 2026

ยอดเงินไหลออกจากนักลงทุนต่างชาติสะสมสูงกว่า 1.1 แสนล้านดอลลาร์ โดย 90% กระจุกอยู่ที่ Samsung และ SK Hynix เพียงสองตัว

เชื้อเพลิงกองอยู่แล้ว เหลือแค่ประกายไฟ

นัดที่ 1 — 10 กรกฎาคม: SK Hynix เข้าเทรดที่ Nasdaq ขาย ADR 177.9 ล้านหน่วยที่ราคา 149 ดอลลาร์ ระดมทุนได้ราว 2.65 หมื่นล้านดอลลาร์ หลังจากนั้นหุ้นในโซลร่วงกว่า 15% ในวันที่ 13 กรกฎาคม จากแรงขายทำกำไร ฉุด KOSPI ปิดลบ 8.95% ที่ 6,806.93

นัดที่ 2 — 16 กรกฎาคม: ธนาคารกลางเกาหลีขึ้นดอกเบี้ย BOK ขึ้นดอกเบี้ยนโยบาย 0.25% เป็น 2.75% ครั้งแรกในรอบสามปีครึ่ง ต้นทุนเงินกู้ที่แพงขึ้นคือสิ่งสุดท้ายที่ตลาดซึ่งมีหนี้ margin สูงเป็นประวัติการณ์อยากได้ยิน

นัดที่ 3 — 27–28 กรกฎาคม: จีนเปิดไพ่สองใบ Reuters และ The Information รายงานว่ากลุ่มบริษัทที่รัฐจีนหนุนหลังเริ่มผลิตเครื่อง immersion DUV lithography ในประเทศได้แล้ว มีแผนส่งมอบให้ SMIC, Hua Hong และ CXMT ภายในปีนี้ เป้าหมายราว 5 เครื่องในปี 2026 และราว 20 เครื่องในปี 2027 เทียบกับ ASML ที่ส่งมอบราว 130 เครื่องต่อปี ในช่วงเวลาใกล้กัน CXMT ผู้ผลิต DRAM รายใหญ่ของจีนเข้าจดทะเบียนในเซี่ยงไฮ้ ระดมทุนได้ราว 8.55 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็น IPO ใหญ่ที่สุดในเอเชียปีนั้น

นัดที่ 4 — 29 กรกฎาคม: กำไรสูงสุดในประวัติศาสตร์ แล้วหุ้นร่วง SK Hynix รายงานไตรมาส 2/2026 ด้วยรายได้ 79.32 ล้านล้านวอน เพิ่มขึ้น 257% กำไรจากการดำเนินงาน 60.54 ล้านล้านวอน เพิ่มขึ้น 557% และกำไรสุทธิ 93.92 ล้านล้านวอน เพิ่มขึ้น 1,242% ด้วยอัตรากำไรจากการดำเนินงานราว 76%

แต่ตัวเลขยังต่ำกว่าที่นักวิเคราะห์คาด ซึ่งอยู่ราว 84 ล้านล้านวอนสำหรับรายได้ หุ้นจึงร่วง

นี่คือบทเรียนที่โหดที่สุดของรอบนี้: เมื่อราคาสะท้อนความสมบูรณ์แบบไปแล้ว ผลงานที่สมบูรณ์แบบแต่ไม่เกินคาด คือข่าวร้าย

ส่วนนี้คือแก่นของบทความ และเป็นสิ่งที่นำไปใช้อ่านวิกฤตอื่นได้ เพราะลำดับเหตุการณ์เหมือนกันแทบทุกครั้ง

ขั้นที่ 1 — ราคาลง หลักประกันหด เมื่อราคาหุ้นที่วางเป็นหลักประกันลดลง มูลค่าหลักประกันลดตาม บัญชีที่กู้เต็มเพดานจะต่ำกว่าเกณฑ์ทันที

ขั้นที่ 2 — โบรกเกอร์เรียกเงินเพิ่ม นักลงทุนมีเวลาจำกัดในการเติมเงิน ถ้าไม่ทัน โบรกเกอร์ขายหุ้นในบัญชีเอง

ขั้นที่ 3 — จุดที่คนส่วนใหญ่ไม่รู้ คือโบรกขายมากกว่าที่ขาด เมื่อคำนวณจำนวนหุ้นที่ต้องขาย บริษัทหลักทรัพย์เกาหลีใช้ราคาอ้างอิงที่ หักส่วนลดได้ถึง 30% จากราคาปิดวันก่อนหน้า ซึ่งเท่ากับเพดานการเคลื่อนไหวรายวันของหุ้นเกาหลี เพื่อเผื่อว่าราคาจะลงต่อ ผลคือปริมาณขายจริงมากกว่าส่วนที่ขาดอยู่เสมอ

