Bitcoin 고래 투자자인 마이크로스트래티지는 정교한 폰지 사기에 불과한 것일까?

전략 투자(Strategy Trade)는 단순한 Bitcoin 투자라기보다는 주황색 레이저 눈을 가진 금융 젠가 탑처럼 보이기 시작했습니다. 투자자들은 비트코인 상승을 기대하며 MSTR을 매수했지만, 이제는 부채 상환 일정, STRC 수익률, 8-K 보고서, 그리고 "부채 0%"라는 슬로건을 2027년 cash 문제로 바꾸는 세부 조항들을 꼼꼼히 살펴봐야 합니다.

이 글의 저자는 스트래티지(Strategy)의 주식을 소량 보유하고 있습니다. 이사회에서 대규모 Bitcoin 매입을 일시 중단하고 약 15억 달러 규모의 0% 전환사채를 13억 8천만 달러에 재매입하기로 결정했다는 이메일을 받았을 때, 저는 깜짝 놀랐습니다.

물론, 회사가 액면가보다 낮은 가격으로 부채를 매입해서 전액 상환 대비 약 1억 2천만 달러를 절약한 건 맞지만, 그 자금은 수익률이 11.5%인 STRC 발행 채권에서 나온 겁니다. 뭔가 이상하다는 걸 깨닫는 데는 특별한 지식이 필요하지 않죠.

이 전략은 값비싼 STRC cash 사용하여 사실상 무상이 아니었던 부채를 처리하는 데 사용합니다

그래서 제 머릿속에 떠오른 첫 번째 질문은 이것이었습니다. 마이클 세일러는 왜 이자율이 0%인 부채를 매년 11.5%의 이자가 붙는 자본으로 대체했을까요?

저는 전략 관련 기존 채권의 세부 조항에서 해답을 찾았습니다. 2029년 만기 전환사채는 5년 만기 채권으로 불렸지만, 채권 보유자는 2027년 말에 액면가로 상환을 요구할 권리가 있었습니다.

MSTR 주식의 가치는 187달러였지만, 전환 가격은 약 672달러입니다. 이러한 큰 차이는 채권이 극도로 손해를 보고 있음을 보여주며, 합리적인 주주라면 누구도 이러한 가격으로 주식을 인수할 가능성이 없습니다.

2027년에 예상되는 실적을 고려하면, Strategy는 24개월 이내에 약 30억 달러의 부채에 직면하게 될 것입니다. 하지만 Strategy는 현재 달러당 약 92센트를 상환함으로써 이러한 부채 부담을 완화하고, STRC .

대외적인 관점에서 볼 때, 전략 부문은 60억 달러 규모의 전환사채를 3년에서 6년 사이에 주식으로 전환할 계획입니다. 이러한 설명이 어느 정도 타당해 보일 수도 있지만, 세일러가 실제로 하고 있는 것은 당장의 상환 문제를 해결하는 것처럼 보입니다.

무이자 전환사채는 주가 상승으로 인해 소멸될 수 있습니다. 비트코인 가격이 충분히 상승하여 Bitcoin 가 전환 가격 이상으로 오르면 해당 채권은 주식으로 전환됩니다. 그렇지 않을 경우, 발행자는 채권을 상환하거나 대출 기간을 연장해야 할 의무가 있습니다.

STRC는 영구 발행 채권으로, 소멸되지 않습니다. 이 채권 발행으로 인해 현재 11.5%의 배당 수익률을 제공하는 107억 달러 규모의 우선주에 대한 지속적인 청구권이 발생합니다. 보통주 주주들은 지분 희석을 경험하게 되며, 이는 Bitcoin 가치가 희석 후 자본 비용을matic 상회할 때에만 실현 가능해집니다.

이 전략은 높은 레버리지를 유지하면서도 Bitcoin 매도의 가능성을 열어줍니다

8-K 보고서에서 더 구체적인 내용이 공개되었습니다. 해당 전략에는 Bitcoin 매도가 잠재적인 자금 조달 수단으로 제시되어 있습니다. 이는 회사가 Bitcoin"순 축적"하는 기업으로 명성을 쌓아온 만큼 매우 중요한 부분입니다. 이전까지 STRC는 "우리는 절대 비트코인을 매도하지 않을 것"이라는 분명한 입장을 고수해 왔습니다

현재 Bitcoin 현물 거래는 0% 이자율의 부채 상환 수단으로 여겨지고 있으며, 신규 소매 우선주는 11.5%의 이자율로 발행되고 있습니다.

이러한 이유로 일부 비평가들은 이 구조를 폰지 사기와 같은 선순환 구조라고 설명합니다. 다시 말하지만, 문제의 핵심은 Bitcoin 아닙니다. 중요한 점은 STRC 토큰 소유자들이 현재의 유동성 수요를 충족하는 데 자금을 조달할 수 있지만, 그 비용은 재무제표에 반영된다는 것입니다.

동시에, 이는 일부 Bitcoin 애호가들이 해당 자산을 다른 증권과 구별하기 위해 취하는 접근 방식을 설명합니다. Bitcoin 은 무기명 화폐입니다.

마이크로스트래티지 주식(MSTR, STRC)은 기업 증권이지만, 레버리지 Bitcoin 보유와 관련하여 자주 함께 논의되더라도 서로 혼동해서는 안 됩니다.

비트코인 재매입 후 부채 잔액은 약 82억 달러가 됩니다. 자산의 약 95%는 Bitcoin에 투자된 상태로 유지될 것입니다.

재무 보고서에는 분명히 긍정적인 요소들이 있습니다. 예를 들어, 액면가 이하로 부채를 상환하면 향후 부채 부담이 줄어들 것입니다. 또한, 전환으로 인한 주식 희석 위험을 줄일 수 있습니다. 미국 국채 추가 발행은 향후 자금 조달 비용을 충당할 수 있는 안전한 수익률을 제공할 것입니다.

하지만 위험도 함께 증가했다는 사실을 부인하기는 어렵습니다. 결국 제가 오래전에 믿었던 이야기는 " Bitcoin사서 보유하고 절대 팔지 마라"였으니까요. 약간 배신감을 느끼는 것도 사실입니다.