Nike: Chỉ cần bật tăng — Cổ phiếu chạm đáy 12 năm, liệu thị trường có hành động quá sớm?

Doanh thu của Nike có thể tiếp tục giảm trong ngắn hạn, nhưng mức chiết khấu, vòng quay hàng tồn kho và biên lợi nhuận có cơ hội cải thiện trước. Chỉ cần những thay đổi này diễn ra theo đúng trình tự, thuyết phục thị trường rằng giai đoạn tồi tệ nhất đang dần qua đi, giá cổ phiếu có thể phục hồi trước khi lợi nhuận của công ty khởi sắc rõ rệt.

Đây cũng là lý do khiến Nike trở thành trường hợp đáng nghiên cứu nhất sau khi giảm xuống mức thấp nhất trong 12 năm. Vào ngày 17 tháng 8, giá cổ phiếu của công ty đã chạm mức giá đóng cửa thấp nhất kể từ năm 2014; tính đến ngày 28 tháng 8, cổ phiếu dừng ở mức 39,60 USD, với vốn hóa thị trường khoảng 58,7 tỷ USD, giảm gần 80% so với mức đỉnh lịch sử vào năm 2021. Thị trường không lo ngại liệu Nike có biến mất hay không, mà lo ngại liệu hãng có thể một lần nữa tạo ra những sản phẩm mà người tiêu dùng sẵn sàng mua đúng giá gốc và giành lại khoản lợi nhuận bị bào mòn bởi chiết khấu, chi phí cao cùng các sai lầm về sản phẩm hay không.

Nguồn: TradingView

Năm tài chính 2027 của Nike kéo dài từ tháng 6 năm 2026 đến tháng 5 năm 2027. Năm nay trước hết sẽ kiểm chứng xem liệu các chương trình khuyến mãi có thể giảm bớt hay không, vòng quay hàng tồn kho có thể giữ ổn định hoặc cải thiện hay không, và biên lợi nhuận gộp có thể mở rộng hay không; trong khi các mẫu giày mới, sản phẩm nội địa hóa tại Trung Quốc và sự phục hồi doanh thu sẽ mất nhiều thời gian hơn. Ban lãnh đạo dự báo doanh thu Q1 FY2027 tiếp tục giảm ở mức một chữ số từ thấp đến trung bình (low-to-mid single digits), nhưng biên lợi nhuận gộp sẽ mở rộng nhẹ so với cùng kỳ năm trước, trong khi khoảng một tá mẫu giày Sportswear mới—danh mục giày dép và trang phục được Nike xếp vào loại thời trang hàng ngày thay vì đồ thể thao chuyên nghiệp—sẽ tập trung ra mắt vào nửa sau của năm.

Thị trường sẽ không chờ đến khi mọi kết quả thể hiện trên báo cáo tài chính mới phản ứng. Chỉ cần các chương trình khuyến mãi, vòng quay hàng tồn kho và biên lợi nhuận gộp tiếp tục cải thiện, các nhà đầu tư có thể nâng kỳ vọng lợi nhuận cho hai đến ba năm tới từ sớm. Tuy nhiên, hiện tại Nike mới chỉ có thể chứng minh rằng công ty đã bắt đầu tự khắc phục tổn thương, chứ chưa thể chứng minh rằng người tiêu dùng đã quay trở lại. Điều cần đánh giá tiếp theo là liệu những hành động này có thể từng bước chuyển hóa thành việc giảm chiết khấu, các đơn đặt hàng lại liên tục và sự phục hồi của doanh thu hay không.

Thị trường không lo ngại việc Nike sẽ biến mất, mà quan tâm liệu người tiêu dùng có còn sẵn sàng mua đúng giá gốc hay không

Môi trường kinh tế vĩ mô có thể giải thích tại sao ngành giày thể thao trở nên khó khăn hơn, nhưng không thể giải thích tại sao Nike lại yếu hơn một số đối thủ cùng ngành. Doanh thu của On trong Q2 2026 đã tăng 21,6% theo tỷ giá cố định; HOKA tăng 15,9% trong FY2026 và tiếp tục tăng 7,7% trong quý tiếp theo. Điều này không chứng minh rằng họ giành lấy trực tiếp từng phần thị phần toàn cầu của Nike, nhưng cho thấy người tiêu dùng không hề ngừng mua giày thể thao—họ chỉ đơn giản là sẵn lòng chi tiền hơn cho các sản phẩm có tính năng rõ ràng, thiết kế mới mẻ hoặc định vị thương hiệu chuyên nghiệp.