ขั้นที่ 4 — ความล่าช้าที่ทำให้แรงขายไหลต่ออีกหลายวัน ข้อมูลการบังคับขายของเกาหลีมีความล่าช้าราวสองวันทำการ แปลว่าเมื่อดัชนีร่วงแรงวันนี้ คำสั่งบังคับขายจะยังทยอยเข้าตลาดต่อไปอีกสองวัน แม้ราคาจะหยุดลงแล้วก็ตาม นี่คือเหตุผลที่ตลาดมักลงต่อ "โดยไม่มีข่าวร้ายใหม่"

ขั้นที่ 5 — Leveraged ETF ปรับพอร์ตซ้ำ กองทุนเลเวอเรจต้องขายเพิ่มตามสูตรทุกสิ้นวันที่ราคาลง เป็นแรงขายที่ไม่สนใจว่าราคาถูกหรือแพง

ขั้นที่ 6 — เฮดจ์ฟันด์ลดเลเวอเรจ กองทุนดัชนีขายตาม เมื่อ prime broker เรียกหลักประกัน เฮดจ์ฟันด์ต้องลดสถานะทั้งพอร์ต ขณะเดียวกันน้ำหนักของ Samsung ในดัชนี MSCI Emerging Markets ลดจาก 9.5% เหลือ 6.5% และ SK Hynix ลดจาก 8.3% เหลือ 4.5% ทำให้กองทุนที่อิงดัชนีต้องขายตามโดยอัตโนมัติ

ขั้นที่ 7 — วนกลับไปขั้นที่ 1

ผลลัพธ์เชิงตัวเลขในเกาหลี: บัญชีที่ถูกเรียก margin call มีมากกว่า 1.2 ล้านบัญชี คิดเป็นราว 10% ของบัญชีทั้งประเทศ ในจำนวนนี้ราว 360,000 บัญชีถูกบังคับขายจริง อัตราการบังคับขายพุ่งจากค่าเฉลี่ย 2.1% ในหกเดือนก่อนหน้า ขึ้นไปเกิน 10%

โบรกเกอร์ Korea Investment & Securities เปิดเผยว่า ในลูกค้า 880,000 รายที่ซื้อหุ้น Samsung เกือบครึ่งอยู่ในสถานะขาดทุน และในลูกค้า 408,000 รายที่ซื้อ SK Hynix เกือบ 70% ขาดทุน

Citi ประเมินว่านักลงทุนรายย่อยเกาหลีซื้อสุทธิหุ้น SK Hynix ไปราว 1.6 หมื่นล้านดอลลาร์ และ ณ วันที่ 29 กรกฎาคม ขาดทุนราว 5.7 พันล้านดอลลาร์ หรืออัตราขาดทุนเกิน 31% ส่วนการขาดทุนจาก Samsung ประเมินไว้ราว 2.4 พันล้านดอลลาร์ ขณะที่กองทุน ETF เลเวอเรจ 2 เท่าที่ผูกกับ SK Hynix ร่วงลงกว่า 80%

ในเชิงประชากร มีรายงานว่ากลุ่มที่ได้รับผลกระทบหนักที่สุดคือนักลงทุนอายุ 20–30 ปี ซึ่งคิดเป็นราว 62% ของผู้ที่โดนผลกระทบ และมีสมาชิกรัฐสภาฝ่ายค้านใช้คำว่า "ผู้ลี้ภัยค่าเช่ารายเดือน" อธิบายผู้ที่สูญเงินไปกับผลิตภัณฑ์เลเวอเรจเหล่านี้

15 กรกฎาคม ประธานาธิบดี Lee Jae-myung เอ่ยชื่อ ETF เลเวอเรจของ Samsung และ SK Hynix โดยตรง และสั่งให้หน่วยงานที่เกี่ยวข้องหามาตรการรับมือโดยเร็ว

16 กรกฎาคม คณะกรรมการกำกับบริการทางการเงิน (FSC) ประกาศชุดมาตรการ ได้แก่ ห้ามออก single-stock leveraged ETF ใหม่ชั่วคราว เพิ่มเงินฝากขั้นต่ำในการซื้อขายจาก 10 ล้านวอน เป็น 30 ล้านวอน (ราว 20,300 ดอลลาร์) เพิ่มหน่วยซื้อขายขั้นต่ำจาก 1 หุ้นเป็น 20 หุ้น และบังคับให้นักลงทุนเรียนหลักสูตรเพิ่มอีก 1 ชั่วโมง โดยมีผลเต็มรูปแบบวันที่ 5 สิงหาคม 2026

