亞馬遜（紀要）：AWS 喊出兩年 40%+，劍指萬億

以下爲海豚君整理的$亞馬遜(AMZN.US) FY26 Q3 的財報電話會紀要

一、財報核心信息回顧

1. Q4 業績指引

a. 收入：2,400–2,470 億美元，按當前匯率測算匯率逆風約 60 個基點。

b. 經營利潤：285–335 億美元。

c. 影響因素：Amazon Leo 將於今年開始初始服務，但生產與發射等成本的資本化推遲到明年 Q1（晚於此前預期），Q4 仍費用化大部分 Leo 相關成本；Q4 燃油與幹線運輸通脹高於 Q3。

2. 資本開支

a. Q3 現金資本開支 759 億美元，主要投向 AWS 與 AI。

b. 2026 年現金資本開支維持約 2,200 億美元，大部分投向 AWS；2027 年將"明顯更多"。

c. 管理層稱回本週期在持續縮短，即便有內存漲價與折舊壓力，AWS 投資將形成遠超兩年前預想的收入與自由現金流規模。

3. 本季關鍵財務指標

a. 總量：收入 2,019 億美元，同比 +12%（不計匯率 +13%）；經營利潤 281 億美元，同比 +61%，經營利潤率 13.9%，爲歷史最高。

b. 零售分部：北美收入 1,129 億美元，同比 +6%，經營利潤 87 億美元，利潤率 7.7%；國際收入 431 億美元，不計匯率同比 +8%，經營利潤 16 億美元，利潤率 3.7%。

c. Prime Day 口徑：今年多數大國 Prime Day 移至 Q2（2025 年全在 Q3），剔除該影響兩大零售分部 Q3 同比增速約高 400 個基點；全球付費件數同比 +12%。

d. AWS：同比 +39.3%，環比新增收入 38 億美元，年化收入 1,840 億美元；經營利潤 178 億美元，利潤率 38.7%。

e. 廣告：收入 196 億美元，同比 +12%。

4. 履約成本：運費同比 +11%，低於件數 12% 的增速；剔除燃油與幹線運價通脹僅增 8%，比件數慢約 400 個基點，靠庫存佈局優化、縮短運距與包裹合併實現。

二、財報電話會詳細內容

2.1 高管陳述核心信息

1. AWS：增長與策略

a. 增速連續第六個季度加速，爲近 5 年最快；積壓訂單 5,780 億美元，同比三位數增長且客戶分散。

b. 約每 14 秒裝一顆 AI 加速器，產能上線幾乎即被消化；核心計算與存儲增速爲數年最快。

c. AI 側利潤率快速改善，好於核心業務同期；推理已佔 AWS AI 收入一半以上。

d. 定位長期平臺而非託管 GPU 或短租產能；全球 IT 支出約 85% 仍在本地，處於 10–20 年上雲週期，大型機等關鍵負載也在遷移。

e. 收購 DuckLabs 後，DuckDB 將成爲 AWS 存儲分析的統一 SQL 方言，查詢引擎間零遷移成本。

2. AWS：Bedrock、Agent 與安全

a. 財富 500 強在 Bedrock 上的支出同比近 7 倍，token 總量同比近 17 倍；Bedrock 是 AWS 史上增長最快的數十億美元級服務。

b. 新增 OpenAI 模型（用量增長快）及 Kimi、GLM、SpaceX 模型託管版本；客戶數據不與模型商共享。

c. AgentCore 有數萬客戶，Q3 部署的 agent 數是此前三季總和的 2 倍；Kiro、Amazon Connect、AWS Transform、Quick 等成品 agent 增長快。

d. 安全服務 AWS Continuum 自動發現並修復代碼漏洞，將集成進 Claude Code、Codex 與 Kiro，客戶興趣爲歷來新安全服務之最。

3. AWS：自研芯片

a. 芯片業務同比三位數增長，Graviton 與 Trainium 收入承諾均同比增長 20 倍以上；後訓練強化學習與 agent 工具調用多跑在 CPU 上，AI 是 Graviton 的順風。