Yếu tố mà các nguyên nhân vĩ mô không thể giải thích trước hết nằm ở chính cơ cấu sản phẩm của Nike. Nike Inc. chỉ toàn bộ thực thể niêm yết; trong các công bố tài chính, thương hiệu Nike Brand bao gồm kết quả hoạt động của Jordan, nhưng không bao gồm Converse (vốn được công bố riêng). Trong FY2026, Nike Inc. đạt doanh thu 46,4 tỷ USD, trong đó thương hiệu Nike Brand đóng góp 45,2 tỷ USD và doanh thu từ giày dép chiếm khoảng 29,5 tỷ USD. Chu kỳ sản phẩm giày dép của thương hiệu chính gần như quyết định hướng đi của toàn bộ công ty.

Nguồn: mekkographics

Vấn đề trong quá khứ của Nike không phải là thiếu chiến lược tăng trưởng, mà là một số chiến lược có hiệu quả trong ngắn hạn đã đồng thời tiêu tốn quá mức tiềm năng tương lai.

Nguồn: Báo cáo 10-K FY2026, thư gửi cổ đông và cuộc họp báo cáo kết quả kinh doanh Q4 của Nike.

Vấn đề về sản phẩm là điểm khởi đầu của toàn bộ chuỗi hệ lụy. Vì các dòng Air Force 1, Dunk và một số mẫu Jordan retro dễ bán, Nike đã liên tục mở rộng nguồn cung. Dù doanh thu ngắn hạn được duy trì, nhưng sản phẩm lại xuất hiện tràn lan, khiến người tiêu dùng không còn cảm thấy cấp thiết phải mua ngay. Trong FY2026, công ty đã chủ động cắt giảm hơn 2 tỷ USD doanh thu từ các kiểu dáng kinh điển, trong khi doanh số Jordan giảm từ 8,7 tỷ USD trong FY2024 xuống còn 7,0 tỷ USD. Khi các sản phẩm cũ bị loại bỏ dần trước khi sản phẩm mới hoàn toàn thế chỗ, doanh thu sụt giảm trở thành một phần tất yếu trong quá trình phục hồi.

Một khi sản phẩm mất đi tính mới mẻ, chiến lược ưu tiên DTC lại càng phóng đại vấn đề. Bán hàng trực tiếp đến người tiêu dùng (DTC) là việc Nike bán sản phẩm trực tiếp cho khách hàng thông qua trang web chính thức, ứng dụng và các cửa hàng tự sở hữu; Nike nhóm các kênh này lại thành Nike Direct trong các báo cáo tài chính. Mặc dù DTC loại bỏ phần chiết khấu doanh thu cho các nhà bán lẻ, nhưng nó buộc Nike phải tự gánh chịu chi phí cửa hàng, nền tảng công nghệ, kho bãi, vận chuyển và đổi trả, đồng thời làm giảm cơ hội trải nghiệm thử đồ, sự hiện diện trên kệ hàng cùng sự bảo chứng chuyên nghiệp từ Foot Locker, Dick's và các cửa hàng chuyên doanh đồ chạy bộ.

Dữ liệu kênh phân phối đã chứng minh rằng tư duy cũ 'tỷ trọng DTC càng cao càng tốt' không còn hiệu quả. Trong FY2026, doanh thu bán buôn của thương hiệu Nike Brand tăng 4% theo tỷ giá cố định, trong khi Nike Direct giảm 8%, với các kênh kỹ thuật số giảm 12%. Điều này không có nghĩa là Nike nên rút hoàn toàn về kênh bán buôn, mà là hai kênh này cần có sự phân công lao động rõ ràng: DTC phù hợp để duy trì mối quan hệ thành viên, bán các sản phẩm độc quyền và mang lại trải nghiệm thương hiệu, trong khi các đối tác bán lẻ đảm nhận việc giúp khách hàng khám phá sản phẩm, định vị thương hiệu chuyên nghiệp và thúc đẩy doanh số bán lẻ quy mô lớn.

Sự mất cân bằng kênh phân phối nghiêm trọng nhất ở thị trường Trung Quốc. Từ FY2024 đến FY2026, doanh thu khu vực Trung Quốc Đại Lục đã giảm từ 7,545 tỷ USD xuống 5,847 tỷ USD, và lợi nhuận trước lãi vay và thuế (EBIT) giảm từ 2,309 tỷ USD xuống 1,278 tỷ USD; doanh thu giảm khoảng 23%, trong khi lợi nhuận lao dốc khoảng 45%. Trong FY2026, doanh thu kênh kỹ thuật số tại Trung Quốc tiếp tục giảm 29% theo tỷ giá cố định, phản ánh áp lực đồng thời lên các chương trình khuyến mãi, hiệu quả kênh phân phối và chi phí cố định.