29 กรกฎาคม หลังดัชนีดิ่งลงถึงช่วง 5,600 จุด มีการประชุมฉุกเฉินที่เรียกว่า "F4 meeting" โดยมีรองนายกฯ และ รมว.คลัง Koo Yun-cheol ผู้ว่าการ BOK Shin Hyun-song ประธาน FSC Lee Eog-weon และผู้ว่าการ FSS Lee Chan-jin ผลลัพธ์คือ จำกัดการถือครอง ETF เลเวอเรจของรายย่อยไว้ที่ 20% ของพอร์ตรวม และเตรียมสร้างฐานทางกฎหมายให้รัฐใช้มาตรการรักษาเสถียรภาพในภาวะฉุกเฉิน โดยอ้างอิงโครงสร้างเลเวอเรจแบบยืดหยุ่นของฮ่องกงที่ปรับอัตราได้ระหว่าง 1 ถึง 2 เท่าตามสภาวะตลาด

สิ่งที่เลือกไม่ทำ: การห้าม short selling ซึ่งเกาหลีเพิ่งยกเลิกคำสั่งห้ามไปเมื่อ 31 มีนาคม 2025 หลังแบนนาน 17 เดือน ผู้บริหารกองทุนหลายรายมองว่าควรเป็นทางเลือกสุดท้าย เพราะจะทำลายความเชื่อมั่นของนักลงทุนต่างชาติโดยไม่แก้ปัญหาที่ต้นเหตุ

คำถามที่ทุกคนอยากได้คำตอบคือ "แล้วจะขึ้นหรือลงต่อ" ซึ่งไม่มีใครตอบได้ และใครที่ตอบได้ควรถูกสงสัยไว้ก่อน

แต่มีคำถามที่ ตอบได้ด้วยข้อมูล คือ "แรงขายเชิงกลไกจบหรือยัง" เพราะ forced sell ไม่ใช่อารมณ์ แต่คือคณิตศาสตร์ที่มีจุดสิ้นสุด ต่อไปนี้คือกรอบที่ใช้ได้กับวิกฤตลักษณะนี้ทุกครั้ง

ตัวชี้วัด 5 ตัวที่ควรติดตาม

ข้อสรุปจากรายงานโบรกเกอร์สหรัฐฯ รายใหญ่ ณ ปลายกรกฎาคม 2026 คือจุดสูงสุดของการบังคับขายเชิงโครงสร้างผ่านไปแล้ว

แต่มีเสียงแย้งที่ควรฟัง Citi ชี้ว่านักลงทุนรายย่อยเกาหลี ยังไม่ได้ขายแบบตื่นตระหนก และยังซื้อสะสมต่อ ซึ่งแปลว่าถ้าความอดทนหมดลง อาจมีคลื่นขายอีกระลอกที่ยังไม่เกิดขึ้น

กับดักที่ต้องระวัง: แยก "แรงขายจบ" ออกจาก "ราคาถูก"

สองประโยคนี้ไม่เหมือนกัน และการสับสนระหว่างสองอย่างนี้คือสาเหตุที่คนซื้อของถูกแล้วยังขาดทุนได้อีกนาน

• "ผู้ขายที่ถูกบังคับหมดแล้ว" = แรงกดดันเชิงกลไกหายไป ซึ่งวัดได้
• "การปรับมูลค่าจบแล้ว" = ตลาดตกลงกันได้แล้วว่ากำไรในอนาคตควรมีค่าเท่าไหร่ ซึ่งวัดไม่ได้

ในกรณีเกาหลี JPMorgan ระบุว่า KOSPI ซื้อขายที่ราว 5 เท่าของกำไรล่วงหน้า และราว 5 เท่าของกระแสเงินสดอิสระที่ประเมินไว้ ซึ่งเป็นระดับที่เรียกได้ว่า "ราคาระดับวิกฤต" ขณะที่ Samsung และ SK Hynix ซื้อขายต่ำกว่า 5 เท่าของกำไร

ข้อควรระวังที่ใช้ได้ตลอดไป: ค่า P/E ที่ต่ำมากในหุ้นวัฏจักรมักเป็นสัญญาณว่าตลาดเชื่อว่ากำไรกำลังจะถึงจุดสูงสุด ไม่ใช่สัญญาณว่าหุ้นถูก การใช้ P/E ต่ำเป็นเหตุผลเดียวในการซื้อหุ้นเซมิคอนดักเตอร์คือความผิดพลาดคลาสสิก

