谷歌（紀要）：雲收入翻倍，TPU 外售明年放量
以下爲海豚君整理的$谷歌-A(GOOGL.US) FY26 Q3 的財報電話會紀要
一、財報核心信息回顧
1. 股東回報：董事會宣佈季度現金股息每股 0.22 美元，12 月派發；本次電話會未提及回購。
2. 業績指引
a. 收入：按當前即期匯率，Q4 匯率逆風略大於 Q3，主要體現在搜索與 YouTube 廣告；Google Services 將繼續面對 2025 年 Q3 起搜索加速形成的高基數。
b. 雲：TPU 系統銷售 Q4 繼續放量，2027 年收入顯著爬坡。受供給約束，Q3 末開始啓用第三方算力，Q4 加大使用，近期雲利潤率將承壓；該算力 Q3 末才上線，本季影響有限。
c. 資本開支：2026 年 1,950–2,050 億美元指引不變；2027 年將顯著增加，Q4 電話會給出細節。折舊及能源等數據中心運營成本將繼續壓制損益。
3. 本季關鍵財務指標
a. 總量：收入 1,276 億美元（+25%，報告與固定匯率口徑一致），營業利潤 406 億美元（+30%），利潤率 31.8%。其他收益 -82 億美元，主因所持 SpaceX 股價下跌帶來未實現虧損，致淨利潤與 EPS 同比下降。
b. 成本：其他收入成本 +32%，主因 TPU 系統銷售相關硬件成本與折舊；研發 +36%，主因 AI 人才薪酬與折舊。
c. 雲：營業利潤率由 23.7% 升至 36.2%；積壓訂單 5,610 億美元，大部分爲常規 GCP 合同，未來 24 個月確認略超 55%。
4. 現金流與資本承諾
a. 經營現金流 423 億美元（TTM 1,796 億美元），受 TPU 系統備貨及支付 2018 年歐盟罰款 52 億美元拖累。
b. 資本開支 514 億美元，約 65% 用於服務器與網絡設備（使用壽命 6 年），35% 用於數據中心（7–40 年）；本季自由現金流 -91 億美元，TTM 197 億美元。
c. 未來採購承諾 9,240 億美元、尚未起租的租賃及其他義務 1,520 億美元，均爲合同最大值，部分協議可變價、可調量。
d. 管理層稱整個投資週期內 ROIC 將顯著高於資本成本，但基礎設施投入與 TPU 備貨將壓制自由現金流。
二、財報電話會詳細內容
2.1 高管陳述核心信息
1. AI 模型
a. 第一方模型 API 每分鐘處理近 320 億 tokens，環比 +40%、同比超 4 倍；Gemini app 用戶達 10 億，是谷歌史上增長最快的產品。
b. Gemini 4 Argon 兩週前發佈，開發者平臺首周使用量爬坡速度是 Gemini 3 的 3.5 倍（產能受限下）；內部 Chrome、廣告、搜索團隊用其寫代碼，交付量 +35%、錯誤 -30%。
c. 今日發佈 Carbon：Artificial Analysis 智能指數排名第一（59 分），幾乎全領域優於 Argon；先向部分可信網絡安全防禦方開放，美國政府正在測試。另發佈世界模型 Genie 4。
d. AI 正在提升訓練與發佈速度，受益於 RSI（遞歸自我改進），預計未來 12 個月繼續加速；將推出更高效的版本。
2. 搜索與廣告
a. 查詢同比增速爲五年最高（含商業查詢）；AI Mode 查詢平均長度是傳統搜索的 3 倍，1/5 使用語音、圖片或文檔；視覺搜索每月超 500 億次。
b. 廣告：商品列表廣告迎來十年最大更新，滿意度 +19%；Gemini 本季幫廣告主生成超 15 億個素材，同比超 7 倍。
c. AI Mode：多數查詢爲增量且偏上游漏斗；贊助與自然商品列表點擊率已接近。今日宣佈 AI Mode 廣告擴展至國際市場，並在美國推出多輪對話廣告。
d. Agentic：agent 將作爲統一層擴展至搜索、Gemini app、Chrome、Android、Workspace；UCP 已支持數十萬品牌直接結賬。
3. YouTube
a. 美國客廳觀看時長第一；Q3 客廳場景佔 YouTube 廣告收入超 1/3；每日上傳超 2,000 萬條視頻。
b. YouTube Music 與 Premium 訂閱（含試用）超 1.5 億，訂閱增長快於廣告。
c. Amazon 加入 YouTube Shopping，美國創作者可直接標註亞馬遜商品。