b. Q3 自研芯片爲客戶節省超 20 億美元；開源 TorchNeuron，PyTorch 代碼無需改寫即可跑在 Trainium 上。

c. 舊代需求不減：Graviton 5 發佈後前代實例積壓訂單環比仍翻倍以上；前代 Trainium 短期產能售價較上半年溢價。

4. 零售：規模與份額

a. 年初至今件數同比近 15%（去年售出超 300 億件）；過去 12 個月新增總銷售額超 900 億美元，每季新增額約爲美國第二大對手的兩倍。

b. 北美與國際分部過去幾年經營利潤率各提升近 10 個百分點；零售近 80% 仍在實體店。

5. 零售：配送、雜貨、藥房與 AI 購物

a. Q3 當日或次日送達 Prime 會員超 15 億件；Amazon Now 覆蓋超 450 個城鎮，訂購件數同比 10 倍。

b. 雜貨及日用品過去 12 個月總銷售額近 2,500 億美元；Prime 會員當日達生鮮月訂單量一年內增超三倍。

c. 藥房用戶數同比超 60% 且 2026 年逐季加速，復購客戶同比超 50%，超 350 個城市可 3 小時送藥。

d. 過去 12 個月超 4 億客戶使用 Alexa for shopping，交互量同比 +50%，美國用戶客單價高 50%；認爲它將是客戶在亞馬遜購物的主要 agent。

e. 2026 年機械臂（Cardinal、Sparrow 等）規模翻倍，並在研發機器人基礎模型。

6. 廣告

a. Q3 增速受三項擾動：Prime Day 移至 Q2，對 Q3 同比增速造成 850 個基點的環比影響；Q2 有首季 NBA 轉播而 Q3 沒有，NBA 從 Q4 開始；去年 Q3 調整搜索引擎營銷引流帶來的提速開始進入高基數。

b. 預計 Q4 同比增速回到"十幾個百分點的高段"（high teens）。

c. 外部橫向 agent 購物對廣告沒有實質影響，因體驗尚不如直接到零售商購物；推出 Amazon Ads Agent 及全漏斗廣告活動，由 AI 規劃、執行與優化投放。

7. 其他業務

a. Prime Video 年化收入達數百億美元，已獨立盈利；週四橄欖球賽 2026 年開局爲歷來最佳。

b. 推出 34 款新設備；管理層稱 AWS 與零售都在邁向年收入萬億美元的路徑上。

2.2 Q&A 問答

Q：AWS 同比加速但環比增量放緩，原因是什麼？Q4 產能增加如何考慮？

A：未直接解釋環比放緩，稱每季新增產能不均衡，未來 8–10 個季度有大量產能上線。 增長來自三方面：一是 AI 全棧能力，覆蓋 SageMaker AI 自建模型、Bedrock 調用前沿模型、Strands 與 AgentCore 自建 agent，以及 Kiro、Connect、Transform、Quick 等成品 agent。

二是持續加產能，規劃可見度約 8–10 個季度。三是自研芯片：企業推理進入生產後極其看重性價比，Trainium 優勢明顯。

AI 普及還帶動強化學習、後訓練、工具調用等核心算力需求，Graviton 比 x86 性價比高 30%–40%。管理層重申 2027、2028 年均增超 40% 的判斷。

Q：燃油成本對 Q4 指引有何影響？

A：未給具體數字，僅稱 Q4 燃油與幹線運輸通脹高於 Q3，已計入指引。 年初對 FBA 賣家開徵燃油附加費，只能回收部分燃油成本，其餘落在零售入庫和出庫運輸上。

Q：AWS 5–10 年達到萬億美元收入的推演是自上而下還是自下而上？信心來自哪裏？

A：大塊產能提前預訂，對 2027、2028 年及部分 2029 年有很好的可見度。 數百兆瓦乃至 1 吉瓦級的大塊產能需提前很久預訂；同時始終爲 EC2 按需和 Bedrock 預留相當產能。按現有年化收入與增速推算，數字會很快放大。

需求端仍處早期：企業在生產應用中普遍使用推理纔剛開始，瓶頸在 AI 人才和推理成本，降低推理成本是 AWS 的核心使命，也是自研芯片的重要原因。新增用例方面，有觀點認爲未來一兩年 token 總量中約 20% 可能用於安全，此外還有編程和 AI 助手。