Thị trường Trung Quốc đã bộc lộ những hạn chế trong mô hình cũ của Nike một cách tập trung: ảnh hưởng thương hiệu toàn cầu không có nghĩa là sản phẩm toàn cầu có thể được áp dụng một cách rập khuôn, và việc có nhiều người bán trực tuyến cũng không đồng nghĩa với một mạng lưới bán hàng khỏe mạnh hơn. Nike đã thừa nhận rằng thị trường kỹ thuật số nội địa đã bị phân mảnh quá mức và lên kế hoạch biến các cửa hàng cờ hoa chính thức trên Tmall, JD.com và Douyin, cùng với trang web và ứng dụng của hãng, thành các cổng kỹ thuật số chính bắt đầu từ tháng 1 năm 2027, đồng thời xây dựng năng lực phát triển sản phẩm do các đội ngũ nội địa dẫn dắt. Định hướng đã thay đổi, nhưng chỉ riêng những điều chỉnh về mặt tổ chức vẫn chưa thể chứng minh rằng người tiêu dùng sẽ quay trở lại.

Lý do mô hình cũ thất bại giờ đây đã tương đối rõ ràng. Câu hỏi tiếp theo là: khi Nike chủ động bán bớt lượng hàng tồn kho, liệu sự sụt giảm doanh thu cho thấy quá trình phục hồi đang diễn ra, hay cầu người tiêu dùng vẫn đang tiếp tục xấu đi?

Trọng tâm của FY2027 trước hết là chấm dứt chu kỳ 'giao hàng quá mức, sau đó hạ giá'

Doanh thu giảm tạm thời không nhất thiết có nghĩa là đợt điều chỉnh đã thất bại. Việc Nike giao hàng cho các nhà bán lẻ và ghi nhận doanh thu được ngành gọi là sell-in (xuất hàng cho đại lý); việc các nhà bán lẻ cuối cùng bán sản phẩm cho người tiêu dùng là sell-through (sức mua của người tiêu dùng cuối), đại diện cho nhu cầu thực tế của người dùng cuối. Vấn đề trong quá khứ là sell-in vượt quá sell-through: doanh thu được Nike ghi nhận, nhưng hàng hóa lại nằm trong kho và cửa hàng của nhà bán lẻ chờ giảm giá, từ đó tự nhiên làm giảm các đơn đặt hàng cho những mùa tiếp theo.

Do đó, khi Nike chủ động thắt chặt thu mua và các đơn hàng trong tương lai ở thời điểm hiện tại, doanh thu ngắn hạn trông sẽ kém khả quan hơn. Để đánh giá sự sụt giảm này có lành mạnh hay không đòi hỏi phải nhìn vượt ra ngoài sản lượng giao hàng để đồng thời theo dõi sell-through, vòng quay hàng tồn kho và mức chiết khấu. Việc sản lượng giao hàng thấp hơn có phát tín hiệu phục hồi hay không phụ thuộc vào việc hàng hóa cuối cùng có được người tiêu dùng mua hay không.

Nike đang cố gắng đi theo con đường đầu tiên, nhưng kết quả vẫn chưa được xác nhận. Ban lãnh đạo dự báo doanh thu Q1 FY2027 sẽ giảm ở mức một chữ số từ thấp đến trung bình, với đà giảm trong Q2 tiếp tục chậm lại so với Q1; đồng thời, việc mở rộng biên lợi nhuận gộp so với cùng kỳ năm trước sẽ được đẩy sớm sang Q1 thay vì Q2 như kỳ vọng ban đầu. Công ty duy trì dự báo rằng tổng lợi nhuận tích lũy qua ba quý từ Q4 FY2026 đến Q2 FY2027 sẽ cơ bản đi ngang, mặc dù đây không phải là dự báo lợi nhuận cho cả năm tài chính FY2027.

Quan trọng hơn, sau khi kỳ vọng doanh thu giảm đi, kỳ vọng lợi nhuận không bị hạ xuống ở mức tương ứng. Việc thắt chặt thu mua và đơn hàng được kỳ vọng sẽ làm giảm tình trạng chiết khấu sâu, đổi trả, hủy đơn và trợ giá bán hàng; ngay cả khi không có tăng trưởng doanh thu, mỗi đô-la doanh thu vẫn có thể tạo ra lợi nhuận gộp cao hơn.