4. 谷歌雲
a. 18 條產品線年化收入各超 10 億美元；過去 12 個月超 2,600 家客戶使用超 1,000 億 tokens，近 75 家超 10 萬億 tokens。
b. 近 90% 財富 100 強使用 Gemini Enterprise；2025 年 Q3 已在用的客戶，支出同比增長超 4 倍；知識工作席位累計售出超 1 億個。
c. TPU：8t 訓練性能最高提升 2.7 倍、8i 推理性價比提升 80%；近 100 家客戶使用 TPU，包括 Anthropic（直接及經 Broadcom）、Apple。
d. 雲的 AI 收入今年迄今達數百億美元；BigQuery 查詢速度同比提升超 40%、處理成本降超 50%。
5. 長期業務
a. Waymo 累計全自動駕駛超 3 億英里，覆蓋美國 15 個城市，新開放聖安東尼奧、聖地亞哥、坦帕，計劃進入加拿大、德國、新加坡、西班牙。
b. 量子計算首次演示 magic state cultivation；Project Suncatcher 將 TPU 送入太空。
2.2 Q&A 問答
Q：新一代模型會讓谷歌迎來"生產力黃金期"，如何理解這個機會？
A：內部部署 Argon 後出現生產力拐點，Carbon 又是一次明顯躍升。 早前 Flash 模型在長程任務、agent 編程上變強時已出現階躍，真正的拐點是約 4 周前內部部署 Argon：這是軟件工程上見過最有意義的內部生產力槓桿之一，直接體現在高質量代碼提交量與提交速度上升、回滾次數減少。
員工開始攻克大型難題，產品與消費體驗側也開始出現創新。目前正在內部部署 Carbon，待算力到位後向全員推廣，管理層預計未來一年是生產力的"黃金年"。
Q：查詢增速創五年新高，爲何搜索收入增速反而放緩？是否因 AI Overviews 和 AI Mode 廣告加載不足？
A：增速放緩最大因素是匯率，其次是行業因素與 AI Mode 變現較低。 Q3 搜索同比 +12% 至 630 億美元。行業層面：零售方面，部分亞太廣告主受歐盟取消小額包裹免稅（de minimis）影響；媒體娛樂方面，Q2 因世界盃（6 月場次多於 7 月）投放異常強勁，Q3 迴歸常態。
AI Mode 查詢增長強勁而變現較低，也影響了增速。廣告實驗結果積極，正把 AI Overviews 和 AI Mode 中的廣告擴至更多用戶與查詢，包括國際市場和美國的多輪對話廣告。
Q：向全量用戶推出 Agent 產品，技術上的關鍵障礙是什麼——模型效率、算力還是技術成熟度？
A：需要蒸餾模型、穩健 harness 與安全運行時，消費端今年晚些時候推出。 公司正在做 Carbon 的蒸餾版本，以便在十億用戶規模下兼顧算力、時延和質量。
僅有強模型不夠，還需要穩健的 harness、高度安全且 7×24 可用的雲端運行時（GCP 的作用所在），以及技能與連接器生態。先推企業版是因爲企業對安全、治理、管控要求最高，目前反饋良好並在擴大；消費端從 Gemini app 的 10 億用戶開始，用戶已在從聊天轉向任務型體驗。
Q：搜索的高基數效應具體有多大？Q4 和明年 Q1 怎麼看？
A：Q3 高基數拖累約 3 個百分點，Q4 預計仍拖累幾個百分點，匯率也是逆風。 環比看，按當前即期匯率，匯率將對 Q4 構成一定逆風；同比看，本季開始對 2025 年下半年的搜索加速形成高基數，Q4 延續。未就明年 Q1 單獨表態。
Q：算力受限下，各業務分配算力的優先次序是什麼？
A：未給出具體優先級，強調按 ROIC 框架做長期規劃，而非短期分配。 因需前瞻規劃，算力分配是管理層投入大量時間的事項；各業務按嚴格的 ROIC 框架提交長期規劃，AI 模型是搜索、YouTube、雲、Waymo 等業務的底座。各領域需求信號都非常強勁，公司正爲此投入。
Q：谷歌雲如何權衡雲客戶的算力需求與對外銷售 TPU？
A：未直接回答內外分配，強調客戶多元，並通過芯片、軟件、分發三條線推進 TPU。 雲客戶涵蓋數字原生企業、AI 實驗室、傳統企業及金融與資本市場客戶，已有超 100 家重要 TPU 客戶先在谷歌雲上學會使用 TPU。
