【券商聚焦】海通國際維持安踏體育(02020)“優於大市”評級 指2027年或可見階段性的改善

金吾財訊 | 海通國際發研報指，安踏體育(02020)4Q25安踏和其他品牌流水低於預期；2026謹慎展望，運動大年將加大投入。安踏品牌在11個季度正增長後在4Q25首次實現低單位數負流水增長，其中線下流水負增長，兒童拖累較多，全年實現低單位數增長目標。品牌線上渠道自2Q25開始調整，團隊調整完成，線上產品要26年逐步落地，4Q25線上獲得低單位數增長。安踏庫銷比略高於5倍；線下/線上折扣71/50折，環比3Q25持平。4Q25/2025FILA品牌均實現中單位數增長，FILA線下/線下折扣爲73/55折，折扣同比/環比均有所加深；庫銷比略高於5倍。其他品牌4Q25/2025總體實現35-40%/45-50%流水增長，其中Descente 4Q25實現約25%-30%的流水增長，略低於該機構預期，全年增長接近40%，流水破百億；KOLON 4Q25零售金額同比增長55%，全年接近70%，依舊強勁。MAIA Active保持25%-30%的穩定增長，環比增速收窄。展望2026管理層總體謹慎，安踏品牌目標正增長，FILA努力維持增長勢能，26年是運動大年，2月米蘭冬奧會/6月世界盃/9月亞運會等，兩大品牌在26年均要加大品牌和市場投入；Descente和Kolon利潤率維持，但狼爪的虧損會拖累其他品牌利潤率表現。

各品牌商品爲王，聚焦核心客羣建設。安踏主品牌將堅持跑步/綜訓/籃球的核心定位，其中跑步聚焦三大跑步系列，PG7/馬赫/C系列持續技術迭代；籃球行業增速承壓，藉助NBA球星推動籃球品類突破；運動生活推出更貼合年輕消費需求的時尚與功能性結合的品類，同時通過超級安踏業態覆蓋羽毛球、匹克球等熱門體育項目的相關產品需求。FILA品牌持續堅持商品爲王的核心原則，羽絨服和老爹鞋雙十一爲品類第一。渠道端聚焦體驗升級和品牌表達，推出FILAVETTA/TOPIA/KIDS樂園等新店型。Descente成爲安踏集團旗下第三個零售規模突破百億的品牌，進入穩健增長階段，截至2025年底，品牌門店總數已超過240家，其中40家門店年流水超過5000萬元，形成穩定優質的門店結構。KOLON增長強勁，主要依託核心門店和渠道貢獻，品牌成立露營實驗室社羣活動，在46個城市組織越野跑/徒步等社羣活動。MAIAActive目前仍處於品牌孵化、加速與轉型並行的階段，不以規模爲主要目標，更注重品牌長期心智建立、產品差異化能力強化及核心用戶羣體深度沉澱。品牌持續簽約多位瑜伽導師，2025年全年累計舉辦超過300場運動社羣活動，通過線下課程、主題訓練和會員互動，不斷提升用戶參與度與品牌粘性。狼爪仍處於戰略梳理與整合階段，中長期將重點加強中國市場佈局，同時穩住歐洲市場業務，前期發展需要投入，2027年或可見階段性的改善。

該機構預期安踏體育2025-2027年收入分別爲782.6/850.0/920.4億元，同比增長10.5%/8.6%/8.3%，較之前預期分別下調0.1%/2.1%/3.2%；2025-2027年歸母淨利潤分別爲129.8/143.4/162.4億元，同比增長-13.1%/14.6%/13.8%，較之前預期分別下調5.1%/7.5%/5.8%；對應2025-2027年PE爲16.0X/14.5X/12.8X。該機構維持安踏體育“優於大市”評級，給予2026年17XPE估值不變，下調目標價6%至97.1港幣(0.90HKD/RMB)，有17.6%上行空間。