Dữ liệu thực tế tại các thị trường khu vực đã bắt đầu củng cố cho chuỗi logic truyền dẫn này. Tại các kênh kỹ thuật số ở châu Âu, doanh số bán hàng giảm giá đã giảm hơn 50% so với cùng kỳ năm ngoái, và tỷ trọng bán hàng đúng giá gốc đã cải thiện khoảng 15 điểm phần trăm; tại Trung Quốc Đại Lục, giá trị tồn kho và số lượng đơn vị sản phẩm tồn kho đều giảm ở mức hai chữ số, trong khi mức chiết khấu trung bình thu hẹp lại. Một phần đáng kể trong tăng trưởng doanh thu bán buôn ở Bắc Mỹ cũng xuất phát từ việc giảm tỷ lệ đổi trả, ít hủy đơn hàng hơn và giảm chiết khấu, thay vì chỉ đơn thuần là giao nhiều hàng hơn cho các nhà bán lẻ.

Giảm chiết khấu mới chỉ là bước đầu tiên; chi phí chuỗi cung ứng và chi phí bộ phận hỗ trợ (back-office) phải giảm đồng thời. Nike đang thu hẹp quy mô một số cơ sở kho bãi và phân phối, điều chỉnh nhân sự, đồng thời thay đổi dòng luân chuyển sản phẩm từ nhà máy đến các điểm bán lẻ. Trong FY2026, công ty đã ghi nhận 385 triệu USD chi phí trợ cấp thôi việc cho nhân viên, trong đó 154 triệu USD được ghi nhận vào chi phí sản phẩm và 231 triệu USD vào chi phí quản lý chung như nhân sự, công nghệ và hành chính; các khoản tiết kiệm liên quan dự kiến sẽ bắt đầu phát huy hiệu quả từ FY2027.

Liệu việc tái cơ cấu chi phí này có lành mạnh hay không phụ thuộc cốt yếu vào những gì Nike đang cắt giảm. Ban lãnh đạo dự kiến chi phí bộ phận hỗ trợ trong Q1 FY2027 sẽ giảm, nhưng chi tiêu cho tiếp thị thương hiệu, hợp tác với vận động viên và quảng bá sự kiện sẽ tăng ở mức một chữ số ở vùng cao (high single digits). Công ty hướng tới việc tinh giảm những điểm yếu kém hiệu quả trong tổ chức và logistics trong khi vẫn tiếp tục đầu tư vào World Cup, các sản phẩm mới và tái thiết thương hiệu, thay vì đánh đổi tiếp thị lấy lợi nhuận của một quý đơn lẻ.

Sau khi loại trừ các chi phí tái cơ cấu được công bố rõ ràng, khả năng sinh lời trong FY2026 đã cải thiện so với FY2025, nhưng vẫn thấp hơn nhiều so với mức lịch sử. FY2025 là năm có biên lợi nhuận thấp nhất trong số các kỳ được công bố, và FY2026 đã cho thấy sự cải thiện bước đầu, nhưng điều này không có nghĩa là biên lợi nhuận sẽ không gặp áp lực một lần nữa trong những quý tới. Nếu cái gọi là 'tái cơ cấu một lần' diễn ra lặp đi lặp lại, chúng không thể được coi là chi phí không liên quan đến cổ đông năm này qua năm khác.

Biên lợi nhuận hoạt động được tính bằng lợi nhuận gộp trừ đi các khoản đầu tư tiếp thị thương hiệu và thể thao, trừ đi các chi phí quản lý chung như nhân sự, công nghệ, kho bãi và hành chính. Các con số loại trừ chi phí tái cơ cấu đại diện cho một góc nhìn phân tích và không phải là các chỉ số phi GAAP chính thức do Nike công bố.

Dữ liệu hàng tồn kho phù hợp hơn với trạng thái 'không còn xấu đi' thay vì 'đã khỏe mạnh trở lại'. Vào cuối FY2026, hàng tồn kho của Nike ở mức khoảng 7,5 tỷ USD, về cơ bản đi ngang so với cùng kỳ năm trước; dựa trên giá vốn hàng bán chia cho tồn kho bình quân, vòng quay hàng tồn kho đạt khoảng 3,53 lần, với số ngày quay vòng hàng tồn kho ở mức khoảng 103 ngày, cũng gần với mức của FY2025. Áp lực tồn kho so với doanh thu xuất hiện chủ yếu trong FY2025, khi doanh thu giảm khoảng 9,8% trong khi tồn kho cuối năm chỉ giảm khoảng 0,4%; trong FY2026, cả doanh thu và tồn kho đều cơ bản đi ngang. Hiệu quả tồn kho đã ngừng xấu đi, nhưng chưa cải thiện đáng kể.

Số ngày quay vòng hàng tồn kho được ước tính dựa trên giá vốn hàng bán và tồn kho bình quân đầu kỳ và cuối kỳ. Chỉ số này chỉ đo lường hiệu quả tổng thể của lượng hàng tồn kho do chính Nike nắm giữ và không phản ánh lượng hàng tồn kho tại các kênh phân phối của nhà bán lẻ.

