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蘋果：大模型 “瘦身”，硬件成最後贏家？

海豚投研2025年1月30日 18:14

蘋果 (AAPL.O) 北京時間 2025 年 1 月 31 日凌晨，美股盤後發佈 2025 財年第一季度財報（截至 2024 年 12 月），要點如下：

1、整體業績：收入&利潤，達到市場預期。本季度蘋果公司實現營收 1243 億美元，同比增長 4%，符合市場一致預期（1242.3 億美元）。公司本季度收入端的提升，主要受益於 Mac、iPad 及軟件業務的增長帶動。蘋果公司毛利率 46.9%，同比增加 1pct，略好於市場一致預期（46.5%）。本季度軟件服務業務毛利率進一步提升至 75%。

2、iPhone：出貨量下滑，均價在提升。本季度公司 iPhone 業務實現營收 691 億美元，同比下滑 0.8%，低於市場一致預期（711.3 億美元）。在 iPhone16 系列手機創新不足和年末部分地區補貼的影響，iPhone 產品在中國地區面臨較大的競爭，影響了$蘋果(AAPL.US) 的市場份額。對於本季度，海豚君估算 iPhone 整體出貨量同比下滑 4.5%，出貨均價同比增長 3.8%。

3、iPhone 以外其他硬件：Mac 和 iPad，是主要增長點。平板市場已經連續 2 個季度增速達到 20% 以上，出現回暖的跡象，而公司 iPad 業務也再次達到 81 億美元。雖然 PC 市場整體平穩，但 M4 芯片的推出，帶動公司 Mac 業務實現 15.5% 的增長。可穿戴業務仍有下滑，但近三季度的跌幅已經明顯收窄。

4、軟件服務：再創新高。軟件服務本季度收入 263 億美元，達到市場一致預期（260.9 億美元）。本季度軟件業務的收入再創新高，毛利率進一步提升至 75%。憑藉高毛利率，公司軟件業務以接近 26% 的收入佔比，產生了公司 44% 的毛利潤。

海豚君整體觀點：蘋果本次財報還不錯。

公司本季度營收端維持個位數增長，毛利率繼續穩步提升，研發費用和銷售費用保持在穩健的水位，最終實現公司利潤端的增長。

分業務來看，公司軟件端的收入維持兩位數的增長，而硬件端的表現有所分化。本季度 iPad 和 Mac 業務表現不錯，兩項業務均有 15% 的增長，出現回暖的跡象。而 iPhone 和可穿戴業務相對較弱，其中 iPhone 新機型創新不足以及面臨較大的市場競爭，本季度市場份額也有所回落。

公司股價從 12 月底開始已經出現持續下滑，其中反應了市場的部分擔心：①補貼政策，直接利好安卓產品，一定程度對 iPhone 份額產生影響；②關稅加碼的落地，可能對公司製造端產生潛在影響。然而海豚君認爲，這些擔心已經在股價中有所反應。至於關稅的影響，公司也可以將美國市場的需求轉至印度生產，從而削弱相關影響。

而對於近期市場情況及公司的本次財報，還是有些亮點：

1）除 iPhone 外的硬件端：iPad 和 Mac 業務展現出明顯回暖的跡象，本季度都有 15% 的同比增長。此外，在補貼政策的推動下，iPad 和可穿戴產品是相對受益的產品，這都有助於公司硬件端的表現；

2）訓練成本的降低：蘋果公司此前並未對 AI 進行大規模投入，全年資本開支基本維持在 100 億美元左右（本季度 29.4 億美元），但公司一直把持着硬件端的優勢。而如果訓練成本的下降，將有助於加快下游應用端的鋪開。由於公司坐擁龐大的硬件基數，將尤爲受益；

3）AI 手機的潛在助力：當前公司的 iPhone 業務表現相對平淡，但如果公司大規模推出 AI 功能，有望激發 iPhone 的換機需求，進而帶動 iPhone 業務增長回溫，這將是公司未來的潛在利好。

綜合來看，蘋果本次財報整體還不錯，至於市場的顧慮已經被提前消化，公司也沒交出 “更差” 的表現。對於下季度的預期，公司給出了營收實現 3-4% 的增長，毛利率維持在 46.5%-47.5% 的預期。穩健的預期，給市場帶來了一顆 “定心丸”。這份 “可圈可點” 的財報，也進一步鞏固了市場的信心。

海豚君對蘋果財報的具體分析，詳見下文：

一、整體業績：收入&利潤，達到市場預期

1.1 收入端：2025 財年第一季度（即 4Q24）蘋果公司實現營收 1243 億美元，同比增長 4%，符合市場一致預期（1242.3 億美元）。公司本季度收入端的提升，主要受益於 Mac、iPad 及軟件服務業務的增長帶動。雖然大中華區收入有所下滑，但其他地區收入都有不同程度的增長表現。