ตัวแปรพื้นฐานที่จะตัดสินเรื่องนี้จริง ๆ

ฝั่งที่มองว่าวัฏจักรยังไม่จบ

• ซีอีโอ SK Hynix ระบุว่าปี 2027 จะเป็นปีที่ภาวะขาดแคลนหน่วยความจำแย่ที่สุด และคาดว่าจะลากยาวถึงราวปี 2030
• Bank of America ประเมินว่าหน่วยความจำสำหรับ AI ต้องใช้กำลังการผลิตมากกว่าหน่วยความจำทั่วไป 3–4 เท่าต่อหน่วย และการขยายกำลังผลิตติดข้อจำกัดทางกายภาพทั้งคลีนรูม ไฟฟ้า และน้ำ
• โรงงานใหม่ของ Samsung และ SK Hynix จะยังไม่เริ่มผลิตก่อนครึ่งหลังปี 2027
• การควบคุมการส่งออกของสหรัฐฯ ที่เข้มขึ้นตั้งแต่ธันวาคม 2024 ครอบคลุมกระบวนการผลิตและแพ็กเกจจิ้ง HBM ทำให้จีนยังเข้าไม่ถึงอุปกรณ์ที่จำเป็น

ฝั่งที่มองว่าจุดสูงสุดผ่านไปแล้ว

• CXMT อาจมีกำลังการผลิตราว 350,000 แผ่นเวเฟอร์ต่อเดือนภายในสิ้นปี 2026 ซึ่งต่ำกว่า Micron ที่ราว 385,000 ไม่มากนัก และอาจแตะ 420,000 ในปีถัดไป คิดเป็นราว 17% ของกำลังการผลิต DRAM โลก
• อัตรากำไรจากการดำเนินงานระดับ 76–80% เป็นตัวเลขที่ยากจะรักษาไว้ได้นาน
• ความเสี่ยงที่ผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่จะชะลอการลงทุนพร้อมกัน
• การปรับปรุงซอฟต์แวร์ให้ใช้หน่วยความจำน้อยลง ซึ่งเคยเห็นผลกระทบมาแล้วเมื่อ Google เปิดตัวเทคโนโลยีบีบอัดหน่วยความจำในเดือนมีนาคม 2026

1. ความกระจุกตัวคือความเสี่ยงที่ซ่อนอยู่ในดัชนี เมื่อสองบริษัทคิดเป็นครึ่งหนึ่งของมูลค่าตลาด การซื้อกองทุนดัชนีเกาหลีไม่ใช่การกระจายความเสี่ยง แต่คือการเดิมพันกับวัฏจักรหน่วยความจำโดยตรง ควรเปิดดูน้ำหนักหุ้น 5 อันดับแรกของทุกดัชนีที่ถืออยู่

2. เครื่องมือเลเวอเรจสำหรับรายย่อยคือระเบิดเวลาเชิงระบบ ETF เลเวอเรจหุ้นตัวเดียวเปิดตัวเดือนพฤษภาคม และกลายเป็นตัวเร่งวิกฤตภายในสองเดือน นวัตกรรมทางการเงินที่ขายง่ายมักถูกทดสอบครั้งแรกในตลาดขาลง

3. Forced sell เป็นเรื่องของกลไก ไม่ใช่ความเห็น เมื่อวงจรเริ่มแล้ว คำถามว่าหุ้นถูกหรือแพงไม่มีความหมายชั่วคราว เพราะคนขายไม่ได้ขายเพราะอยากขาย นี่คือเหตุผลที่ราคาอาจต่ำกว่ามูลค่าที่สมเหตุสมผลได้นานพอที่จะทำให้พอร์ตที่กู้เงินมาตายไปก่อน

4. ข่าวดีที่ไม่ดีพอ คือข่าวร้าย SK Hynix ทำกำไรสูงสุดในประวัติศาสตร์บริษัทแล้วหุ้นร่วง เพราะราคาสะท้อนความสมบูรณ์แบบไปก่อนแล้ว ก่อนซื้อหุ้นที่วิ่งมาหลายเท่า ควรถามว่า "ราคานี้สมมติอะไรไว้บ้าง" ไม่ใช่แค่ "บริษัทดีไหม"

5. อย่าใช้เงินกู้กับสินทรัพย์ที่คุณควบคุมเวลาไม่ได้ เมื่อใช้ margin คุณไม่ใช่คนตัดสินใจว่าจะขายเมื่อไหร่อีกต่อไป โบรกเกอร์เป็นคนตัดสินใจแทน และเขาจะขายในวันที่แย่ที่สุดเสมอ