Do đó, chỉ riêng việc số lượng đơn vị hàng tồn kho cuối kỳ tăng không chứng minh rằng áp lực kênh phân phối đang xấu đi. Công ty không công bố cơ cấu sản phẩm cụ thể của phần tồn kho tăng thêm, vốn có thể bao gồm hàng tồn dư từ các dòng cũ cũng như việc tích trữ hàng cho các sản phẩm mới. Chỉ khi các mẫu giày mới duy trì mức chiết khấu thấp sau khi ra mắt, vòng quay tổng thể không chậm lại, và các đơn đặt hàng lại lần hai, lần ba xuất hiện thì mới có thể chứng minh một cách hồi truy rằng đợt mở rộng tồn kho trước đó là trữ hàng hợp lý. Nike chỉ công bố chính thức rằng giá trị tiền mặt của hàng tồn kho đi ngang, với sự tăng trưởng về số lượng đơn vị được bù trừ bởi sự thay đổi trong cơ cấu sản phẩm.

Hơn nữa, hàng hóa đã bán cho các nhà bán lẻ như Foot Locker và Dick's sẽ không còn được ghi nhận trong hàng tồn kho trên bảng cân đối kế toán của Nike, ngay cả khi hàng hóa đó vẫn chất đống trong kho hoặc cửa hàng của nhà bán lẻ. Do đó, việc đánh giá sức khỏe của kênh phân phối đòi hỏi phải kết hợp sell-through, tồn kho của nhà bán lẻ, tỷ lệ trả hàng, hủy đơn, chiết khấu trung bình và các đơn đặt hàng lại, thay vì chỉ nhìn vào giá trị tồn kho hoặc số lượng đơn vị sản phẩm của riêng Nike.

Vì vậy, FY2027 không cần phải chứng minh doanh thu đã phục hồi; nó cần chứng minh các kiểu dáng cũ tiếp tục được giải phóng, vòng quay hàng tồn kho và chiết khấu cải thiện, biên lợi nhuận gộp mở rộng và các đơn đặt hàng lại bắt đầu xuất hiện. Nếu đạt được những điều kiện này, sự phục hồi lợi nhuận sẽ có cơ sở; còn việc đà tăng trưởng có quay trở lại hay không thì chỉ có thể được trả lời bằng loạt sản phẩm tiếp theo.

Tiết kiệm chi phí chỉ có thể khôi phục biên lợi nhuận; sản phẩm mới và thị trường Trung Quốc mới là yếu tố cần thiết để tái khởi động tăng trưởng

Tái cơ cấu chi phí và giảm bớt khuyến mãi có thể thúc đẩy biên lợi nhuận một lần, nhưng tăng trưởng bền vững phải bắt nguồn từ việc người tiêu dùng sẵn sàng mua sản phẩm mới với đúng giá gốc một lần nữa. Nike giờ đây đã thể hiện sự sẵn lòng của ban lãnh đạo trong việc chịu áp lực doanh số ngắn hạn và chứng minh rằng một số sản phẩm thể thao chuyên dụng (performance) có thể tăng trưởng; điều chưa được chứng minh là liệu công thức này có thể mở rộng sang các danh mục sản phẩm chiếm tỷ trọng doanh thu lớn hơn hay không.

Mảng chạy bộ (Running) đã mang lại trường hợp nghiên cứu tích cực đầu tiên. Theo ban lãnh đạo, mảng Nike Running đã đạt mức tăng trưởng hai chữ số trong năm quý liên tiếp, tạo ra khoảng 1 tỷ USD doanh thu tăng thêm trong giai đoạn này; tổng danh mục thể thao chuyên dụng đã tăng trưởng ở mức một chữ số trung bình (mid-single digits) trong FY2026. Điều này cho thấy Nike chưa hoàn toàn mất đi năng lực sáng tạo và gợi ý rằng việc tái tổ chức sản phẩm, tiếp thị và kênh phân phối xung quanh các môn thể thao cụ thể có thể mang lại hiệu quả.

Tuy nhiên, thành công của riêng mảng Running không đủ để đảo ngược tình thế cho toàn bộ tập đoàn. Thuật ngữ Sportswear mà Nike sử dụng chỉ các sản phẩm giày dép và trang phục hướng tới phong cách mặc hàng ngày thay vì luyện tập hay thi đấu chuyên nghiệp; Jordan Streetwear chỉ các mặt hàng thời trang đường phố và thường ngày thuộc dòng Jordan. Cộng lại, các mảng này chiếm khoảng một nửa doanh thu của công ty, và ban lãnh đạo dự kiến chúng sẽ tiếp tục tăng trưởng âm trong FY2027, với sự cải thiện dần dần chỉ xuất hiện trong nửa sau của năm.