從硬件和軟件兩方面看：

①蘋果公司本季度硬件業務的增速爲 1.6%。本季度硬件端繼續增長，雖然 iPhone 及可穿戴及其他業務略有下滑，但公司的 iPad 和 Mac 業務的增速都在 15% 左右，從而帶動硬件端的正向增長；

②蘋果公司本季度軟件業務的增速爲 13.9%，維持兩位數增長。軟件業務具有一定的抗風險性。即使在硬件收入相對低迷的時期，軟件服務也一直維持增長的態勢

從各地區來看：本季度蘋果在大中華區收入出現兩位數的下滑，而在其他地區都有不同幅度的增長表現。而公司在大中華區的疲軟表現，主要受公司 iPhone 等產品面臨較大的市場競爭影響。此外，在年末部分地區的補貼，相對更有利於國產安卓品牌，也在一定程度上影響了 iPhone 的份額。

具體來看，美洲地區是蘋果的最大收入來源，本季度增長 4.4%；而大中華區的收入本季度下滑 11.1%。

1.2 毛利率：2025 財年第一季度（即 4Q24）蘋果公司毛利率 46.9%，同比增加 1pct，略好於市場一致預期（46.5%）。公司毛利率的提升，主要是受軟件業務毛利率增長的帶動。

海豚君拆分軟硬件毛利率來看：

蘋果公司本季度軟件毛利率進一步提升至 75% 的新高，是本季度公司毛利率提升的主要來源。而硬件端的毛利率維持在 39.3%，同比下滑 0.1pct。受新品的帶動影響，公司的硬件毛利率在本季度有季節性提升的跡象，同比基本保持在相對高位。

1.3 經營利潤：2025 財年第一季度（即 4Q24）蘋果公司經營利潤 428 億美元，同比增長 6.1%。蘋果公司本季度經營利潤的增長，是受收入和毛利率提升的帶動。

本季度蘋果公司的經營費用率 12.4%，同比增長 0.3pct。本季度公司的銷售費用和研發費用都有所增加，但兩項費用佔比基本保持穩定。

二、iPhone：出貨量下滑，均價在提升

2025 財年第一季度（即 4Q24）iPhone 業務收入 691 億美元，同比下滑 0.8%，略低於市場一致預期（711.3 億美元）。公司 iPhone 業務本季度的增長，主要得益於 iPhone 均價的提升。而 iPhone 的出貨量下滑，主要是面臨國產安卓品牌的競爭。

海豚君具體從量和價關係來看，來看本季度 iPhone 業務增長的主要來源：

1）iPhone 出貨量：根據 IDC 的數據，2024 年第四季度全球智能手機市場同比增長 1.7%。蘋果本季度出貨量下滑 4.5% 左右，公司的出貨量表現低於整體市場，市場份額同比有所下滑。其中公司本季度在中國市場出貨量下滑將近 190 萬臺。

2）iPhone 出貨均價：結合 iPhone 業務收入和出貨量測算，本季度 iPhone 出貨均價爲 899 美元左右，同比增長 3.8%。在蘋果新機發售的帶動下，iPhone 均價出現季節性回升的現象。其中相對高價機型的出貨佔比較高。

三、iPhone 以外其他硬件：Mac 和 iPad，是主要增長點

3.1Mac 業務

2025 財年第一季度（即 4Q24）Mac 業務收入 90 億美元，同比增長 15.5%，好於市場預期（79.5 億美元）。

根據 IDC 的報告，本季度全球 PC 市場出貨量同比增長 3.4%，而蘋果公司本季度出貨量同比增長 19.3%，公司表現明顯好於整體市場。主要是隨着 M4 芯片的推出，進一步帶動了 Mac 的出貨表現。

結合公司及行業數據，海豚君推測本季度公司 Mac 的出貨均價爲 1322 美元，同比下滑 3.2%。公司 Mac 業務本季度的增長，主要來自於出貨量的提升。

3.2 iPad 業務

2025 財年第一季度（即 4Q24）iPad 業務收入 81 億美元，同比增長 15.2%，好於市場一致預期（73.5 億美元），主要受益於新款 iPad mini 和 iPad Air 的推動。

從行業層面看，平板電腦市場已經明顯開始回暖。此前已經連續兩個季度的同比增速達到 20% 以上，而三季度的全球出貨量已經回到了 3960 萬臺。海豚君認爲從公共衛生事件以來，平板電腦市場持續低迷，4 年後重現換機需求。此外，在國補等政策加持下，iPad 的部分產品也落在國補的相對優惠區間內，有望進一步推動 iPad 業務的回暖。