路徑上：一是芯片，訓練用 8t、推理用 8i，性能與性價比較前代大幅提升；二是軟件，優化 PyTorch 讓遷移無縫，打開更大市場；三是拓寬分發，TPU 系統可部署到客戶自有數據中心和其他服務商，如與 Oracle 合作、與 Blackstone 共同推出合資公司 Crux AI。
Q：TPU 系統銷售中多大比例確認爲收入？利潤率相對雲分部如何？
A：不按產品披露財務數據，未回答收入確認比例與利潤率。 管理層強調 TPU 系統不只是芯片，而是整合硬件、計算、存儲、網絡及訓練推理軟件的專用系統，爲客戶提供顯著附加價值。迄今已有部分系統銷售確認爲收入，預計 2027 年會有更多。
Q：幫 Anthropic 等 AI 實驗室建第一方基礎設施，是否會降低谷歌自身的資本開支強度？
A：TPU 系統銷售走存貨而非資本開支，是先備貨、交付後回款的不同現金週期。 與客戶簽約後先進入積壓訂單，隨後開始備貨，存貨餘額上升（此前存貨主要是硬件產品）；交付並開票後現金才流入。業務爬坡期內，備貨佔用的現金會體現在現金流量表中。未直接回應對整體資本開支強度的影響。
Q：Agentic 轉型會成爲搜索的逆風嗎？長期能否提升流量變現？
A：管理層視 Agentic 爲增量與擴張機會，有信心爲其設計有吸引力的廣告模式。 目前仍處早期，重點是打造可信、安全、超大規模的體驗，以 UCP、Universal Cart、Agent Payments Protocol 等爲基礎。
購物中的繁瑣環節適合交給 AI，但用戶喜歡"發現"過程，也看重品牌忠誠度、客服等價格以外的因素。
因此 agent 流程會刻意留出選擇空間，例如推薦保險時同時給出保費更高、免賠額更低且正有折扣的備選。決策幾乎沒有唯一最優解，廣告模式因此可行，還可延伸至訂閱等變現方式。正如 AI 對話融入搜索擴大了提問範圍，agent 將再次擴大搜索解決的問題類型，知識圖譜等多年積累是交付複雜體驗的基礎。
Q：TPU 系統是不是一門好生意？爲什麼用產能來做它？
A：不單獨披露產品利潤率，但表示將隨規模擴大持續改善利潤率。 依據是 TPU 系統相對競品有性價比優勢，加速算力需求增長且稀缺。備貨只在簽約後進行，所有 TPU 系統存貨都對應已籤合同。
部署於第三方設施和客戶數據中心，可擴大可觸達市場（部分行業數據無法上雲，可把算力帶到數據所在地），也省去公司預建機房承載這些系統。管理層另在後續問答中補充：半導體行業規模經濟很重要，自用與外售並舉可做大 TPU 規模，直接轉化爲更好的經濟性。
Q：Gemini 和 AI Mode 上早期 agent 用例有什麼超預期或改變看法之處？
A：已在 Gemini app 新增任務標籤頁，用戶門檻高，跨過閾值纔會起量。 用戶複用取決於能否處理更長任務並最終交付滿意結果；與編程類似，未跨過某個閾值前看似不行，一旦跨過就會爆發。公司正在學習、補短板、夯實基礎，預計今年晚些時候各產品會有大量進展。
Q：剔除 TPU 系統銷售後雲增速是多少？產能約束有多大？Q4 第三方算力上線後是否會加速？
A：未披露剔除 TPU 的雲增速，僅稱依然非常強勁，未對 Q4 加速表態。 GCP 貢獻 Q3 雲收入的絕大部分。
增長來自三方面：Gemini 自身收入；用 Gemini 構建 agent 會帶動計算、存儲（agent 記憶）、數據庫（爲 agent 提供上下文）消費；威脅上升帶動網絡安全組合強勁增長。
新客戶採用也在加速。任何時點若有更多產能都能滿足更多需求，公司在審慎管理各項參數。
Q：爲何願意與模型、雲領域的競爭對手合作？爲什麼這是機會而非風險？
A：TPU 系統被定位爲平臺，平臺就要服務所有玩家，包括競爭對手。 公司歷來區分"做產品"與"做平臺"，瀏覽器、操作系統、雲都是平臺，向所有參與者開放；模型方面也與在多領域競爭的 Apple 合作。讓 TPU 接受市場檢驗、承接最苛刻的工作負載，可確保團隊保持前沿，長期看會擴大機會。
Q：消費者是否在意 Agent 的安全與信任？公司如何保護信任與隱私？
A：用戶高度關注安全與信任，管理層認爲這將是巨大的差異化優勢。 這是用戶決定如何使用 agent 的重要因素。公司數十年在數十億用戶規模的產品上積累了信任，構建模型與 agent 時端到端投入，部署前大量測試、規模化部署時實時監控，已從用戶處聽到正面反饋；未單獨談及隱私保護的具體措施。
<正文結束>
本文的風險披露與聲明：海豚研究免責聲明及一般披露