Do đó, hơn một tá mẫu giày Sportswear mới ra mắt vào nửa sau FY2027 chỉ đại diện cho hành động, chứ chưa phải là kết quả. Nike tuyên bố các sản phẩm này sẽ sở hữu kiểu dáng mới, công nghệ mới, sự hợp tác với các nhà sáng tạo nội địa và các đợt quảng bá dựa vào cộng đồng, thay vì liên tục ra mắt lại các mẫu giày cũ từ kho lưu trữ. Tuy nhiên, việc bán hết sạch trong đợt mở bán đầu tiên là chưa đủ; điều quan trọng hơn là liệu các nhà bán lẻ có sẵn sàng đặt các đơn hàng lại lần thứ hai và thứ ba sau khi bán hết đợt đầu mà vẫn giữ nguyên giá gốc hay không.

Khi đánh giá sự xoay chuyển tình thế, trọng số của các bằng chứng phải tăng dần từng bước. Việc ban lãnh đạo thừa nhận những thiếu sót trong chiến lược cũ chỉ chứng minh rằng việc chẩn đoán bệnh đã rõ ràng; việc cắt giảm các dòng kinh điển, đơn hàng và khuyến mãi cho thấy công ty sẵn sàng chịu chi phí ngắn hạn; sự cải thiện về vòng quay hàng tồn kho, mức chiết khấu và sell-through cho thấy các kênh đang bắt đầu phục hồi; các sản phẩm mới giữ được giá gốc và thúc đẩy các đơn đặt hàng lại liên tục chứng minh sự đón nhận thực sự từ người tiêu dùng; và cuối cùng, doanh thu, lợi nhuận và dòng tiền phải cùng tăng trưởng.

Nike hiện đang nằm ở khoảng giữa Giai đoạn 2 và Giai đoạn 3. Ban lãnh đạo đã điều chỉnh bộ máy tổ chức cùng các đơn hàng, và một số chỉ số kênh phân phối tại Châu Âu, Trung Quốc và Bắc Mỹ đã bắt đầu cải thiện; tuy nhiên, các sản phẩm mới thuộc mảng Sportswear và Jordan vẫn chưa đạt được các đơn đặt hàng lại quy mô lớn. Việc đánh đồng 'công ty biết mình sai ở đâu' với 'xoay chuyển tình thế thành công' ở thời điểm này vẫn còn quá sớm.

Liệu động lực sản phẩm có thể mở rộng quy mô hay không cũng phụ thuộc vào sự phân bổ trên các kênh phân phối. Các cửa hàng chuyên doanh đồ chạy bộ xây dựng uy tín về tính năng thể thao chuyên nghiệp; các nhà bán lẻ lớn như Dick's và Foot Locker mang lại không gian thử đồ, sự hiện diện trên kệ hàng và sản lượng bán ra; trong khi trang web chính thức, ứng dụng và cửa hàng tự sở hữu phát huy thế mạnh về tương tác với thành viên, sản phẩm độc quyền và trải nghiệm thương hiệu. Mô hình kênh phân phối mới không phải là sự rút lui từ DTC về bán buôn, mà là sự phân công lại đúng chức năng chuyên môn cho từng kênh. Doanh thu bán buôn chỉ đại diện cho nhu cầu thực sự khi nó cải thiện song song với sell-through và các đơn đặt hàng lại.

Trung Quốc đại diện cho chất thử cuối cùng cho việc liệu sản phẩm và kênh phân phối có thể được khắc phục đồng thời hay không. Giai đoạn một diễn ra trong FY2027: giảm khuyến mãi, thanh lý tồn kho cũ, nâng cấp các cửa hàng chủ chốt và tái cơ cấu mạng lưới phân phối kỹ thuật số đang bị phân mảnh quá mức. Dù điều này giúp chuẩn hóa giá cả và cách trưng bày sản phẩm, nhưng nó sẽ làm giảm các điểm tiếp cận bán hàng trong ngắn hạn, khiến việc ổn định lợi nhuận nội địa trước khi doanh thu phục hồi đáng được chú ý hơn các con số doanh thu ngắn hạn.

Giai đoạn hai sẽ chỉ xuất hiện từ FY2028. Nike đã bổ nhiệm người đứng đầu bộ phận sáng tạo sản phẩm nội địa đầu tiên cho khu vực Trung Quốc Đại Lục để giám sát các sản phẩm được thiết kế, phát triển và sản xuất tại địa phương. Vì năm tài chính của Nike kết thúc vào cuối tháng 5, lô sản phẩm đầu tiên dự kiến ra mắt vào cuối năm 2027 thuộc về FY2028 và không thể hỗ trợ dự báo lợi nhuận của FY2027.