管理層認爲幾乎所有企業生產應用都將被重寫爲 agent 化；稱 5–10 年後無法確定，但超過萬億美元"並不牽強"。

Q：展望 2027 年，零售業務在機器人方面的關鍵里程碑是什麼？

A：未給 2027 年具體里程碑，稱機器人影響未來 5 年會遠大於現在。 履約網絡已部署超 100 萬臺機器人，安全事故率處於歷史低位。

重複性工作將更多由機器人承擔，但履約中心仍會有大量員工；也在探索最後 100 碼配送。部署標準是安全、成本、送達時效的組合不差於現狀，新設計的設施（含擴建的當日達設施）高度依賴機器人。

Q：未來兩年 AWS 經營利潤率能否穩定在 30% 多到 40% 區間？

A：不對 AWS 利潤率給指引，稱多重因素交織、無法預測。 本季 38.7% 並非偶然，來自效率提升、產能優化、固定成本管控以及自研芯片佔比提升。壓力在於：AI 業務利潤率雖好於核心業務同期，但仍低於核心業務，高增長帶來結構拖累；元器件漲價也是逆風。

Q：生鮮結賬覆蓋了多少家庭？對 Prime 家庭消費提升多少？

A：未給覆蓋家庭數與單戶提升幅度，稱從當日達設施配送生鮮是"找到了門道"。 客戶錢包份額缺口最大的品類是雜貨，而雜貨消費多從生鮮開始。生鮮及日用品增速約爲其他品類的 3 倍，約佔件數一半；當日達買生鮮的客戶購買日用品件數約爲其他客戶的 7 倍。

雜貨客戶購買家居、服飾等非雜貨品類的數量多 4 倍、花費多約 2 倍。Whole Foods 收入與利潤均快於雜貨整體，城市小店新業態 daily shop 將在未來幾年鋪開。

Q：Bedrock 的市場機會有多大，未來如何擴張？

A：認爲不會一家模型通喫，Bedrock 可能做到與 EC2 一樣大。 預計未來 2–3 年會有 6–8 個水平相當的模型，足以覆蓋 95% 以上的工作負載，各有所長；多數客戶會用多個模型，很多在同一應用內混用。

客戶要的是模型選擇廣、性價比好、安全與權限控制強、可隨時切換的服務。Bedrock 既有 Anthropic、OpenAI 閉源模型，也有 Kimi、GLM 等開源模型；西方市場對本土開源模型需求旺盛。

Q：Trainium 外售與自用算力如何平衡？

A：仍在評估，2027 年底開始外售，此後每年重新權衡比例。 同時擁有大規模雲業務和可外售芯片的公司實際只有兩家；先進芯片都由同一代工廠生產，各家按配額分配。

外售在出庫時即確認收入，短期收入更多；放在自家雲裏以 EC2 或 Bedrock 形式出租可用 5–6 年，創造的絕對收入和自由現金流更多。管理層預計外售會是很大的業務，但與雲基礎設施是截然不同的生意。

Q：實現兩年 40%+ 增長需要多少資本開支？

A：未量化，僅稱投入"相當可觀"，並表示公司有能力爲該計劃融資。 管理層視其爲一生一次的機會、最大的技術變革；若能把投入攤到 25 年會更方便，但機會不允許，公司將持續投入以保持領先，認爲這將永久改變收入與自由現金流規模。

Q：服務器、網絡設備和數據中心的回報週期有何更新？

A：未給具體年限，稱回本週期在持續縮短。 核心業務與 AI、以及不同的融資方式下回報週期各不相同；AWS 也在延長資產使用壽命。

Q：Bedrock 大部分跑在 Trainium 上，從賣裸金屬轉向賣推理服務對 AWS 收入與利潤率有何影響？

A：Bedrock 多數跑在 Trainium 上，稱自研芯片帶來成本優勢。 Trainium 性價比好，既能壓低客戶價格，也有滿意的利潤率。

比較雲廠商利潤率看兩點：數據中心是自建或長租，還是用託管或 neocloud，後者經營利潤率約差 3,500 個基點；以及是否用差異化硬件。亞馬遜大部分產能爲自有或長租，成本優勢將部分讓利客戶。

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本文的風險披露與聲明：海豚研究免責聲明及一般披露