Liệu các sản phẩm nội địa hóa có thành công hay không không thể chỉ đánh giá bằng việc đưa vào các yếu tố văn hóa Trung Quốc. Các tiêu chuẩn thực sự là liệu chu kỳ phát triển có ngắn lại hay không, liệu người tiêu dùng có mua đúng giá gốc hay không, liệu các nhà bán lẻ có đặt lại đơn hàng hay không, và liệu doanh thu cùng lợi nhuận tại Trung Quốc Đại Lục có tiếp tục tăng trưởng cùng chiều hay không. Cho đến lúc đó, những điều chỉnh kênh phân phối tại Trung Quốc có thể giúp tái thiết thương hiệu hoặc dẫn đến mất thêm thị phần do ít điểm tiếp cận bán hàng hơn; cả hai kịch bản đều có thể xảy ra.

Tại thời điểm này, logic vận hành được chia thành hai bước: FY2027 kiểm chứng biên lợi nhuận, trong khi FY2028 kiểm chứng tăng trưởng. Việc giá cổ phiếu có phản ánh trước các bước này hay không phụ thuộc vào mức độ phục hồi đã được phản ánh vào giá (priced in).

Thị trường sẽ không chờ đến FY2028 mới trả giá, nhưng mức thấp nhất trong 12 năm không phải là màng chắn an toàn cho các nhà đầu tư

Giá cổ phiếu có thể phục hồi trước lợi nhuận, nhưng việc tái định giá thực sự phải đi kèm với việc chấm dứt các đợt hạ dự báo lợi nhuận trong tương lai. Nếu vòng quay hàng tồn kho, chiết khấu và biên lợi nhuận gộp liên tục cải thiện, thị trường có thể điều chỉnh tăng kỳ vọng lợi nhuận cho FY2028 và FY2029 từ trước; nếu việc hệ số P/E tăng lên chỉ do dự báo lợi nhuận giảm xuống, điều đó không mang ý nghĩa tích cực nào.

Hiện tại, thị trường không định giá Nike ở mức thất bại hoàn toàn. Dựa trên giá đóng cửa ngày 28 tháng 8 năm 2026 là 39,60 USD, dự báo EPS đồng thuận từ các nhà phân tích trên FactSet cho FY2027, FY2028 và FY2029 lần lượt vào khoảng 1,73 USD, 2,18 USD và 2,38 USD, tương ứng với tỷ lệ P/E khoảng 22,9 lần, 18,2 lần và 16,6 lần. Dự báo cho FY2027 và FY2028 đã giảm so với mức 1,82 USD và 2,34 USD của ba tháng trước, cho thấy mặc dù thị trường kỳ vọng một mức độ phục hồi nhất định, nhưng họ đang ngày càng thận trọng hơn về tốc độ.

Đặt doanh thu, biên lợi nhuận và bội số định giá hợp lý lại với nhau sẽ làm rõ sự phân bổ giữa rủi ro và lợi nhuận ở mức giá hiện tại.

Các tính toán kịch bản giả định mức thuế suất 20,3% và khoảng 1,481 tỷ cổ phiếu pha loãng, đơn giản hóa bằng cách loại trừ thu nhập lãi thuần và thu nhập khác nhỏ hơn; chúng không đại diện cho dự báo của công ty hay giá mục tiêu. Nguồn dữ liệu: Báo cáo 10-K FY2026 của Nike.

EPS trong kịch bản cơ sở là 2,17 USD gần như trùng khớp với mức đồng thuận hiện tại của thị trường cho FY2028 (2,18 USD), cho thấy giá cổ phiếu hiện tại đã phản ánh sự phục hồi có giới hạn trong hai năm tới. Khoảng cách kỳ vọng thực sự nằm ở việc liệu sự phục hồi có đến sớm hơn, cao hơn hoặc kéo dài hơn hay không.

Bảng này cũng giúp tính 'bất đối xứng' có thể kiểm chứng được: kịch bản tiêu cực vẫn tiềm ẩn rủi ro giảm giá khoảng 29% đến 37%, cho thấy chưa có vùng đáy không rủi ro; tuy nhiên, mức tăng trong kịch bản tích cực đạt khoảng 64% đến 79%, gấp khoảng hai lần mức giảm điểm trung bình của kịch bản tiêu cực. Mặc dù không phải là giá mục tiêu, kết quả này chứng minh rằng theo một phân phối xác suất không quá lạc quan, triển vọng sinh lời đang bắt đầu nghiêng về phía tăng.

Biên lợi nhuận có ý nghĩa quyết định vì tác động của nó đối với EPS vượt xa biến động 1–2 điểm phần trăm của tổng doanh thu. Dựa trên doanh thu FY2026 khoảng 46,4 tỷ USD, mỗi 1 điểm phần trăm tăng thêm trong biên lợi nhuận hoạt động sẽ bổ sung khoảng 464 triệu USD lợi nhuận trước thuế; giả định mức thuế suất 20,3% và số lượng cổ phiếu hiện tại, điều này tương đương với mức tăng EPS khoảng 0,25 USD. Nếu chiết khấu, cơ cấu sản phẩm và chi phí chuỗi cung ứng cùng cải thiện một vài điểm phần trăm, tăng trưởng lợi nhuận có thể vượt xa tăng trưởng doanh thu.

Bảng cân đối kế toán giúp Nike mua thêm thời gian, nhưng không tạo ra mức sàn cứng cho giá cổ phiếu. Vào cuối FY2026, công ty nắm giữ khoảng 9 tỷ USD tiền mặt và các khoản đầu tư ngắn hạn so với tổng nợ khoảng 7,9 tỷ USD, duy trì vị thế tiền mặt ròng nhẹ. Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh đạt 2,868 tỷ USD, và sau khi trừ đi 684 triệu USD chi phí vốn đầu tư (capex), dòng tiền tự do đạt khoảng 2,184 tỷ USD, thấp hơn mức khoảng 2,4 tỷ USD chi trả cổ tức bằng tiền mặt năm đó. Với mức vốn hóa thị trường hiện tại, suất sinh lợi dòng tiền tự do (free cash flow yield) dao động quanh mức 3,7%, chưa thể coi là định giá quá thấp.

Dòng tiền FY2026 chịu ảnh hưởng bởi các khoản hoàn thuế quan chưa thu hồi, mà công ty đã thu hồi phần lớn sau khi năm tài chính kết thúc; do đó, con số 2,184 tỷ USD phản ánh hơi thấp khả năng chuyển đổi tiền mặt cốt lõi. Tuy nhiên, các khoản hoàn thuế quan là bất thường (không thường xuyên) và không thể thay thế cho sự phục hồi vận hành ở sản phẩm và biên lợi nhuận.

Bài kiểm tra trực tiếp tiếp theo sẽ đến vào ngày 1 tháng 10 năm 2026, khi Nike công bố kết quả Q1 FY2027. Điều thị trường cần thấy không phải là một con số đơn lẻ vượt kỳ vọng, mà là một tập hợp các chỉ số củng cố lẫn nhau: liệu biên lợi nhuận gộp có thể mở rộng khi doanh thu vẫn yếu, liệu vòng quay tồn kho có giữ ổn định, liệu chiết khấu có tiếp tục giảm, và liệu ban lãnh đạo có duy trì triển vọng lợi nhuận cho các quý tới hay không. Có tương đối ít chỉ số then chốt thực sự cần theo dõi trong các quý tới:

Sự xoay chuyển tình thế của Nike vẫn chưa được chứng minh, và chỉ riêng việc cổ phiếu giảm gần 80% không phải là một lý do đủ củng cố để mua vào. Công ty đã hoàn tất các bước tương đối dễ dàng là thừa nhận sai lầm, cắt giảm các dòng sản phẩm kinh điển và tái cơ cấu tổ chức; công việc thực sự khó khăn nằm ở việc giải phóng suôn sẻ hàng tồn kho cũ, thiết lập các đơn đặt hàng lại cho sản phẩm mới, khôi phục vị thế thương hiệu tại Trung Quốc và chuyển hóa mức tăng biên lợi nhuận thành dòng tiền.

Tuy nhiên, quanh mức giá 39,60 USD, tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận đã bắt đầu nghiêng về phía tích cực. Kịch bản tiêu cực vẫn tiềm ẩn mức giảm khoảng 30%, mang lại biên độ an toàn mỏng; ngược lại, kịch bản cơ sở mang lại mức tăng 10% đến 20%, trong khi kịch bản tích cực mở ra dư địa tăng trên 60%, mang lại độ co giãn ở kịch bản tăng lớn hơn đáng kể so với rủi ro suy giảm.

Tập trung vào biên lợi nhuận trong FY2027, sau đó là tăng trưởng trong FY2028. Chỉ khi vòng quay tồn kho, chiết khấu, sell-through và các đơn đặt hàng lại sản phẩm mới chứng minh lẫn nhau thì sự phục hồi sớm của giá cổ phiếu mới phản ánh sự tái định giá thực sự đối với lợi nhuận tương lai, thay vì một đợt tăng giá khác dựa trên niềm tin thương hiệu.

Bài viết này chỉ nhằm mục đích nghiên cứu và cung cấp thông tin, không cấu thành lời khuyên đầu tư.